來源 云觀經濟

　　文：董忠云 符旸 王玉茜 龐晨 王警儀

　　摘要

　　觀察近四屆三中全會前后萬得全A指數表現。過往三中全會召開期間，市場多處于階段性底部區間，由于三中全會多為中國長期發展指明方向，在過去的四次會議召開后市場風險偏好逐步企穩，大多迎來了階段性行情。在近四屆三中全會會議召開后1年、3年、5年，萬得全A平均上漲29.53%、49.47%、45.23%。短期緯度，近四次三中全會對A股整體影響有限，會議前1月至之后1個月，A股多為震蕩，但3個月后市場均得到改善。此外，三中全會對市場風格影響顯著，受益于政策引導以及經濟體制改革帶來的風險偏好的提升，會議后的3個月市場明顯傾向于成長風格。

　　三中全會改革涉及的產業有望獲得持續的政策支持，后續會有相關配套政策將逐步落地。復盤2000年以來的四次三中全會，在后續政策支持下相關重點行業均持續創造超額收益。

　　本次二十屆三中全會預計將討論財稅改革、科技創新、能源改革等，相關行業有望迎來中長期的投資機會。財稅改革方面，（1）財政管理數字化升級，以全面數字化電子發票為突破口的“金稅四期”正在全面推進和推廣，關注財稅數字化領域相關投資機會；（2）消費稅改革或將被推進，地方政府此前的“重生產、輕消費”思想有望得到轉變，并不斷改善當地的消費業態，激發零售企業活力，商貿零售行業有望受益，關注消費稅改革后免稅行業政策變化?？萍紕撔路矫?，近期成立的大基金三期預計將加大對核心技術和關鍵零部件的投資力度，人工智能相關領域可能成為新的投資重點。能源改革方面，電力市場改革有望進一步推進。

　　當下，民機、低空經濟等諸多軍民結合領域已打開軍工行業天花板，以eVTOL為代表的低空經濟加速發展、國產寬體客機C929已進入研發進程的關鍵階段，在此類預期確定性較高的大空間新賽道逐步成熟的過程中，同步孕育著對高性能材料的旺盛需求，為軍工材料類企業帶來驅動力：（1）低空經濟打開成長天花板；（2）民機進程加速，國產替代帶來廣闊空間；（3）增材制造應用發展加速。

　　投資建議：

　　三中全會臨近，成長風格有望占優，關注相關改革領域投資機會。此外，推薦央企高股息板塊和新質生產力概念，其中重點看好科技相關央企的表現。此后重點跟蹤：1）三中全會；2）7月政治局會議；3）美聯儲降息預期。

　　本周市場回顧

　　本周市場整體上漲，上證指數（+0.72%）、深證成指（+1.82%）、滬深300（+1.20%）、科創50（+2.79%）、創業板指（+1.69%）、中證500（+1.09%）、中證1000（+1.40%）均表現較強。行業風格上，本周金融風格表現較強，上漲2.61%，穩定風格表現較弱，下跌0.01%。分行業來看，申萬一級行業中有電子、汽車、美容護理表現較強，分別上漲6.12%、5.37%、3.15%，煤炭、傳媒、農林牧漁表現較弱，分別下跌7.49%、2.94%、2.02%。市場情緒方面，本周市場活躍度有所上升，日均成交金額為6941.66億元，較上周增加834.19億元。估值方面，A股整體市盈率為16.26倍，較上周上漲0.69%。北向資金本周呈凈流入狀態，凈買入金額為159.07億元。

　　正文

　　習近平總書記在關于《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》的說明中指出，“改革開放以來，歷屆三中全會研究什么議題、作出什么決定、采取什么舉措、釋放什么信號，是人們判斷新一屆中央領導集體施政方針和工作重點的重要依據，對做好未來5年乃至10年工作意義重大。”鑒于三中全會對中國發展具有重大的指引意義，同時二十屆三中全會召開在即，本文將復盤2000年以來歷屆三中全會對A股的影響。其中，十九屆三中全會聚焦黨和國家機構的深化改革，為以往二中全會的部分議題，而原本三中的議題后移至十九屆四中全會中進行研究。因此在觀察資本市場對于三中全會改革的反應時，第十九屆中央委員會我們選取第四次全體會議作為研究對象。

　　觀察近四屆三中全會前后萬得全A指數表現。過往三中全會召開期間，市場多處于階段性底部區間，由于三中全會多為中國長期發展指明方向，在過去的四次會議召開后市場風險偏好逐步企穩，大多迎來了階段性行情。具體來看，歷次重要會議后A股中長期漲幅較大、上漲趨勢較為明確。在近四屆三中全會會議召開后1年、3年、5年，萬得全A平均上漲29.53%、49.47%、45.23%。

　　短期緯度，近四次三中全會對A股整體影響有限，會議前1月至之后1個月，A股多為震蕩，但3個月后市場均得到改善。此外，三中全會對市場風格影響顯著，受益于政策引導以及經濟體制改革帶來的風險偏好的提升，會議后的3個月市場明顯傾向于成長風格。

　　三中全會改革涉及的產業有望獲得持續的政策支持，后續會有相關配套政策將逐步落地。復盤2000年以來的四次三中全會，在后續政策支持下相關重點行業均持續創造超額收益。2003年10月十六屆三中全會中提出深化金融改革，選擇有條件的國有商業銀行實行股份制改造，創造條件上市。銀行業快速發展壯大，銀行指數持續跑贏大盤。

　　2008年10月十七屆三中全會重點研究了新形勢下推進農村改革發展的若干重大問題。會議指出加快農業科技創新，加強農業基礎設施建設，加快推進農業機械化。此后，農業領域如農業機械相關行業持續創造超額收益。

　　2013年11月十八屆三中全會圍繞使市場在資源配置中起決定性作用深化經濟體制改革。會議提出必須毫不動搖鼓勵、支持、引導非公有制經濟發展，激發非公有制經濟活力和創造力。廢除對非公有制經濟各種形式的不合理規定，消除各種隱性壁壘，制定非公有制企業進入特許經營領域具體辦法。同時，會議提出凡是能由市場形成價格的都交給市場，政府不進行不當干預。推進水、石油、天然氣、電力、交通、電信等領域價格改革，放開競爭性環節價格。2014年夏季達沃斯論壇上，李克強總理提出的“大眾創業、萬眾創新”更是掀起了民營經濟快速發展的浪潮，民營經濟、公用事業市場化轉型等相關行業持續跑贏大盤。

　　2019年10月十九屆四中全會召開的背景為中美貿易摩擦，美國對華采取了一定的科技限制。會議強調完善科技創新體制機制，構建社會主義市場經濟條件下關鍵核心技術攻關新型舉國體制。此外，會議指出要推進能源革命，構建清潔低碳、安全高效的能源體系。此后科技創新和新能源領域配套政策逐步推出，相關行業持續創造超額收益。

　　本次二十屆三中全會將于7月15日至18日在北京展開，會議將審議《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》，預計或將討論財稅改革、科技創新、能源改革等，相關行業有望迎來中長期的投資機會。財稅改革方面，（1）財政管理數字化升級，以全面數字化電子發票為突破口的“金稅四期”正在全面推進和推廣，關注財稅數字化領域相關投資機會；（2）消費稅改革或將被推進，地方政府此前的“重生產、輕消費”思想有望得到轉變，并不斷改善當地的消費業態，激發零售企業活力，商貿零售行業有望受益，關注消費稅改革后免稅行業政策變化。財稅改革投資機會詳見報告《三中全會臨近，財稅改革預期升溫》。科技創新方面，近期成立的大基金三期預計將加大對核心技術和關鍵零部件的投資力度，人工智能相關領域可能成為新的投資重點。能源改革方面，電力市場改革有望進一步推進?？萍紕撔隆⒛茉锤母锿顿Y機會詳見報告《三中全會預期升溫，新質生產力有望成為年度主線》。

　　當下，民機、低空經濟等諸多軍民結合領域已打開軍工行業天花板，以eVTOL為代表的低空經濟加速發展、國產寬體客機C929已進入研發進程的關鍵階段，在此類預期確定性較高的大空間新賽道逐步成熟的過程中，同步孕育著對高性能材料的旺盛需求，為軍工材料類企業帶來驅動力：（1）低空經濟打開成長天花板。目前，碳纖維復合材料約占無人機結構總質量的60%-80%；對于eVTOL而言，復合材料使用量占所有材料使用量的比例超過70%，其中90%以上的復合材料為碳纖維。隨著民用無人機應用場景的日益豐富，以及eVTOL機型適航認證的加速推進，帶來低空經濟產業蓬勃發展的同時，也為飛行器制造端復合材料行業發展注入成長動力，拉動需求倍級提升。（2）民機進程加速，國產替代帶來廣闊空間。C929采用50%以上的碳纖維復合材料和15%的鈦合金，高于C919窄體客機12%碳纖維復合材料用量和9%的鈦合金用量。據商飛董事長賀東風透露，國產寬體客機C929預計2030年之后能夠投入商業運營。在國產替代的環境下，國內材料供應商將充分受益于民機的廣闊市場。（3）增材制造應用發展加速。中國商用飛機有限責任公司北京民用飛機技術研究中心發布了2024年第二批新技術應用驗證需求榜單，其中包括三項增材制造相關項目，為增材制造技術在大型民用客機上的應用提供基礎。近期海外企業在積極拓展增材制造應用領域，并增強增材制造能力。

　　投資建議：

　　三中全會臨近，成長風格有望占優，關注相關改革領域投資機會。此外，推薦央企高股息板塊和新質生產力概念，其中重點看好科技相關央企的表現。此后重點跟蹤：1）三中全會；2）7月政治局會議；3）美聯儲降息預期。

　　風險提示：國內政策推行不及預期；地緣政治事件超預期；海外流動性收緊超預期。

　　證券研究報告名稱：《歷史上三中全會對A股的影響》

　　對外發布時間：2024年7月15日

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責任編輯：王其霖