• 這是全球協作機器人出貨量第一的隱形冠軍——越疆科技的故事：

• 1. 創業史：從校園靈感走向全球市場的硬核突圍

• 2. 融資史：8輪融資催生估值神話

• 3. 上市歷程：從科創板折戟到港股“流血上市”

• 4. 業務格局：價格戰與技術突圍的雙重博弈

• 5. 財務狀況：虧損擴大與成本困局

• 6. 未來挑戰：技術護城河與盈利模式的終極考驗

本文首發科創投資研究?未經授權 不得轉載

當全球人形機器人賽道被特斯拉Optimus、波士頓動力Atlas霸屏時，一家中國公司突然甩出“王炸”——越疆科技3月11日發布全球首款“靈巧操作+直膝行走”工業級全尺寸人形機器人Dobot Atom。

這款產品突破了傳統人形機器人的技術瓶頸：通過自主研發的神經驅動系統（NDS）和仿人直膝行走系統（AWS），既能精準抓取0.1毫米精度的微型元件，也能在復雜地形中穩定行走，并實現多臺機器人協同完成半導體制造、醫療手術等高難度任務。

但亮眼的技術突破背后，是越疆科技近年來持續的經營壓力——自2022年起，公司連續三年累計虧損近2億元，港股上市后股價一度單日暴跌20%。這家曾以780項專利成為協作機器人龍頭的企業，正面臨技術投入與盈利能力的雙重考驗。

本文將深挖其從實驗室到資本市場的生死突圍，揭開硬科技創業光環下的殘酷博弈。

創業史：

從校園靈感走向全球市場的“硬核突圍

越疆科技的創業史，是一部中國大學生創業團隊將實驗室靈感轉化為全球市場產品的教科書級案例。

創始人劉培超的創業基因早在山東大學時期便已顯露——2011年，這位機械工程專業學生在校期間研發出“仿生機械魚”，斬獲全國大學生機械創新設計大賽一等獎。

這段經歷讓他深刻意識到：機械設計的終極價值不在于炫技，而在于解決真實世界的需求。

2014年，劉培超在深圳一家自動化企業實習時，觀察到工業機器人領域的兩大痛點：進口設備價格高昂（六軸機器人均價超20萬元），操作復雜需專業工程師調試；而國產低端產品精度差、故障率高。

彼時全球協作機器人市場剛剛起步（2014年市場規模僅9500萬美元），他敏銳捕捉到“輕量化+智能化”的變革機遇：“如果能把機械臂做得像手機一樣智能易用，就能打開中小企業的藍海市場?！?/p>

2015年7月，劉培超與四位校友在深圳南山區一間50平米的民房創立越疆科技，啟動資金僅有團隊自籌的80萬元。

他們選擇從桌面級機械臂切入，這個細分領域當時被Universal Robots等巨頭忽視，卻蘊含著教育市場和創客群體的潛在需求。首款產品“Dobot機械臂”在結構設計上突破傳統——采用碳纖維材質將自重降至3.2kg，支持Scratch、Python等多種編程語言，售價僅999美元（僅為同類產品的1/3）。

2015年9月，該產品登陸Kickstarter眾籌，49天內獲得62萬美元支持，創下中國科技硬件海外眾籌紀錄，早期用戶中60%來自歐美創客和教育機構。

這場“開門紅”背后是技術攻堅的艱辛。

為控制成本，團隊自主開發基于STM32的驅動控制系統，將核心零部件成本降低40%；在運動控制算法上，他們獨創“空間解耦算法”，使機械臂重復定位精度達到0.02mm（超越當時行業平均0.1mm水平）。

2016年，越疆與德國費斯托（Festo）達成戰略合作，為其教育機器人提供OEM模塊，標志著技術能力獲得國際認可。

轉折發生在2018年。

隨著工業4.0浪潮興起，越疆將戰略重心轉向工業級協作機器人，推出首款六軸產品CR5。該產品突破傳統工業機器人的“安全圍欄”限制，通過力覺傳感器實現人機協同作業，在汽車電子裝配場景中替代人工完成精密螺絲鎖附，效率提升3倍且良品率達99.98%。

正是這款產品，讓越疆在2019年拿下德國大眾200臺訂單，打破國產協作機器人在歐洲汽車制造業的“零應用”紀錄。

至2023年，越疆產品矩陣已覆蓋3kg-20kg負載的全系列協作機器人，在全球140個國家累計出貨7.2萬臺。

其技術護城河通過780項專利構筑——從機械結構（如仿生關節設計專利CN107053229B）到核心算法（如動態碰撞檢測專利CN112549078B），形成完整知識產權體系。

這種“教育市場反哺工業創新”的路徑，成為硬科技創業的獨特樣本。

融資史與資本運作：

8輪融資催生估值神話，套現潮暗藏隱憂

自2015年成立以來，其共完成9輪融資，累計金額超8億元，估值從天使輪的1000萬元飆升至D輪的35.31億元，十年間暴漲352倍。

但資本盛宴背后，早期投資者的套現離場與持續虧損的壓力，揭示出科技企業成長中的結構性矛盾。

融資節奏與戰略轉型深度綁定

天使輪（2016年1月）：獲得深圳清水灣創投500萬元投資，用于桌面機械臂量產。此時團隊尚未注冊公司，估值僅1000萬元，但產品已通過Kickstarter驗證市場需求。

A輪（2017年12月）：深創投領投3000萬元，推動工業級產品研發。此輪融資后，越疆建立東莞生產基地，將產能從月產500臺提升至2000臺。

B輪（2020年6月）：松禾資本、中金資本聯合注資1.5億元，正值疫情催生“無接觸生產”需求，資金用于擴建上海研發中心，開發醫療場景協作機器人。

D輪（2022年12月）：中金資本獨家投資3.2億元，創下協作機器人領域單筆最大融資。此時估值已達35.31億元，資金用于出海布局，在慕尼黑、東京設立分支機構。

資本運作的明暗雙線

在光鮮的融資數據背后，早期投資者的退出動作折射出行業隱憂。招股書顯示，2018-2022年間，共有7家機構通過老股轉讓套現離場，總金額超5000萬元：

上海鐳厲：2018年以142萬元獲得1.5%股權，2020年以980萬元轉讓給松禾資本，IRR（內部收益率）達163%；

共青城山般：2021年以2150萬元入股，2022年D輪前以3100萬元退出，雖未完全踩中估值高點，但規避了后續IPO破發風險；

員工持股平臺：2022年11月，越疆智能科技（員工持股平臺）向中金資本轉讓2.8%股份，套現1.01億元，引發“創始團隊提前變現”爭議。

資金壓力的結構性困境

盡管融資總額高達8億元，但越疆的現金流始終緊繃。

2021-2023年，公司經營性現金流分別為-0.87億、-1.17億、-1.58億元，呈現持續惡化趨勢。深層次原因在于行業特性：

1. 高物料成本：

減速器、伺服電機等核心部件依賴日本哈默納科、德國西門子進口，占生產成本76%；

2. 長回款周期：

工業客戶賬期普遍在6-12個月，而原材料需現款結算，導致營運資金沉淀；

3. 研發投入剛性：

2023年研發費用達7043萬元，其中35%用于AI算法團隊建設，但技術商業化周期長達3-5年。

截至2023年末，公司賬面現金僅1.11億元，按當年月均燒錢速度（1315萬元）僅能維持8個月運營。這種“融資續命”模式在2024年港股上市后得到緩解，但發行價定于區間下限（18.8港元），募資凈額6.81億港元中，2.3億用于還債，暴露資本鏈脆弱性。

上市歷程：

從科創板折戟到港股“流血上市”

越疆科技的上市之路，堪稱中國硬科技企業對接資本市場的“壓力測試”。其跨越滬港兩地、歷時兩年的上市過程，深刻揭示了注冊制改革下科技企業的估值困境。

科創板之殤：

盈利門檻下的無奈退場

2023年3月，越疆與中信證券簽署科創板IPO輔導協議，彼時其財務數據已埋下隱患：

1. 營收規模：

2022年營收2.41億元，距科創板隱形門檻（近三年營收復合增長率20%或最近一年營收超3億元）尚有差距；

2. 研發占比：

盡管2022年研發費用率達26.1%，但絕對值僅6290萬元，低于科創板“研發投入6000萬元以上”的硬指標；

3. 估值匹配：

D輪后估值35.31億元，但2022年市銷率（PS）高達14.6倍，超出科創板機器人板塊平均PS（約8倍）。

疊加2023年二級市場對硬科技企業估值回調（如埃斯頓動態PE從120倍跌至60倍），越疆于2023年9月終止輔導。

港股18C規則：

特?？萍计髽I的救命稻草

轉戰港股成為越疆的背水一戰。2023年10月，港交所新修訂《上市規則》18C章，允許未盈利特?？萍计髽I上市，關鍵條件包括：

1. 研發開支占比≥15%（越疆2023年為24.6%）；

2. 預期市值≥100億港元（按發行價測算越疆為89億港元，但獲港交所豁免）。

2024年6月，越疆遞交招股書。

上市表現：

估值重塑與市場博弈

2024年12月23日，越疆以18.8港元（定價區間下限）掛牌，首日微漲0.74%，但隨后股價劇烈波動：

1. 暴漲邏輯：

2024年12月27日單日漲幅23%，源于高瓴資本披露持有5.01%股份；

2. 暴跌誘因：

2025年1月2日重挫19.8%，導火索是瑞銀報告指出其2024年H1毛利率同比下滑6.7個百分點。

業務格局：

價格戰與技術突圍的雙重博弈

作為全球市場份額13%的頭部企業，越疆的崛起既受益于行業紅利，也深陷技術與市場的多重夾擊。

產品結構演變：

從教育工具到工業重器

越疆的早期戰略以教育市場為跳板。

其首款四軸機械臂“Dobot”憑借輕量化設計和編程友好性（支持Scratch、Python等語言），迅速占領全球STEAM教育市場，2021年四軸機器人收入占比高達68.8%，毛利率達60.8%。但隨著工業4.0需求爆發，公司戰略重心轉向高附加值的六軸協作機器人。

2023年，六軸機器人收入占比躍升至46.8%，銷量從2021年的394臺增至2374臺，但平均售價從6.59萬元/臺降至5.66萬元/臺，降幅達14%。

這種“以價換量”策略雖快速搶占市場，卻導致毛利率波動：六軸產品毛利率從2021年的44.1%降至2022年的37%，2023年回升至47.2%得益于核心零部件國產化替代（如驅動控制器成本降低30%）。

相比之下，四軸機器人因教育市場需求萎縮（2023年銷量1.18萬臺，較2021年下降19%），收入占比縮至34.7%，但毛利率仍保持在54.8%的高位。

行業競爭格局：

價格戰白熱化與技術護城河爭奪

全球協作機器人市場規模正以36.6%的復合增速擴張，預計2028年達49.5億美元，但行業滲透率不足5%，仍處于早期階段。這一背景下，競爭呈現“三足鼎立”態勢：

國內三杰：越疆、節卡、遨博合計占據中國超60%市場份額。節卡以“低價+定制化服務”爭奪中低端市場，其六軸機器人售價較越疆低約15%；遨博則聚焦醫療場景，通過手術輔助機器人切入高毛利賽道。

國際巨頭跨界：ABB推出“YuMi”系列協作機器人，整合AI視覺系統，在汽車制造領域形成技術壁壘；發那科則通過“工業機器人+協作模塊”組合，降低客戶切換成本。

價格戰成為行業主旋律。

2021-2024年，六軸機器人均價從6.59萬元/臺降至4.71萬元/臺，跌幅達28%。為應對競爭，越疆在2023年投入1.27億元銷售費用（占收入44%），遠超研發投入（7052萬元），通過補貼經銷商、免費試用等激進策略維持市場份額，但代價是經營現金流連續兩年凈流出超1億元。

技術博弈：

AI集成與核心零部件國產化

行業競爭正從價格戰轉向技術差異化。越疆新獲專利“模型訓練方法”（CN 118893634 B）聚焦AI算法優化，其六軸機器人通過生成對抗網絡（GAN）實現0.01毫米級精密裝配，已在新能源汽車電池焊接場景中替代人工，效率提升5倍。但技術突破仍需直面兩大挑戰：

1. 核心零部件依賴進口：減速器、伺服電機等關鍵部件76%依賴日本哈默納科、德國西門子，2023年原材料成本同比上升18%，直接擠壓毛利率。

2. 技術商業化滯后：盡管累計申請專利780項，但2023年研發費用率僅24.6%，低于銷售費用率44.4%，技術轉化效率亟待提升。

財務狀況：

虧損擴大與成本困局

越疆科技的財務數據，揭示了硬科技企業在規模化與盈利之間的艱難平衡。

收入增速放緩與虧損螺旋

2021-2023年，越疆營收從1.74億元增至2.87億元，但增速從38.5%降至19.1%，顯著低于行業預期的36.6%復合增速。同期虧損從0.42億元擴大至1.03億元，三年累計虧損近2億元，凈虧損率從24%攀升至36%。虧損擴大的核心動因包括：

銷售成本高企：2023年銷售成本1.62億元（占收入56.5%），其中76%為進口零部件采購成本。

費用結構失衡：2023年銷售費用1.27億元（占收入44%），主要用于經銷商返點與市場推廣，而研發費用僅7052萬元（占24.6%），技術投入被營銷擠壓。

現金流危機與資本運作困局

經營性現金流連續兩年凈流出（2022年-1.17億元，2023年-1.58億元），2023年末賬面現金僅1.11億元，按當年月均燒錢速度（2060萬元）僅能維持5個月運營。

未來挑戰：

技術護城河與盈利模式的終極考驗

越疆科技的突圍需破解三大核心矛盾：

1. 技術投入與盈利平衡

盡管擁有780項專利，但研發投入占比（24.6%）仍低于銷售費用（44%），且核心零部件國產化率不足30%。公司計劃將IPO募資的40%用于減速器、控制器自主研發，但技術商業化周期需3-5年，短期難見效益。

2. 全球化與本土競爭

海外收入占比從早期的60%降至2023年的40%，而國內價格戰加?。S機器人均價年降幅超10%）。越疆需重建海外渠道，計劃2025-2029年設立3家海外子公司，但歐美市場對數據安全的嚴監管可能抬高合規成本。

3. 資本市場信任重建

港股上市后估值爭議不斷，-61.66倍市盈率反映市場對持續虧損的擔憂。公司需通過規?；当荆繕?025年六軸機器人成本下降20%）和毛利率提升（目標45%以上），向資本市場證明盈利潛力。

結語：

硬科技企業的“破繭”之路

越疆科技的故事，是中國智能制造從“實驗室創新”到“商業化落地”的典型樣本。其以技術專利化打開市場，卻困于資本催生的規模焦慮。

在協作機器人這場“長跑”中，越疆能否將先發優勢轉化為持續盈利，不僅關乎自身存續，更將為中國硬科技企業提供轉型范式。

正如其招股書所言：“虧損是擴張期的必然代價，但真正的勝利屬于那些在技術深水區堅持創新的玩家。”

（轉自：智超講財商）

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