經濟筑底是一場渡己和渡人的學問。

　　央行最新數據顯示，6月社融新增4.22萬億元，同比少增近萬億元，但顯著高于前值的1.56萬億元；新增人民幣貸款3.05萬億元，同比多增2496億元，其中住戶中長期貸款4630億元，企事業單位中長期貸款增加1.59萬億元，都同比多增。

　　不過，物價是需求熱度的體溫計。6月CPI同比增長0，環比下降0.2%，PPI同比下降5.4%，環比下降0.8%等，充分反映需求收縮并沒有效舒緩。

　　這些業已公布的數據警示，企業和居民部門正在積極主動地修復資產負債表。新增社融很大可能集中于存量負債結構的調整，因為一旦新增社融主要以增量信用的方式注入市場，會帶來市場物價上漲，但目前物價指數呈反向走勢。

　　相對于居民和企業部門主動修復資產負債表，政府資產負債表修復則爭議較大，風險持續升水的地方債如何善后，中央與地方將怎樣分擔等問題，由于中國獨特的財政制度，及中國在政府會計制度、政府破產制度等方面亟須完善，而變得相當復雜，影響了政府決策單元對經濟社會的敏感適應能力。

　　信貸等數據的回暖，與總需求收縮等，還反映出中國間接融資市場的剛性和單一，導致居民和企業修復資產負債表的邊際成本較高。

　　當前企業和居民部門以新換舊的方式調整債務結構，主要是因為存量債務高成本與新增負債低成本并存，導致市場出現典型的新舊債務套利空間。而且，由于目前國內信貸等產品主要是固定利息產品，加之當下利率互換等金融衍生工具相對稀缺，這使居民和企業部門要修復資產負債表，需要更高的時間等邊際成本。

　　同時，存量風險也存在顯性化趨勢。以住戶貸款為例，居民部門修復資產負債表主要是通過經營貸置換按揭貸款，這抬升了風險資產的風險權重，要求銀行的資本金比以往多了；曾經因按揭貸款特殊條款潛伏的一些風險敞口，也隨著被經營貸置換暴露而出。

　　當然，這也意味著經濟要有效筑底，需要更大的休養生息空間來錘煉底部，重塑重構市場信任、信心和信用等。

　　真正能有效拓寬經濟休養生息空間的舉措，是以國企改革為底層邏輯的社會政策托底和重塑戰略。目前需求收縮最大的牽制效應來自兩個層面：一是社保福利體系不完善、覆蓋度不夠等，導致居民部門對未來缺乏安全感，需通過社會政策托底來消除；一是需要公平的市場競爭空間。真正有效消除所有制問題上的身份牽制，企業部門的不安全感才能有效舒緩，企業家才能在安全防護下在市場展示其對未來的盼頭，市場信用才會春風吹又生。

　　這就需要政府將重點放在如何完善防護型保障和透明性擔保兩大體系上，為各類市場經營主體提供更寬廣的休養生息空間。目前這兩大體系共同指向一個領域，那就是國企/國資改革。

　　當下各級政府龐大的國有資本，可成為社會政策托底的主要資金來源，而且目前也只有這個領域還有空間。

　　若短期要求國企每年將其利潤的相當一部分轉入社保體系，緩解各地的社保收支缺口，擴大社保福利的覆蓋度和覆蓋水平，那么將極大地改善居民對未來的不安全感，人們自然就可以甩開膀子加油干；中長期則應持續加大國有資本劃撥社保基金的力度，真正發揮國有資本特殊的社會責任，以徹底解決社保基金的長期缺口問題。

　　若如此，將帶來雙贏結果：一方面國有資本劃撥社保基金，填補社保缺口，為全社會提供有效的防護型保障，人們的老有所養、病有所醫等有了制度性保障；另一方面，國有資本劃撥社保基金，將給國有企業帶來預算硬約束，完善國企公司治理結構，即國企收益每年的固定劃撥，將通過現金流硬約束，激勵國有企業經營管理層勤勉職守，通過股權劃轉則意味著社保基金等可通過在市場用腳投票等，完善國企的公司治理。

　　萬物變化兮，固無休息。經濟筑底的關鍵是與民生息，養兵千日、用兵一時，國有資本這一巨大的寶藏確實到了名副其實的時候了。

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責任編輯：周唯