私募股權公司（PE）之所以得此名號是因為他們會持有所投資公司的股份。如今，這種假設正在越來越不合時宜。

　　在特朗普反復無常的關稅政策影響下，萎靡不振的并購市場中PE發現很難將所投資的企業脫手，許多公司將目光轉向資金充裕的信貸投資者，他們把從信貸市場融來的資金給自己和其他股東發放股利。少數PE已經獲得了與最初投資金額相當甚至更多的回報，實際上，他們在一些最大公司的股權已經很少甚至沒有了。

　　匯總的數據顯示，今年已有超過20家歐美企業通過舉債向股東派息，這意味著一旦形勢惡化，PE在財務上的風險會較小。

　　汽車電池制造商Clarios International Inc．通過借債向PE股東派發了45億美元股息，為有紀錄以來最大手筆派息之一。不愿具名知情人士稱，收到股利的PE包括Brookfield Asset Management Ltd．和Caisse de Depot et Placement du Quebec，他們從這筆交易中獲得了相當于1.5倍股本的收益。

　　Triton Partners旗下的電力設備制造商Trench Group本月籌集了一筆3.8億歐元（4.14億美元）的杠桿貸款用于現有債務再融資，并支付1.7億歐元股息。知情人士稱，買家不到一年前收購這家德國公司時投入的2億歐元股本已經收回了大部分。

　　Brookfield、CDPQ和Triton的發言人不予置評。

　　事實證明，這類“股息資本重組”交易對急需利用現金“錢生錢”的放貸人極具吸引力，一些資深銀行家表示，在公開市場受限的情況下，這是重整實力較強公司財務狀況的有效途徑。知情人士透露，Clarios在過去三個財政年度提高了收益，并償還了16億美元的債務。

　　然而，從更廣泛的角度來看，有些人擔心PE這種做法會給所投資公司帶來更多債務。還有人擔心，當他們已經收回了大部分初始股本后，是否還會有充分動力在必要時向企業投入額外資金。

　　Fox Legal Training的杠桿融資專家Sabrina Fox表示，“在缺乏股權出售這個退出機制的情況下，PE利用市場動態，通過讓投資對象發債來收回股本并無奇怪之處，問題是資本結構能否承受額外的杠桿。如果系統沒有受到沖擊，也許有些公司可以承受。但我們無法保證系統肯定不會受到沖擊。”

　　另一層杠桿

　　放貸人通常不喜歡看到企業把舉債所得用于向PE所有者支付高額股息，因為這會給企業帶來額外負擔。為了度過并購市場低迷期，PE廣泛采用各種手段，包括“實物支付”貸款（即讓企業借入利率更高貸款以延緩現有利息償付）和“凈資產價值”貸款（允許PE以持股作為抵押）。

　　但鑒于并購活動的稀缺、市場上現金過剩，可做的貸款交易太少，投資者再次開始觀望。

　　Clarios在擱置IPO計劃后從債市募資表明信貸市場投資者對該公司的估值高于股票市場。這筆交易非常受歡迎，以至于貸款規模被擴大，定價也隨之收緊。知情人士稱，Trench的發債交易獲得超額認購。

　　摩根大通歐洲、中東和非洲地區杠桿融資主管Daniel Rudnicki Schlumberger表示：“PE意識到信貸市場狀況良好。此外，宏觀波動可能加劇，因此正確的做法是重組資本結構以延長到期時間、增加債務以支付股息，同時降低整體資金成本”。

　　彭博匯編的數據顯示，去年是2021年以來美國“股息資本重組”交易最多的一年，2025年的步伐會更快。知情人士稱，銀行家正在向每家愿意傾聽的PE推介這個做法。

　　在黑石集團和Permira收購在線分類廣告集團Adevinta AS一年半后，放貸人爭相為該公司提供約62.5億歐元貸款，私募股權公司將因此獲得高達17.5億歐元的股息。黑石集團和Permira的發言人拒絕置評。

　　據知情人士透露，作為總額7.05億歐元的貸款計劃一部分，手工食品供應商Group of Butchers的PE所有者將獲得約3.5億歐元的股息。

　　如果信貸投資者已經是公司的貸款人，增加敞口可能是更好利用現金資源的簡便方法，但這些交易只有在企業經營狀況良好時才能真正奏效。摩根大通的Schlumberger說，“這得是一家表現良好的優秀公司，需要處于一個穩固的行業，杠桿率必須合理，即使沒有現金資產?！?/p>

　　評級下降

　　高額派息有時要付出代價。標普將Tecta America Corp．的信用評級下調一檔至B，此前作為13億美元再融資交易的一部分，該公司的PE股東Atlas Partners和Leonard Green & Partners支取了4.44億美元股息。

　　對于PE而言，一個重要的考慮因素是何時獲得“收益”，即出售目標公司或達到其他里程碑時獲得利潤分成。市場參與者表示，有些PE會在“股息資本重組”后獲得收益，有些則只有在原始股份獲得一定回報時才能獲得收益。

　　這導致同一公司可能多次進行“股息資本重組”，盡管對投資者來說可能更難推銷。

　　在大量資金涌入債務型基金，擔保貸款憑證（CLO）發行量創新高的背景下，此類交易熱潮預計仍將持續。與此同時，PE將忙于減持自己的股份，一位頂級貸款銀行家開玩笑說，持有股權是一個過時的概念。

　　White & Case的杠桿融資合伙人Jeremy Duffy表示，“只要市場保持強勁，貸款人不反對PE通過股利形式來獲得股權投資回報”。

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責任編輯：李桐