文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 連平、孫長(zhǎng)華

　　2020年世界經(jīng)濟(jì)仍處在國(guó)際金融危機(jī)后的深度調(diào)整期內(nèi)，世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩，世界大變局加速演變的特征明顯，全球動(dòng)蕩源和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)顯著增多，黑天鵝事件頻率提高，全球金融風(fēng)險(xiǎn)可能趨勢(shì)性上升。深入分析全球金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，尋找合理的應(yīng)對(duì)舉措，對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行至關(guān)重要。

　　一、全球金融風(fēng)險(xiǎn)正在趨勢(shì)性上升

　　當(dāng)前和未來(lái)一個(gè)時(shí)期，全球金融風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)性上升可以從以下四個(gè)方面進(jìn)行觀察。

　　第一，全球杠桿水平繼續(xù)增高，全球債務(wù)占全球GDP比值呈現(xiàn)較為明顯的上升。其中，需要關(guān)注的是全球企業(yè)部門的債務(wù)負(fù)擔(dān)進(jìn)一步上升，企業(yè)部門的脆弱性進(jìn)一步增加。2008年到2017年，全球企業(yè)部門債務(wù)總量年均增速達(dá)7.6%，遠(yuǎn)超同期全球GDP年均5.2%的增速。在企業(yè)部門中，高風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)占總債務(wù)的比重達(dá)到了1/3，屬于較高水平。再?gòu)恼块T債務(wù)來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家繼續(xù)了上升的態(tài)勢(shì)。特別需要關(guān)注的是美國(guó)政府在債務(wù)和GDP比例方面發(fā)生的顯著變化。2018年，美國(guó)政府債務(wù)達(dá)22.6萬(wàn)億美元，GDP則為20.5萬(wàn)億美元，美國(guó)政府負(fù)債率達(dá)到110%。截至2019年三季度，美國(guó)國(guó)債總額再創(chuàng)新高，升至22.7萬(wàn)億美元。美國(guó)前三季季調(diào)后GDP約為15.99萬(wàn)億美元，美國(guó)政府負(fù)債率達(dá)到142%。這里的數(shù)據(jù)是前三季度的。事實(shí)上不可能在很短的時(shí)間里負(fù)債率有如此大幅度的上升，這需要看全年數(shù)據(jù)，但從三季度的數(shù)據(jù)至少也可以讀出一點(diǎn)，即其上升趨勢(shì)還是比較明顯的。持續(xù)走高的杠桿和債務(wù)水平將對(duì)全球企業(yè)部門和發(fā)達(dá)國(guó)家的政府部門帶來(lái)較大的流動(dòng)性壓力，一些政府償債發(fā)生困難，企業(yè)違約事件增多，進(jìn)而拖累相關(guān)的金融體系，醞釀金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　第二，新興經(jīng)濟(jì)體正面臨償債高峰期，債務(wù)償還的壓力將明顯增大。在全球降息潮的推動(dòng)下，利率水平逐步下降，但債務(wù)規(guī)模較大形成的利息總量依然很大。再加上美元一段時(shí)間以來(lái)一直處在相對(duì)較高的水平，對(duì)于擁有大量外債的新興經(jīng)濟(jì)體來(lái)說，壓力明顯加重。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的外債和出口比由2008年100%上升到了160%，有的國(guó)家甚至達(dá)到了300%。從現(xiàn)在開始往后的五六年，不少新興經(jīng)濟(jì)體面臨著償債的高峰期，大概有10萬(wàn)億美元左右的貸款和債券要到期。其中2019年到2021年到期債務(wù)可能會(huì)超過5萬(wàn)億美元。新興經(jīng)濟(jì)體在此期間償債的壓力持續(xù)加重，將引發(fā)資本外流和本幣匯率動(dòng)蕩，形成新興市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，全球資本市場(chǎng)脆弱性正在增長(zhǎng)。目前，發(fā)達(dá)國(guó)家和一些主要的新興經(jīng)濟(jì)體，貨幣政策都在向偏松的方向調(diào)整，利率水平進(jìn)一步下降，不少國(guó)家已經(jīng)是負(fù)利率。低利率環(huán)境鼓勵(lì)投資者過度追逐收益率，往往容易形成更大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，使得全球資本市場(chǎng)，尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家和主要新興經(jīng)濟(jì)體資本市場(chǎng)的脆弱性上升。2019年年初，美聯(lián)儲(chǔ)主席表態(tài)“美聯(lián)儲(chǔ)將對(duì)收緊貨幣政策保持耐心”后，美股扭轉(zhuǎn)了2018年10月以來(lái)的下跌態(tài)勢(shì)，重新上漲。2019年8月14日，道瓊斯指數(shù)大跌800點(diǎn)，跌幅3.05%；納斯達(dá)克指數(shù)跌幅3.02%；標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)則跌2.93%。美聯(lián)儲(chǔ)為預(yù)防經(jīng)濟(jì)衰退，自8月以來(lái)連續(xù)三次降息，美股從10月份開始又重新走強(qiáng)。但美國(guó)國(guó)債收益出現(xiàn)倒掛預(yù)示著美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)明顯增大，給未來(lái)全球資本市場(chǎng)帶來(lái)新的脆弱性。未來(lái)美國(guó)股市出現(xiàn)較大幅度調(diào)整的概率會(huì)大大超過持續(xù)上漲的概率。2020年初中東黑天鵝終于飛來(lái)，美股出現(xiàn)震蕩，而歐日股市波動(dòng)卻大于美股。

　　第四，新興市場(chǎng)貨幣匯率持續(xù)出現(xiàn)動(dòng)蕩。特朗普政府推行的“美國(guó)優(yōu)先”和單邊主義給世界經(jīng)濟(jì)增添了極大的不確定性，首先傳遞到了新興經(jīng)濟(jì)體的外匯市場(chǎng)。新興市場(chǎng)國(guó)家在增長(zhǎng)動(dòng)力和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整上進(jìn)展緩慢，而外債卻不斷增大，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)薄弱。2019年8月12日，阿根廷比索對(duì)美元匯率一度出現(xiàn)閃崩，一日之內(nèi)暴跌36%；8月26日，土耳其里拉匯率開盤幾秒內(nèi)大跌15%；8月份南非蘭特貶值8.25%，墨西哥比索則貶值6.54%。在美元處在相對(duì)高位的情況下，新興經(jīng)濟(jì)體市場(chǎng)匯率受到各方面負(fù)面因素的影響出現(xiàn)了較大波動(dòng)，會(huì)推動(dòng)資本外流、投資萎縮和資產(chǎn)價(jià)格下跌，給這些國(guó)家未來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的平穩(wěn)性帶來(lái)負(fù)面影響。在美國(guó)繼續(xù)高舉貿(mào)易保護(hù)主義、單邊主義大棒的背景下，新興市場(chǎng)國(guó)家的資本流動(dòng)和本幣匯率將進(jìn)一步承受壓力，出現(xiàn)新的動(dòng)蕩的可能性加大。??

　　二、全球金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)的影響不容忽視?

　　隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融對(duì)外開放的進(jìn)一步擴(kuò)大，全球金融風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)性上升對(duì)中國(guó)的影響是不容忽視的。當(dāng)下有必要認(rèn)真分析全球金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)方式和途徑，判別其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。

　　全球金融風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)性上升將會(huì)增加境內(nèi)市場(chǎng)保守預(yù)期，并降低風(fēng)險(xiǎn)偏好，加大我國(guó)經(jīng)濟(jì)的下行壓力。土耳其經(jīng)濟(jì)萎縮、阿根廷匯率動(dòng)蕩、美國(guó)與兩伊之間的沖突等一系列黑天鵝事件都會(huì)加重市場(chǎng)的悲觀預(yù)期，降低經(jīng)營(yíng)者、生產(chǎn)者、投資者和消費(fèi)者對(duì)未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，減弱其投資、生產(chǎn)、消費(fèi)的積極性和動(dòng)力，增加出口、投資和消費(fèi)的下行壓力。??

　　全球金融風(fēng)險(xiǎn)增大可能導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，不利于中國(guó)出口增長(zhǎng)。全球金融風(fēng)險(xiǎn)的上升，也會(huì)影響到全球范圍內(nèi)的投資，一些國(guó)家可能面臨著危機(jī)，全球需求增長(zhǎng)出現(xiàn)放緩態(tài)勢(shì)，世界出口增長(zhǎng)速度下降。從去年到今年，一些重要的經(jīng)濟(jì)體，如德國(guó)、韓國(guó)、新加坡等以出口導(dǎo)向?yàn)橹鞯慕?jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度出現(xiàn)了明顯的回落，德國(guó)甚至出現(xiàn)了一個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，風(fēng)險(xiǎn)加大的重要體現(xiàn)。據(jù)OECD預(yù)測(cè)，全球經(jīng)濟(jì)2020年僅能實(shí)現(xiàn)2.9%的增長(zhǎng)，2021年也不會(huì)超過3%，全球經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)入2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)最慢時(shí)期。中國(guó)是世界第一出口大國(guó)，與出口相關(guān)的制造業(yè)生產(chǎn)規(guī)模較大，解決了約1億人的就業(yè)；在順差保持較高水平的情況下，凈出口對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)也比較大。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落往往是中國(guó)出口增速下降，甚至是中國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯放緩的一個(gè)重要原因。??

　　金融風(fēng)險(xiǎn)上升降低全球投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，將增加外商直接投資放緩的壓力。2018年美國(guó)挑起貿(mào)易摩擦以來(lái)，我國(guó)吸收外商直接投資總體保持了平穩(wěn)增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)速度比以往有所放緩。但重要的是結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，對(duì)第三產(chǎn)業(yè)、服務(wù)業(yè)方面的外來(lái)投資增長(zhǎng)步伐是明顯加快的；但在制造業(yè)等一些傳統(tǒng)領(lǐng)域，增速卻是放緩的。未來(lái)全球金融風(fēng)險(xiǎn)明顯上升的背景下，國(guó)際投資者一方面可能覺得中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還較為平穩(wěn)，相比其他重要的經(jīng)濟(jì)體來(lái)說，中國(guó)仍屬于中高速增長(zhǎng)，結(jié)構(gòu)也在改善，對(duì)新興行業(yè)仍有投資積極性。但另一方面，在風(fēng)險(xiǎn)上升的情況下總是有人看淡，各方面投資都有保持謹(jǐn)慎的心態(tài)，這樣也會(huì)相應(yīng)的影響到對(duì)中國(guó)的外來(lái)直接投資。部分外來(lái)投資者可能會(huì)擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩態(tài)勢(shì)會(huì)持續(xù)，產(chǎn)業(yè)鏈在外部壓力下會(huì)進(jìn)一步向外轉(zhuǎn)移，從而放緩對(duì)華投資的步伐。??

　　國(guó)際外匯市場(chǎng)的震蕩可能增加人民幣匯率波動(dòng)的壓力。近年來(lái)，新興經(jīng)濟(jì)體外匯市場(chǎng)的波動(dòng)比較大，這種波動(dòng)會(huì)在一定階段推動(dòng)相關(guān)發(fā)展中國(guó)家、尤其是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行困難國(guó)家的貨幣匯率發(fā)生相應(yīng)波動(dòng)。總是會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者在市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的時(shí)候，引發(fā)市場(chǎng)不合理預(yù)期。對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在悲觀情緒的投資者會(huì)成為做空人民幣的短期力量，從而對(duì)人民幣匯率帶來(lái)影響。8月初，由于美國(guó)升級(jí)貿(mào)易摩擦，人民幣一路跌破7元，市場(chǎng)不乏悲觀預(yù)期與看空情緒。但事實(shí)證明，人民幣并非趨勢(shì)性貶值。人民幣于11月初重返1：6區(qū)間，2020年初以來(lái)則穩(wěn)步升值。應(yīng)該看到，影響人民幣匯率中長(zhǎng)期趨勢(shì)的基本因素仍是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、國(guó)際收支和貨幣政策等方面，尤其是沒有資本大規(guī)模流出同時(shí)的本幣貶值是不足為慮的。盡管國(guó)際外匯市場(chǎng)波動(dòng)的影響主要是短期的，也應(yīng)引起重視，因?yàn)橥獠坎淮_定性依然處于較高頻率的發(fā)生期。??

　　全球股市承壓可能波及內(nèi)地資本市場(chǎng)。部分經(jīng)濟(jì)體股市出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，尤其是美歐、日本以及中國(guó)香港出現(xiàn)較為明顯的波動(dòng)，毫無(wú)疑問也會(huì)影響內(nèi)地的資本市場(chǎng)，因?yàn)榘殡S著金融開放力度的進(jìn)一步加大，我國(guó)資本市場(chǎng)的大門正在打開，與外部的溝通渠道增多。全球市場(chǎng)波動(dòng)影響境內(nèi)資本市場(chǎng)，過去主要是心理和預(yù)期方面的影響，而現(xiàn)在則增加了資金流進(jìn)流出帶來(lái)的直接影響。2018年2月美國(guó)股市連續(xù)暴跌，拖累全球市場(chǎng)，并“傳染”至中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)。2月6日A股全線重挫，深證成指和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則分別錄得逾4%和5%的巨大跌幅。當(dāng)然，迄今為止外資在我國(guó)股市和債市中的占比都沒有超過4%，在國(guó)際上看屬于較低的水平。但隨著未來(lái)流入步伐的加快，國(guó)際股票市場(chǎng)尤其是美國(guó)股市波動(dòng)的負(fù)面影響正在逐步增大，因此不能忽視。

　　三、中國(guó)可從八方面入手積極應(yīng)對(duì)

　　針對(duì)趨勢(shì)性上升的全球金融風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)應(yīng)從宏觀經(jīng)濟(jì)與政策、涉外金融管理和金融風(fēng)險(xiǎn)防控等多方面入手，前瞻、積極和針對(duì)性地謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)，保障我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融平穩(wěn)運(yùn)行。

　　當(dāng)前和未來(lái)一個(gè)時(shí)期，應(yīng)保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，改變市場(chǎng)悲觀預(yù)期。2019年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中放緩。經(jīng)濟(jì)增速?gòu)囊患径鹊?.4%緩慢降至三季度的6.0%；全年經(jīng)濟(jì)增速可能從2018年的6.6%降至6.1%，下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。回顧近五年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速是逐步向下調(diào)整的，期間也有個(gè)別年份出現(xiàn)小幅上行，上下波動(dòng)幅度大致在0.2-0.3%區(qū)間。2019年由于外部環(huán)境風(fēng)云變幻，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩明顯。2020年為我國(guó)小康社會(huì)和十三五規(guī)劃發(fā)展目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的收官之年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)必須保持一定的增長(zhǎng)速度。若不能扭轉(zhuǎn)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)加快下行的態(tài)勢(shì)，將會(huì)加重市場(chǎng)悲觀預(yù)期、削弱市場(chǎng)信心、形成運(yùn)行慣性，進(jìn)一步加大下行壓力。

　　經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，不等于不要合理的增速。如果增長(zhǎng)失速，就業(yè)等一系列經(jīng)濟(jì)社會(huì)問題將會(huì)撲面而來(lái)，高質(zhì)量發(fā)展也就難以有效實(shí)現(xiàn)。為了應(yīng)對(duì)變局下日益變差的外部環(huán)境，首先有必要將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度保持在合理的水平上。2020年經(jīng)濟(jì)增速保持在6%左右的水平上，對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、改變目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的慣性，是很有必要的，也是完全可能的。這是因?yàn)?020年的基建投資、制造業(yè)投資都有可能出現(xiàn)小幅回升；消費(fèi)總體表現(xiàn)將較為平穩(wěn)；出口會(huì)因中美貿(mào)易摩擦的階段性緩和而有所改善。當(dāng)然，2020年全球經(jīng)濟(jì)增速也會(huì)放緩，這對(duì)我國(guó)出口又會(huì)帶來(lái)新的壓力。總的來(lái)說，要把改革開放、結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級(jí)等事情做好，前提是經(jīng)濟(jì)增速保持在可以接受的合理水平上，在量的合理增長(zhǎng)基礎(chǔ)上推動(dòng)質(zhì)的穩(wěn)步提升。

　　積極的財(cái)政政策要提質(zhì)增效繼續(xù)發(fā)揮有力的逆周期調(diào)節(jié)作用。財(cái)政赤字可以進(jìn)一步擴(kuò)大，就中國(guó)中央政府良好的債務(wù)狀況而言，3%左右是可以接受的。為了支持基建和地方政府融資，可以將專項(xiàng)債的發(fā)行規(guī)模在2019年的基礎(chǔ)上擴(kuò)大到2.5萬(wàn)億左右，擴(kuò)大專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金的范圍。進(jìn)一步盤活全國(guó)機(jī)關(guān)團(tuán)體存款和財(cái)政性存款，以有效拉動(dòng)總需求。截至2019年9月，全國(guó)機(jī)關(guān)團(tuán)體存款30.7萬(wàn)億，財(cái)政性存款4.9萬(wàn)億，兩者加總超過35萬(wàn)億。盤活其中的10%就超過一年新增專項(xiàng)債的規(guī)模。應(yīng)貫徹新發(fā)展理念，更好的發(fā)揮地方政府在穩(wěn)增長(zhǎng)方面的重要作用，可進(jìn)一步明確其責(zé)任，消除不作為現(xiàn)象。繼續(xù)減稅降費(fèi)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是制造業(yè)減負(fù)。加快步伐落實(shí)中央與地方收入劃分改革，提升地方稅分成比重。調(diào)整完善增值稅留底退稅分擔(dān)機(jī)制，擴(kuò)大地方財(cái)政稅源，增強(qiáng)地方政府促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能力。

　　穩(wěn)健貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)應(yīng)加力提效，以營(yíng)造防控金融風(fēng)險(xiǎn)傳染的良好貨幣金融環(huán)境。繼續(xù)保持合理充裕的流動(dòng)性，同時(shí)運(yùn)用各種工具促使貨幣市場(chǎng)利率水平下降。利率市場(chǎng)化改革之后，LPR總體而言降幅并不大，MLF下調(diào)的幅度則更小。未來(lái)需要各政策工具利率，即MLF、逆回購(gòu)等協(xié)同操作，促使利率水平進(jìn)一步下降。只有貨幣市場(chǎng)的利率明顯的下降，LPR資產(chǎn)端的定價(jià)利率才有可能明顯下降。應(yīng)穩(wěn)步實(shí)施金融機(jī)構(gòu)存量貸款定價(jià)機(jī)制置換，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本明顯下降。針對(duì)金融體系流動(dòng)性狀況和貨幣投放機(jī)制的變化，繼續(xù)有節(jié)奏和系統(tǒng)性地調(diào)降存款準(zhǔn)備金率，增加銀行體系的信貸能力。運(yùn)用利率、流動(dòng)性、補(bǔ)充資本等各方面工具促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)加大信貸投放力度，更好的發(fā)揮穩(wěn)增長(zhǎng)的作用。

　　保持經(jīng)濟(jì)體杠桿水平處在合理狀態(tài)是遠(yuǎn)離金融風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。未來(lái)，中央政府可以適當(dāng)加杠桿，其他部門則應(yīng)穩(wěn)杠桿。根據(jù)國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室數(shù)據(jù)，截至2019年第三季度，我國(guó)政府部門杠桿率為39.2%（其中，中央政府杠桿率為16.7%，地方政府杠桿率為22.5%），非金融企業(yè)部門杠桿率為155.6%，居民部門杠桿率為56.3%。早在2018年初，貨幣當(dāng)局就已明確表示穩(wěn)杠桿是主要目標(biāo)。考慮到企業(yè)部門杠桿率與經(jīng)濟(jì)景氣周期特別是PPI的關(guān)聯(lián)，企業(yè)部門尤其需要穩(wěn)杠桿，去杠桿主要針對(duì)“僵尸國(guó)企和融資平臺(tái)”。考慮到居民部門杠桿率與房?jī)r(jià)的密切關(guān)系，居民部門杠桿率仍需保持適度穩(wěn)定，居民部門杠桿率的穩(wěn)定有助于保證房?jī)r(jià)的基本穩(wěn)定。事實(shí)上迄今為止居民部門杠桿水平并不高，2010年以前甚至不到25%，只是近年來(lái)增速較高，2016年達(dá)40%，2018年初剛過50%，2019年三季度末為56.3%。未來(lái)應(yīng)適當(dāng)控制其擴(kuò)張速度。地方政府毫無(wú)疑問應(yīng)該是穩(wěn)杠桿，而中央政府可以適當(dāng)加杠桿。如果把中央政府和地方政府的杠桿狀況結(jié)合起來(lái)看，政府的總體杠桿水平還是可以接受的，中央政府仍有進(jìn)一步加杠桿的空間。

　　人民幣匯率在保持基本穩(wěn)定的條件下具有足夠的彈性，是抵御和減緩?fù)獠匡L(fēng)險(xiǎn)沖擊的有效工具。中國(guó)不會(huì)在人民幣匯率方面向美國(guó)作出不恰當(dāng)?shù)淖尣剑氐溉毡井?dāng)年的覆轍。保持人民幣匯率在一定區(qū)間內(nèi)的基本穩(wěn)定，有利于中國(guó)的對(duì)外貿(mào)易和資產(chǎn)市場(chǎng)的基本穩(wěn)定，這將是未來(lái)的一個(gè)常態(tài)。2008年金融危機(jī)至今十年左右的時(shí)間內(nèi)，人民幣對(duì)美元匯率基本在1：6至1：7的區(qū)間內(nèi)進(jìn)行波動(dòng)。只是由于此前一段時(shí)間中美貿(mào)易摩擦大幅升級(jí)，導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期和供給關(guān)系發(fā)生明顯變化才破7。面對(duì)外部不確定性較大的環(huán)境，人民幣匯率有較好的靈活性有助于在一定程度上對(duì)沖外來(lái)壓力，改善我國(guó)出口狀況。2020年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有下行壓力，外部不確定性因素依然較大，人民幣匯率和跨境資金流動(dòng)仍可能有一定的波動(dòng)。應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化宏觀審慎管理，避免2015-2016年跨境資金外流和人民幣匯率貶值的相互促進(jìn)、相互強(qiáng)化對(duì)金融市場(chǎng)沖擊的情況重現(xiàn)。

　　未來(lái)應(yīng)有節(jié)奏、審慎地推進(jìn)資本市場(chǎng)的對(duì)外開放，關(guān)注開放過程中外部風(fēng)險(xiǎn)的影響。近期中國(guó)股市、債市對(duì)外開放的步伐在明顯加快。總體來(lái)看，這兩個(gè)市場(chǎng)的開放度和外資的參與度與國(guó)際新興經(jīng)濟(jì)體平均水平相比還很低，所以還有進(jìn)一步提升的空間。當(dāng)然，未來(lái)放松管制的時(shí)候還需謹(jǐn)慎。在風(fēng)險(xiǎn)可控前提下，分階段、有步驟地培育資本市場(chǎng)工具，擴(kuò)大外國(guó)金融機(jī)構(gòu)的參與，放松資本賬戶交易管制。通過穩(wěn)步擴(kuò)大債券、股票市場(chǎng)開放度，有節(jié)奏地吸引跨境資金流入。同時(shí)還要加強(qiáng)反洗錢的制度建設(shè)，防止跨境資本流動(dòng)的便利成為新的洗錢工具。

　　穩(wěn)步地推進(jìn)資本項(xiàng)下人民幣可兌換。股市與債市的開放，必然涉及資本項(xiàng)下的人民幣可兌換。但人民幣可兌換的問題在資本項(xiàng)下涉及范圍更廣，還包括個(gè)人對(duì)外投資房地產(chǎn)及投資其他領(lǐng)域等，范圍比股市債市更大。從中國(guó)的國(guó)情來(lái)看，2000年以來(lái)中國(guó)私人財(cái)富積累和集中快速發(fā)展，對(duì)境外投資需求以及非經(jīng)營(yíng)性資本流出需求與日俱增，這一領(lǐng)域的開放需要十分謹(jǐn)慎，開放過快會(huì)引發(fā)較大的市場(chǎng)波動(dòng)。有必要堅(jiān)持循序漸進(jìn)和動(dòng)態(tài)平衡的原則，在未來(lái)較長(zhǎng)的時(shí)間里，審慎地管理境內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體資本流出所形成的匯兌需求。

　　未來(lái)應(yīng)有效管理好三類金融風(fēng)險(xiǎn)。一是管理好部分民營(yíng)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)。受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和貿(mào)易摩擦影響，民營(yíng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露有所增加。截至2019年10月底，我國(guó)信用債違約158只，涉及債券余額1150.48億元。民營(yíng)企業(yè)違約債券達(dá)132只，只占比83.5%，涉及債券余額872.6億元，余額占比75.85%，民營(yíng)企業(yè)違約比率較去年持續(xù)增高。二是管理好地方政府融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。隨著政府支出的持續(xù)加大以及減稅降費(fèi)等政策對(duì)財(cái)政收入的影響，地方政府實(shí)際支出需求與其收入間的缺口壓力有所增強(qiáng)。尤其是西部地區(qū)，地方政府財(cái)力普遍較弱，資金缺口壓力更為明顯。這些區(qū)域的地方政府對(duì)融資平臺(tái)的依賴程度更高，通過融資平臺(tái)發(fā)債也成為其主要的資金籌集渠道。由于這些區(qū)域的地方政府本身債務(wù)負(fù)擔(dān)較重、財(cái)務(wù)狀況也相對(duì)薄弱，未來(lái)隨著地方政府信用質(zhì)量的下降，對(duì)平臺(tái)公司的支持力度也可能會(huì)有所削弱，因此部分區(qū)域的融資平臺(tái)公司信用風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)重點(diǎn)加以關(guān)注。三是管理好中小型房企的信用風(fēng)險(xiǎn)。隨著境外發(fā)債及信托貸款融資相關(guān)監(jiān)管規(guī)定的限制以及銀行對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資的收緊，房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道進(jìn)一步收窄，尤其是評(píng)級(jí)和財(cái)務(wù)實(shí)力整體較弱、抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差的中小型房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)環(huán)境更為困難。據(jù)人民法院網(wǎng)站顯示，截至2019年10月底，宣告破產(chǎn)的房企已經(jīng)超過400家。在房地產(chǎn)企業(yè)融資受限、銷售資金回籠困難以及償債高峰三重壓力疊加的形勢(shì)下，房企分化將進(jìn)一步凸顯，中小型房企的信用風(fēng)險(xiǎn)需提高警惕，前瞻性地加以管控。

　　(本文作者介紹：交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。中國(guó)金融40人論壇成員和理事。)