特約評論員 吳金鐸

　　4月底以來，美元指數行情修復，而美國國債價格繼續下跌，兩者走勢出現了背離，即出現美元修復走強但美債走弱的局面：10年期美國國債收益率從4月30日的4.17%上升到5月14日的4.53%，同期美元指數從99.64上升到101.0655。那么是什么原因導致美債熊陡，美元與美債走勢的背離可持續嗎？

　　首先，美國就業和通脹數據依然相對穩健，美國關稅政策帶來的擔憂使得美聯儲連續暫停降息，市場情緒緩和之后美聯儲降息預期延后。5月美聯儲議息會議認為美國經濟韌性較強，就業情況亦保持穩健，長期通脹預期穩定，貨幣政策現階段處于合理位置。美國新增非農前3個月月均15.5萬人，失業率低位；而2025年4月美國通脹數據繼續降溫，4月美國CPI同比降至2.3%，核心CPI同比降至2.8%。此外，近期美股市場情緒明顯好轉，美元也出現修復，這導致美聯儲寬松的必要性大大降低，多位美聯儲官員也表態不急于降息。

　　5月中旬，美聯儲副主席杰斐遜表示，目前適度限制性的政策利率處于應對經濟發展變化的良好位置。密切關注硬數據中顯示的經濟活動減弱跡象；近期通脹數據與進一步邁向2%目標一致，但未來路徑因關稅而不確定；美國關稅可能導致美國通脹上升，但尚不確定其影響是暫時的還是持續的；勞動力市場仍然堅挺，第一季度GDP數據夸大了經濟活動減速的程度。美聯儲官員古爾斯比表示，4月份美國消費者通脹溫和的數據不一定反映了美國進口關稅上升的影響；美聯儲的職責是保持穩定，而不是對股市的每日波動或政策聲明做出反應；鑒于短期波動劇烈，無法對長期趨勢做出結論。美聯儲降息延后對美債構成壓力。

　　其次，美債潛在供給壓力將會增加。近期美國正式推出了一項名為“美麗大法案”（Big，Beautiful Bill）的全面預算法案，將減稅、移民改革以及一系列國內優先事項合并為一項單一的協調措施。特朗普希望在7月4日前簽署成法。這項法案預計將繼續大幅提高美國財政赤字。預算赤字提高也可能為美債構成供給壓力。

　　再次，美國關稅政策對美國而言可能帶來一場供給沖擊。因為短期內美國幾乎沒有可能將制造業回流至美國。鑒于行業周期，美國實現制造業回流，補齊制造業和供應鏈短板的計劃基本不可能在短期內實現。當前美國仍處于政策擴張周期（美聯儲降息周期），而關稅政策將減少進口進而縮減國內供給，美國國內短期無法迅速擴大產能的情況下，美國關稅政策如不調整只會持續激化美國國內的供需矛盾。而且美國移民政策的收緊，也可能提高美國服務業價格。美債的持續上行計入了通脹預期升溫，而美國政府的內外政策或將進一步推升美國全社會的通脹預期。

　　再者，2025年美國國債到期問題也引起債券投資者高度關注。目前美國短期國債的到期滾續壓力較大，遠高于2023年以前的水平。此外，債務上限問題仍然存在，9月仍是關鍵觀察點。

　　還有一些短期的交易因素也對美債構成利空。比如股市三大股指持續回升，風險偏好修復對美國債市構成利空。此外，美國抵押貸款支持證券MBS面臨企業債密集發行，供給增加和利率鎖定操作助推了債券收益率上行，使得信用利差走擴。當前美債現貨市場表現不及期貨，使得投資者賣出現貨債券而買入期貨，對現券市場構成擾動。最后，由于美債收益率已經超預期上行，美債多頭頭寸浮虧，空方加倉使得國債收益率上行動能強化，使得美債進一步調整。展望后市，美債行情修復可能需要美國經濟走弱的信號，或者美聯儲降息的提前到來，其它削弱市場風險偏好的事件也可能有助于美債行情的修復。

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責任編輯：郭建