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　　公募變革沖擊波效應日益顯現(xiàn)。

　　2025年5月7日，《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》（以下簡稱《行動方案》）發(fā)布，給券商研究所帶來了“沖擊波3.0”。而在此之前的近兩年以來，券商研究所已遭“兩連擊”：2023年7月公募基金費率改革（以下簡稱“公募費改”）的首輪沖擊；同年12月《關(guān)于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規(guī)定》發(fā)布后的“降傭第二彈”。

　　值得注意的是，此輪《行動方案》只是新一輪公募變革的“前奏”，未來還將有至少20余項配套政策陸續(xù)出臺。隨著更多政策的到來，此輪公募變革的力度將持續(xù)提升。對于券商研究所來說，則意味著“沖擊波”的日漸強化。

　　多位券商研究所所長告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，公募費改使券商研究所傭金由“萬八降至萬四”，對收入影響較大。

　　“公募變革下公募基金大洗牌，受其影響，券商研究所傭金分倉收入持續(xù)縮水，研究所也將隨之洗牌。”某券商研究所所長表示。

　　據(jù)其分析，券商研究所洗牌將呈現(xiàn)三大趨勢。

　　首先，由于增效困難，研究所將優(yōu)先降本，采取降薪減員等措施；其次，展業(yè)方面，券商研究所將降低賣方業(yè)務依賴度，側(cè)重券商內(nèi)部業(yè)務協(xié)同，以及集團、股東資源拓展。再者，中長期來看，一些中小券商研究所將逐步退出賣方業(yè)務，轉(zhuǎn)為對內(nèi)服務，乃至被裁撤或合并。

圖片來源：IC photo

　　“第三彈”沖擊波

　　伴隨《行動方案》的發(fā)布，公募基金傭金分倉將再度縮水，新一輪沖擊較公募費改帶來的沖擊或更大。

　　此輪公募變革緣何導致券商研究所傭金分倉進一步減少？

　　一方面，公募基金考核調(diào)整后，將重業(yè)績而非規(guī)模，不鼓勵主動權(quán)益而鼓勵被動型產(chǎn)品。而被動型產(chǎn)品對研究的需求低，這將使公募基金對研究所的需求顯著下降。

　　另一方面，此輪調(diào)整，將導致公募基金洗牌，中小公募基金生存壓力增加，需降本增效，其向研究所付費的意愿自然也會下降。有基金公司表示，其所在公司目前已要求每一筆投入都要帶來收入轉(zhuǎn)化，費用支出變得更謹慎。

　　與此同時，當前公募變革只是開端，未來三年內(nèi)一系列配套政策將陸續(xù)出臺。這也意味著，政策的沖擊或?qū)⒊掷m(xù)較長時間。受此影響，券商研究所傭金分倉收入縮水幅度，亦將持續(xù)擴大。

　　值得注意的是，盡管從傭金分倉收入來看，此輪公募變革將導致券商傭金分倉大盤子顯著縮水，但由于《行動方案》要求公募基金向投資者收取的管理費用、公募基金經(jīng)理個人收入等，必須與基金產(chǎn)品收益情況高度掛鉤。根據(jù)券商研究所資深人士分析，這將倒逼公募基金切實提高基金產(chǎn)品收益情況。而這需要增強深度研究能力，恰恰更離不開券商研究所的助力。

　　未來公募基金對券商研究所的需求將更看重專業(yè)性與深度，此類研究需求“在精不在多”。經(jīng)歷過完整市場周期，尤其是曾精準預測股市變動的老牌專家型研究員，將會更受歡迎，而年輕研究員的競爭力可能會相對下降。

　　根據(jù)券商研究所資深人士講述，在2023年之前的幾年間，諸多券商研究所大舉擴容。彼時，一位勤奮、有天賦的年輕研究員，鍛煉三五年以后，有機會跳槽至其他研究所擔任行業(yè)首席，獲取高薪。此后，這一現(xiàn)象將顯著減少。

　　“高薪挖首席經(jīng)濟學家、資深行業(yè)首席的情況仍將存在，但高薪聘請年輕研究員的時代，已經(jīng)一去不返。年輕研究員，特別是年輕行業(yè)首席的收入或?qū)⒖s水。”受訪人士直言。

　　洗牌三大方向

　　在這個背景下，以公募基金傭金分倉為收入大頭的券商研究所，也將面臨重新洗牌。在包括券商研究所所長在內(nèi)的諸多業(yè)內(nèi)人士看來，未來，一批券商研究所將逐步退出賣方市場。

　　如果券商內(nèi)部業(yè)務對研究所的賦能需求有限，研究所或被裁撤。此類以規(guī)模較小的券商為主。

　　運氣較被裁撤好一點的，是轉(zhuǎn)為內(nèi)部賦能：大幅降低賣方業(yè)務比重，乃至不再發(fā)展賣方業(yè)務，轉(zhuǎn)而專注于內(nèi)部協(xié)同。此種情況下，研究所轉(zhuǎn)為券商成本部門，但由于其能夠為其他業(yè)務條線帶來業(yè)務賦能，仍然具備存在價值。不過，此類研究所需要壓縮規(guī)模，轉(zhuǎn)為對內(nèi)服務后，所需人手將較賣方業(yè)務階段少得多。

　　不過，對于頭部券商研究所，以及規(guī)模有限但集團研究需求大的部分中小券商研究所而言，機會則相對更大，其可以兼顧賣方業(yè)務與內(nèi)部協(xié)同、集團賦能。

　　在這種情況下，降低賣方業(yè)務依賴度，加大券商內(nèi)部服務與集團服務力度，是此類券商研究所的可選路徑，也是公募變革下券商研究所的最佳選擇。

　　應對四大策略

　　面對公募變革沖擊，券商研究所當如何應對？

　　綜合多位受訪研究所所長分析，或有四條路徑可供參考。

　　路徑一，降低賣方業(yè)務依賴度，加大對內(nèi)服務力度，加強內(nèi)部協(xié)同，充分發(fā)揮內(nèi)部服務價值。

　　路徑二，開拓集團資源與股東資源，學會利用集團與股東拓展創(chuàng)收路徑，尤其是通過內(nèi)部計價方式獲取更多收入。

　　路徑三，創(chuàng)新業(yè)務創(chuàng)收模式。券商研究業(yè)務一定程度上類似于智庫，具有多種經(jīng)營模式。隨著傭金分倉收入下降，研究所可以探索其他經(jīng)營模式，只要能發(fā)揮好專業(yè)價值，就能開拓出更為多元的價值體現(xiàn)途徑。同時，在傭金分倉收入減少的大背景下，研究所需要更注重平臺化運作。

　　路徑四，壓縮研究所規(guī)模，控制研究人員與銷售人員數(shù)量，控制成本。“與其成本太高，被公司或集團整合，不如先自行控成本，增強性價比。”有研究所資深人士直言。

　　值得注意的是，在受訪研究所所長們看來，盡管其短期內(nèi)計劃控制研究所規(guī)模、壓縮人工成本，但仍計劃吸納優(yōu)秀人才。

　　一方面，對于以首席經(jīng)濟學家為代表的專家型人才，研究所所長、副所長等管理型人才，資深銷售等資源豐富人才，研究所仍然會繼續(xù)招聘，但所開薪酬可能會壓縮。

　　另一方面，對于普通行業(yè)首席等，研究所則不會再急于招聘。而是待市場薪酬進一步下降，研究所逐步出清，更多人才面臨重新?lián)駱I(yè)之時，再行出手。彼時研究所能夠以較目前更低的成本吸納人才——換言之，研究員如果足夠優(yōu)秀，后續(xù)若因研究所被裁撤等因素而面臨失業(yè)，找到研究所工作的可能性仍然不低。

　　哪些券商沖擊更大？

　　新一輪公募變革下，哪些券商研究所所受沖擊相對更大？

　　綜合受訪券商研究所資深人士分析，對賣方研究依賴度高，并且公募基金傭金分倉收入在研究所總創(chuàng)收中占比較高的研究所，所受沖擊相對更大。

　　具體來看，三類研究所面臨的沖擊波或更劇烈。

　　首先，研究所影響力遠勝于券商影響力，即券商規(guī)模偏小，但研究所規(guī)模較大。此類研究所借力券商內(nèi)部業(yè)務賦能，以縮小傭金分倉沖擊的機會相對較小。

　　其次，近幾年研究所規(guī)模大幅擴容、高薪挖人的券商研究所。在公募基金集體收縮傭金支出的環(huán)境下，其傭金的穩(wěn)定性或較為有限。與之相對，老牌頭部券商研究所抗跌性更勝一籌。

　　第三，研究所實力強勁的頭部券商，如果市場化依賴度高，沖擊也會相對較大。相對而言，以對內(nèi)服務為主，更看重平臺化運營的券商研究所，比如中信證券研究所，此輪影響則會相對較小。

　　記者綜合中國證券業(yè)協(xié)會官網(wǎng)、Wind數(shù)據(jù)梳理發(fā)現(xiàn)，截至5月14日，持證分析師規(guī)模在100人以上的券商研究所共有18家，其中，對應2024年營業(yè)收入排名在20名以后的券商，有長江證券、國金證券、華福證券、華創(chuàng)證券、國盛證券5家。

　　其中，長江證券2024年營業(yè)收入位列券業(yè)第23名，但其研究所業(yè)務實力強勁，2024年總傭金高達5.65億元，位列券業(yè)第三，僅次于中信證券和廣發(fā)證券，其研究所競爭力遠勝于公司層面綜合影響力。

　　華創(chuàng)證券、國盛證券研究所總傭金排名，同樣顯著高于公司層面營業(yè)收入排名。以2024年數(shù)據(jù)為例，華創(chuàng)證券研究所總傭金位列行業(yè)第18名，公司總營收則排在第43名。國盛證券2024年總傭金位列第20名，其排名較公司總營收高37個位次。

　　需要注意的是，券商研究所競爭力遠勝于公司層面綜合影響力，并不必然意味著，該研究所在此輪改革中所受沖擊更大。如果研究所能夠開拓更為多元的市場化創(chuàng)收路徑，善于開發(fā)集團與股東資源層面業(yè)務機會，以深度研究取勝、在有限的傭金分倉中獲得更大比例“蛋糕”，其同樣有望獲得較好發(fā)展，在研究所層面保持既有競爭力乃至更進一步。

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責任編輯：王若云