意見領袖丨魯政委

　　社融，新增人民幣貸款，M1，M2

　　2025年2月新增社會融資規模2.23萬億元，同比多增7374億元，社融增速較上月小幅回升，錄得8.2%。政府債券方面，2025年開年以來，地方政府特殊再融資債發行速度較快，2025年2月政府債券規模同比大幅多增，融資節奏明顯快于2024年同期。

　　信貸方面，2月新增信貸規模同比少增，其中票據融資同比多增，存在票據沖量現象，融資需求較弱。2月居民信貸同比多增，企業信貸同比少增。從居民貸款來看，盡管2月房地產交易韌性較強，居民中長貸的同比少增可能反映了居民提前還貸意愿依然較高。從企業貸款來看，融資需求偏弱疊加地方債務置換影響，各期限企業貸款均呈同比少增。

　　2025年2月M1回落，M2較上月持平。從M1來看，2025年2月M1整體弱于季節性增長。值得注意的是，2月居民較上月持平、企業存款增速小幅改善，2月M1增速回落可能反映了實體部門定存比例有所上行。從M2來看，新增人民幣存款中，分部門來看，企業存款增速的改善或得益于化債政策的推進。市場流動性偏緊仍然是非銀存款增速下行的主要原因。

　　事件：

　　2025年2月新增人民幣貸款1.01萬億元，前值5.13萬億元，市場預期1.25萬億元。新增社會融資規模2.23萬億元，前值7.06萬億元，市場預期2.70萬億元。M1同比0.1%，前值0.4%。M2同比7.0%，前值7.0%，市場預期7.0%

　　點評：

　　一、政府債融資節奏加快

　　2025年2月新增社會融資規模2.23萬億元，同比多增7374億元，社融增速較上月小幅回升，錄得8.2%。

　　從分項上來看，新增人民幣貸款方面，2月新增信貸規模同比少增，其中票據融資同比多增，存在票據沖量現象，融資需求較弱。政府債券方面，2025年開年以來，地方政府特殊再融資債發行速度較快，2025年2月政府債券錄得16967億元，當月政府債規模同比大幅多增10956億元，融資節奏明顯快于2024年同期。直接融資方面，2月企業債券、非金融企業股票融資規模分別錄得1702億元、76億元，同比分別變化279億元、-38億元。

　　二、信貸融資需求整體偏弱

　　2025年2月金融機構新增人民幣貸款10100億元，同比少增4400億元，信貸增速回落0.2個百分點至7.3%。其中，居民、企業貸款分別新增-3891億元、10400億元，同比分別變化2016億元、-5300億元。

　　從居民貸款來看，2月新增居民短貸實現同比多增，居民中長貸同比小幅少增。具體來看，新增居民短期、中長期貸款分別為-2741億元、-1150億元，同比分別變化2127億元、-112億元。春節假期錯位影響下，2月，我們估算的一、二手房成交面積同比錄得69.5%，較上月上行70.3個百分點。盡管2月房地產交易韌性較強，居民中長貸的同比少增可能反映了居民提前還貸意愿依然較高。

　　從企業貸款來看，2月各期限新增企業貸款均呈同比少增。具體來看，新增企業短期、中長期新增貸款分別為3300億元、5400億元，同比分別少增2000億元、7500億元。從票據利率來看，2月票據利率中樞較1月下行。2月中下旬以來票據利率整體回落，并且6個月票據利率與6個月NCD利率利差整體小幅擴大，反映信貸需求偏弱。從融資需求來看，2月建筑業新訂單錄得46.8%，較上月小幅上行2.1個百分點，繼續處于榮枯線下方，建筑業相關融資需求疲弱。同時，根據Wind統計，2月共發行特殊再融資債超過7800億元，地方債務置換也拖累企業信貸讀數。

　　三、M1弱于季節性增長

　　M1方面，2025年2月M1錄得0.1%，較上月下行0.3個百分點。假如剔除春節假期錯位影響，我們觀察春節在1月的年份M1的環比表現，可以發現2025年2月M1整體弱于季節性增長。值得注意的是，2月居民較上月持平、企業存款增速小幅改善，2月M1增速回落可能反映了實體部門定存比例有所上行。

　　M2方面，2月M2同比錄得7.0%，較上月持平。新增人民幣存款中，分部門來看，居民存款增速較上月持平，錄得12.4%，企業存款增速較上月上行0.6個百分點至-1.3%，企業存款增速的改善或得益于化債政策的推進。盡管2月財政存款增長整體符合季節性，不過考慮到2月政府債凈融資規模約為1.6萬億元，為有歷史以來2月政府債凈融資最高規模，這表明2月財政支出規模也較以往更高，化債政策繼續改善企業流動性。非銀存款增速較上月下行0.1個百分點至3.5%，2月DR007中樞較1月繼續上行4bp，市場流動性偏緊仍然是非銀存款增速下行的主要原因。

　　(本文作者介紹：興業銀行首席經濟學家)