意見領袖丨任澤平團隊

　　4月13日召開的國常會指出，針對當前形勢變化，鼓勵撥備水平較高的大型銀行有序降低撥備率，適時運用降準等貨幣政策工具，進一步加大金融對實體經濟特別是受疫情嚴重影響行業和中小微企業，個體工商戶支持力度，向實體經濟合理讓利，降低綜合融資成本。

　　1、原因：經濟下行壓力加大，穩增長是頭等大事

　　從經濟基本面來看，國內面臨疫情頻發、房地產低迷、中小微企業經營困難、就業形勢嚴峻，國外面臨輸入性通脹、美聯儲加息、中美利差倒掛等，經濟下行壓力加大。去年四季度GDP增速4%，處于潛在增長率以下，今年GDP增速目標5.5%，需要積極作為才能完成。3月國內疫情多地擴散，工業生產和服務業活動受到顯著影響。3月制造業PMI為49.5%，較上月下滑0.7個百分點，生產、訂單、就業及進出口均降至收縮區間。

　　中小微企業和就業形勢嚴峻。3月中型企業生產指數47.6%，環比下滑4.8個百分點，新訂單指數大幅下滑5.3個百分點至47.8%；小型企業低于榮枯線，生產、新訂單指數為45.0和44.0%。

　　2、方式一：此次降準有望以全面降準的方式落地，釋放1萬億左右基礎貨幣，預計近期落地

　　從方式來看，此次全面降準的概率大，信號性強，也不排除其他方式降準。當前經濟下行壓力較大，需要強有力的政策對沖，全面降準的力度更大，寬松信號意義更強，有助于緩解市場對政策力度的擔憂，引導市場形成寬松一致預期，加大對實體經濟支持力度。

　　從量上看，全面降準可釋放基礎貨幣約1-1.2萬億，穩定資金面基本盤，為經濟復蘇提供彈藥。本次降準如以全面降準0.5個百分點落地，按金融機構存款余額估算，大約能釋放1-1.2萬億的超額準備金，疊加再貸款、結構性貨幣政策、鼓勵大型銀行降低撥備率，將為后續實體經濟復蘇提供充足彈藥。

　　從時點來看，一般而言，國常會預告降準后，央行會在3-5天內官宣，而且4月是稅收上繳高峰，4月15日有1500億MLF到期，可能降準置換MLF。

　　3、方式二：鼓勵降低銀行撥備率，金融向實體經濟讓利，疏通寬信用傳導渠道

　　除了降準，本次國常會還提到“鼓勵撥備水平較高的大型銀行有序降低撥備率”。

　　撥備覆蓋率是指銀行對可能發生的呆壞賬貸款計提準備金，監管要求不低于150%，但不少業績優異的銀行出于風險防范、調節當期利潤等目的超額計提撥備率，根據26家披露2021年年報的銀行來看，17家銀行撥備覆蓋率超過200%，相當于銀行的“隱形的利潤”。

　　本次國常會鼓勵有序降低銀行撥備率，旨在鼓勵銀行加大信用派生力度，金融機構向實體經濟讓利，預計會通過再貸款、結構性工具、窗口指導等方式引導大型銀行加大對中小企業、薄弱領域貸款支持，加速寬信用落地。

　　4、影響：利好穩增長，利好房市、股市、債市，提振市場信心

　　實體經濟層面，穩增長、穩信心，加大對中小微企業信貸支持力度。降準有助于加強金融對實體經濟特別是中小微企業的支持，促進綜合融資成本穩中有降。

　　金融機構層面，降低存款準備金率有助于緩解銀行負債端壓力，鼓勵和引導金融機構擴大信貸投放、持續降低實體經濟融資成本。

　　利好債市。本次降準將緩解4月政府債發行、繳稅、與MLF到期等資金面壓力，10年期國債活躍券220003收益率迅速下行近2.5個基點，報2.745%，處于年內較低水平。

　　利好股市。股市是貨幣的晴雨表，本次降準直接降低利率，將提升股市估值。隨著風險偏好修復和無風險利率下降，關注未來結構性牛市的五大機會。參考4月6日《新一輪結構性牛市猜想》。

　　利好房市。降準有助于金融機構滿足合理住房需求，緩釋房地產流動性風險，有助于房地產軟著陸。近期監管放松房企融資渠道，支持房企發債、并購貸。已經有70多個城市加入到房地產調控松綁的行列。

　　人民幣匯率有貶值預期，但壓力不大。中美經濟周期錯位導致貨幣政策相左，美聯儲加息，中國此時選擇寬松的貨幣政策，帶來一定人民幣貶值和資本外流壓力，但影響總體有限并有相關措施。

　　5、近期政策頻頻釋放利好：穩增長、穩樓市、寬貨幣、擴財政

　　從地產政策看，今年以來，全國已有超70個城市放松了房地產調控政策，但3月30大中城市商品房成交面積同比下降47.33%，成交套數下降47.36%，穩地產政策仍將不斷加碼發力。

　　從財政政策看，今年已出臺增加基建投資、減稅降費、實施大規模留抵退稅等，但要注意減稅退稅以企業有稅基為前提，當前很多中小企業沒有現金流入，可能存在“無稅可抵”的現象。增加基建投資、支持企業投資、提振市場信心等具有寬信用的乘數效應，今年下達的專項債額度將在9月底前發行完畢，預計二三季度迎來專項債發行高峰，寬財政需要寬貨幣支持。

　　從貨幣政策看，央行貨幣政策委員會一季度例會強調“加大穩健的貨幣政策實施力度”“優化央行政策利率體系”。4月6日國常會提出“部署適時運用貨幣政策工具，更加有效支持實體經濟發展”。3月金融數據大超預期，但主要依靠政府債券、表外融資、短期沖量，居民和企業中長期信貸需求仍然疲弱，需要釋放中長期流動性。

　　6、穩增長目標優先：不必過分擔憂通脹、美聯儲加息、中美利差收窄、資本流出、外匯貶值

　　美聯儲進入加息進程、中美利差出現倒掛，但貨幣政策“以我為主”。中美經濟周期錯位，3月美聯儲已經加息25個基點，未來有可能加快加息縮表進程，中美利差出現倒掛，對人民幣匯率貶值和資本外流有一定壓力。但我國已經成為世界第二大經濟體，人民幣資產具備長期價值，貨幣政策“以我為主”。

　　國內物價有上行壓力，問題主要出在供給端，貨幣政策無效，穩增長＞防通脹。3月CPI同比上漲1.5%，PPI同比上漲8.3%，主因國際原油價格、小麥等大宗商品輸入性影響，屬于供給側因素，收緊貨幣政策于事無補。穩增長迫切性推升，防通脹更多需關注供應環節。

　　7、展望：理論上講，公共政策擁有無限彈藥，經濟走勢取決于對沖力度和節奏，一系列利好政策在路上

　　國務院會議強調：“政策舉措要靠前發力、適時加力，已出臺的要盡快落實到位，明確擬推出的盡量提前，同時研究準備新的預案”。

　　“穩增長”關鍵是房地產軟著陸、科學防疫、保市場主體、保就業。

　　預計房地產調控松綁、降準降息、專項債、科學防疫等一系列穩增長的利好政策將陸續出臺。

　　總量方面，降準降息對沖經濟下行、提振市場信心。相比于寬貨幣，更關鍵的是讓貨幣流向實體經濟需要的地方，一花獨放不是春，百花齊放春滿園，不能只靠政府專項債發力，要提振市場信心、促進房地產軟著陸、加大對實體經濟尤其中小企業支持力度等，實現寬信用的乘數效應。

　　結構性貨幣政策積極發力。新市民、科創、養老等領域發力可期。國常會重點提及“提升對新市民的金融服務水平”“設立科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，人民銀行對貸款本金分別提供60%、100%的再貸款支持”。定向再貸款等結構性支持工具有望落地。

　　(本文作者介紹：經濟學家)