文/新浪財經意見領袖專欄作家 鹿長余
關于核心資產的結論是：
總結論：股票市場還未看到“全股皆可投資”的那種牛市，結構化行情將持續。券商板塊是股票市場后期是否能有指數行情的風向標，預計資本運作板塊將是2020年的最火爆板塊。
先從美股最近的波動談起。
最近三周，全球股票市場暴跌，原油暴跌，美元放水，美聯儲降息。美股的走勢，波動劇烈，動輒熔斷，美股8天三次熔斷。每天的交易模式，不是大漲就是大跌，每一天的波動率都在刷新美股歷史，每一天的市場情緒都被新冠肺炎在歐美等地的進展所牽動。
本周一，美股因跌幅過大而閃電熔斷，在恢復交易后，道指跌幅一度甚至超過了12%，創下自1987年以來的紀錄。
而這也是美股本月第3次熔斷，如此密集的熔斷，在美股歷史上前所未有！
這2天刷屏的一張巴菲特活了89歲見過四次熔斷的圖，也很能說明投資者的心情。
美股指數10%左右的漲跌幅，如同家常便飯，波動幅度之大為美股歷史上罕見。最近10年，美股走出了波瀾壯闊的大牛市。2008年金融危機以來，美股最高上漲了360%總體一直維持慢牛態勢。但在最近一個月的大幅度波動并大幅度下跌下，美股已經快速的跌入了熊市。
美股跌速超過以往任何時候，美股牛市十年，美國經濟發展被疫情阻斷，但不同于經濟系統本身結構問題而發生的經濟危機，這一次可以視為事件驅動。宏觀經濟被細節打敗。本周一，美股主要指數，相比2月12日，其創下的歷史高點，下跌超過30%（回撤20%為技術性熊市指標），期間所用時間僅21個交易日，創造了美股歷史上最快跌入熊市記錄。
自1929年美國金融危機以來，美股歷史上比較大的熊市有5次，目前的跌幅均小于其余的5次，但跌速是最快的。過去金融危機時，美股下跌的規律是，開始的跌速并不急，臨近結束才呈現快速下跌。而這次不一樣，這次跌速之迅猛超過了以往任何次。也許這是交易手段電子化，程式化的所帶來的市場波動的快速化，也許這次下跌的本質更像事件驅動----新冠疫情事件驅動。
俗話說，世界有2個股市：世界股市，中國股市。最近十年，中國股市大部分時間在2000點到3400點之間運行，極少時間超出這個范圍，基本圍繞3000點波動。A股十多年來的中長期波動規律上，沒有跟隨美股。隨著資本市場的開放，以后有可能聯系緊密，但是，目前，決定A股波動的，仍然還是內因為主。判斷A股市場的趨勢，出發點應該首先認清楚A股自身的波動規律。
造成中國股市獨特的走勢的種種因素，目前依然存在，由于時間關系，這里不做展開，概括起來就是，經濟基本面因素、政策監管層面、資金層面、資本市場的定位等各種因素綜合起來決定了這種情況還會繼續下去。
最近一年，大家見證了，起自2019年的這波科技股牛市的上漲力度，從最初的懷疑到近期的瘋狂。這次科技板塊的牛市，產生了許多大牛股，出現了十倍股，603005，晶方科技。僅僅是電子板塊，漲幅超過2倍的股超過35只，漲幅超過1倍的股，超過100多只。這還不包括生物醫藥、新能源等科技股。
這次科技股牛市的龍頭股，行情的啟動，發端于2019年初，比如（603986）兆易創新、（603160）匯頂科技、（002916）深南電路等，最早的龍頭滬電股份啟動的更早，在2018年8月。這些股是帶動這波科技股牛市的龍頭，他們都是有業績持續增長的真正成長股。當然，還有一個科技概念股，東方通訊（600776）屬于游資短期投機炒作的股，沒有業績支撐，很快就凋零了最近一年科技股的牛市和它沒關系了。
（風格會否轉換？）科技股的大漲，引起了價值投資者的焦慮，微博上經常有人問我，風格會不會轉換？回答之前，我們先回憶一下價值投資理念的強化過程。國內的價投人在2015年6月股災之前，是很難被投資者接受的，那之前，賺錢的投資風格不止一種。股災期間及以后，國家的救市隊的行為，致使市場估值畸形，只有大藍籌，才被拉抬。這挽救了持有大藍籌的人，同時，大藍籌等同于價值投資被固化。價投人應該感謝國家隊，是他們在股災期間的強行拉抬股價，才使得價投人坐了轎子。價值投資得到強化時段是2017-2018年第一季度。2018年初，如果你不是價值投資者，你會被投資者認為是傻瓜，人人談論價值投資。彼時，市場上價值股的估值其實是按成長股給出的高估值。這導致了2018年整整一年的價值股的調整。
現在，堅守在價值股上的投資者，很多人希望風格轉化。他們希望科技股調整的當下，市場出現風格轉換。那么風格會否出現轉換呢？
首先我們要搞清楚市場的風格有誰決定？當然是大資金。歷史上，那些趨勢投資大師在選擇板塊和個股的時候，特別注重機構的介入程度。機構投資者是推動股價持續上漲的最大動力。對于A股市場而言，投資者要特別注意，前十大流通股東里的機構占比，有重要意義的機構股東是公募基金、全國社保基金。
2012-2015年的創業板大牛，漲幅最大的是當時的機構抱團股。2016-2018年的價值牛股更是機構抱團股。而這波科技牛也是機構抱團股，我們稱之為新機構抱團股。
關于風格是否轉換？我在微博上寫過這樣一段話：“過時的寵妃，已經被打入冷宮，除非他兒子重新奪得太子位，否則難以再得寵”。
市場風格最終的決定權在于監管政策、窗口指導等，風格的決定包括IPO政策等一系列因素，這一點，機構的人明白。當下還看不到風格有轉變的跡象。
最近一年以來，高科技股的大牛市行情，有其必然的基礎，尤其是產業發展基礎。貿易摩擦開始后，機構的研究實力，使得機構投資者洞察到了貿易摩擦之結局。無論雙方怎樣談判，最終，中國必然加快發展高科技產業。事實上也是，最近一年多來，國家出臺了一系列加大高科技投資的舉措，成立的國家高科技行業的產業基金，這必將惠及A股的高科技上市公司，使得高科技公司的前途一片光明。資本市場的機構最會講故事，況且這些故事既有基礎，又有想象力。過去一年的科技股行情就是在這樣的背景下形成的。
A股的5G通信、芯片等新高科技股票，是機構的新抱團股票，名曰“核心資產”，市場稱之為“新核心資產”，它們自2019年初以來漲幅巨大，2019年8月之后，高科技股票和其他股票的市場波動明顯產生了不同，表現在更多的賺錢機會，更大的上漲，至2020年2月底，市場投資者的共識就是，一定要擁有新核心資產。5G、芯片等概念股得到了市場投資者的一致認同，投資者瘋狂買入，社會上的民眾也大量知曉了芯片、5G等概念股，基民紛紛申購相關基金。2月底以來，明星高科技ETF基金出現搶購潮，以“華夏中證5G通信主題ETF，代碼515050”為例，最近三周，凈申購分別超過100億、50億、30億，這類似于2018年初出現的對價值股的瘋狂，于是，調整開始了。其中，這三周恰好5G、芯片等高科技股票的頂部。相應的ETF基金也是頂部區域。
本周一，在美股大跌的影響下，資金加速流出，權重股和科技股均大跌，科技股更是大面積跌停。截止本周一收盤，有關高科技的ETF基金，自高點大幅度回撤，半導體50ETF回撤超過29%，華夏5GETF回撤超過28%，最高點一周申購的100億，已經虧損超過25%，這僅僅用了三周時間。我們判斷，在頭部的這些申購，都是普通投資者，絕不是機構申購的。而該指數的千十大重倉股，在2019年以來的這波行情種，漲幅特別巨大，調整剛剛開始，中期來看，調整遠未結束。
在半導體芯片、5G等這些核心資產板塊調整、沉寂的這段時間里，市場隨之而來的熱點都比較散亂且短暫，包括口罩等抗擊疫情概念、土地流轉、低價股、及其他科技股概念，這些概念板塊注定是游資等短線投機行為，不具有為大資金中長期資產配置的價值。
作為戰略資金配置的資產，我們認為，高科技核心資產未來仍然是重點配置的板塊，但是核心資產板塊的中線調整遠未結束，調整的時間和空間都不夠。不承擔中線調整的成本會成為未來準備進入資金的首選策略，預計高科技股中線調整后，還會得到機構投資者的青睞，未來資產配置還會是它們，從成長價值來說，5G、芯片產業將是中國未來3年最具有性價比的資產。
對于當下高科技產品的調整怎么看？何時屬于中線調整到位？從歷史上主流板塊的調整數據統計規律來說，我們判斷，這些股的第一階段調整已經結束。幾年2月底、3月初以來出現高科技股的調整，我們統計了其中5G、芯片、半導體等行業股票，在過去的2019年直今的這波行情種，漲幅最好的前一百名股票的調整情況，數據顯示，超過87%的股票回調超過25%，平均回調位置為20%。這恰好位于短期調整目標位置附近。
關于核心資產的結論是：
關于大盤指數，分享一下我們的部分數據分析----ETF基金申購贖回視角。
我們注意到，最近幾周，關于指數ETF也有大幅申購的。但是我看到關于上證50指數、滬深300指數，中證500指數及券商類ETF的申購過程種，有申購也有贖回，沒有凈申購的持續性。比如，3月10日，上證50指數、滬深300指數、中證500指數凈申購分別為13億、17億、15億，而3月11日和12日2天，這幾個ETF基金有出現凈贖回，分別達到5億、15億、10億。13日，同樣這幾個基金有發生凈申購，分別為7億、10億、13億。這樣反復頻繁的申購贖回的行為，這不是機構性質二點申購贖回，而是屬于一般散戶投資者所為。從這個視角而言，還未看到場外機構資金對股票市場的指數有投資意愿。
券商類ETF最近10天凈申購達40億元，這筆資金沒有出現申購贖回等反復現象，但是這批資金進入的時機也不好，預判不是機構所為，后期需要繼續關注。券商板塊是股票市場后期是否能有指數行情的風向標，預計資本運作板塊將是2020年的最火爆板塊
因此，我們最重要的結論是，股票市場還未看到“全股皆可投資”的那種牛市，結構化行情將持續。某些分析師喊的“大國牛”、“十年萬點大牛市起步”、“大時代有大牛市”等等只不過是分析師為了博眼球而給出的喊口號式標題，他們推崇的是UC式的、或者某種正確的標題，而不是專業的分析。
關于中國股市為什么十多年來圍繞3000點上下波動而沒有趨勢性的長期牛市？我們的機構和監管都不成熟是主因。表現在，對機構而言，我們之前IPO新股發行詢價時，機構給予過高的估值，注冊制之后一點沒有改變。舉個例子，2019年10月發行的昊海生科688366，發行時，港股（06826）40港元左右，而A股發行價89.23，大幅溢價于港股市場近150%。最新價，78.88元。再比如，中國廣核A發行價2.49，而當時的港股2.05港元左右，大幅度溢價于H股市場價。這個股不是科創版，所以實行全世界最奇葩的新股交易制度，限價，結果上市后連續5漲停后打開，最高價5.25元，之后便是一路下跌，最新價，昨天收盤2.98元。在這樣的機制下，中國A股不可能有公司發展推動全面的市場化的牛市，有的話，也只能是資金推動型的牛市，而資金推動型的牛市，結果就是暴漲暴跌的牛熊市。
以上僅是本人的一家之言，肯定有謬誤，歡迎指正。同時，再一次呼吁監管層，盡快修改不合理的新股交易制度，全世界獨一無二的交易制度，真的合理嗎？
最后，再一次感謝萬得的3C會議室提供這次交流機會，謝謝大家！
(本文作者介紹：理學博士、教授，上海金融學院國際金融研究院風險研究中心主任,長余量化證券投資系統開發者。)
責任編輯：陳鑫
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