原標題：人民幣匯率這一年：在雙向寬幅波動中爬坡

　　截至12月29日18時，境內在岸市場人民幣兌美元匯率（CNY）報在6.5283，這意味著過去6個月以來人民幣匯率累計漲幅超過8%。

　　“但若將時間拉長到2020年全年，人民幣匯率其實走出了一個雙向寬幅波動的走勢。”一位國內大型銀行外匯交易員向21世紀經濟報道記者指出，今年1-5月期間，受疫情與美元走強影響，境內人民幣兌美元匯率一度從6.96跌至7.14；隨著6月全球加碼貨幣寬松政策效應凸顯與美元持續貶值一度跌破90，令人民幣兌美元匯率上演了一輪凌厲上漲行情。

　　在他看來，2020全年人民幣匯率雙向寬幅波動背后，也呈現三大新特點。一是人民幣與美元指數的相關性達到0.76，遠高于去年的0.68；二是受中美關系波動與結售匯供需關系短期變化等因素的影響，全年人民幣與美元呈現非對稱波動的頻率明顯增加，比如5-7月期間美元指數大跌期間人民幣卻小幅升值；9月以來美元在90-93之間呈現盤整態勢，人民幣卻上演大幅上漲行情；三是今年以來人民幣兌美元匯率年化波動率超過4.25%，基本與國際主要貨幣相當，凸顯人民幣匯率定價市場化程度持續提升。

　　“尤其在10月央行等相關部門取消遠期購匯風險準備金率與退出使用逆周期因子后，外匯市場供需關系變化對人民幣匯率波動幅度與漲幅的影響力與日俱增。”這位國內大型銀行外匯交易員指出。這也令明年人民幣匯率波動趨勢預判變得更具挑戰性。畢竟，隨著全球經濟復蘇與中國對外開放進程加快，明年中國經常項貿易順差可能不如今年，由此帶來外匯市場供需關系一系列變化與匯率波動不確定性增加。

　　布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管Marc Chandler對此表示，只要中國經常項延續順差、中美貨幣政策分化令中美利差維持在250個基點歷史高點、海外資本持續加倉人民幣資產、中國經濟保持平穩增長、美元繼續貶值等五大趨勢不發生巨大變化，明年人民幣匯率仍會在雙向波動幅度加大的情況下保持穩健升值態勢。

　　中國銀行全球市場部分析師喬萌發布最新報告指出，明年人民幣匯率將有望在保持較高彈性的同時，延續雙向寬幅波動走勢。預計全年人民幣匯率波動區間或位于6.30-7.00。CFETS人民幣匯率指數則有望維持在92-97寬區間波動，人民幣對一籃子貨幣匯率繼續保持基本穩定。

　　匯率政策回歸中性

　　多位華爾街對沖基金認為，2020年全年人民幣匯率波動可分成三大階段。

　　第一階段僅僅發生在1月上中旬，當時中美貿易第一階段協定簽訂提振了市場風險偏好，令人民幣匯率從6.96回升至6.84。

　　第二階段則從1月下旬延續到5月底，突如其來的疫情導致全球風險偏好驟然下降，加之疫情導致美元荒爆發令美元指數一度上漲突破100整數關口，期間人民幣兌美元匯率從6.84一路跌至年內低點7.14。

　　第三階段則從6月至今，受全球加碼貨幣寬松政策、美元持續貶值與中國經濟率先復蘇等因素影響，人民幣掀起了一波凌厲漲勢，匯價直接從7.14直線漲至當前的6.5附近。

　　記者多方了解到，相比10-11月，當前人民幣升值勢頭似乎有所減弱。具體而言，整個12月份，1年期無本金交割的外匯遠期交易（NDF）隱含的人民幣匯率升值預期，較前兩個月明顯回落；甚至12月不少交易日出現人民幣匯率升貶值預期交替狀況，表明在匯率波動幅度加大的情況下，不少市場參與者正在加大逆周期操作力度，有效釋放匯率升值壓力。

　　一位股份制銀行金融市場部業務主管透露，這背后，是不少進口企業趕在年底前加大逢高購匯力度，從而壓低明年對外付款的匯兌成本；與此同時，眾多出口企業在12月前已完成大部分結匯與遠期外匯掉期交易操作，令12月結匯力度有所減弱，間接壓低了人民幣需求。

　　“這表明外匯市場供需關系變化已替代央行調控政策，成為人民幣匯率定價的最重要推手。”他認為。尤其在今年10月央行等相關部門采取多項措施令匯率政策重回中性（退出常態化干預）后，明年外匯供需關系變化對人民幣匯率波動趨勢的影響力還將進一步增加。

　　相比而言，眾多海外對沖基金更看中人民幣與美元非對稱波動狀況增加所帶來的新套利機會。比如在5-7月美元大幅下跌、人民幣匯率卻小幅升值期間，多數對沖基金紛紛趁機加大力度抄底人民幣，從而賺取更大的人民幣升值收益；10月以來人民幣無視美元盤整而大幅升值，也驅動他們買入大量押注未來人民幣匯率雙向波動幅度加大的外匯衍生品套利。

　　“通過押注人民幣與美元非對稱波動套利，不少對沖基金僅此一項就收獲逾9%的年化回報。”一位華爾街對沖基金經理向記者指出。目前越來越多對沖基金都打算繼續如法炮制，然而，當前華爾街對明年美元是否持續貶值出現較大分岐，令他們預感到明年相關套利操作的難度將遠遠高于2020年。

　　影響人民幣匯率漲勢的推手  

　　明年人民幣匯率能否延續當前的凌厲漲勢，正成為華爾街金融機構的一大熱門話題。

　　“當前華爾街金融機構對此分歧不小。”上述華爾街對沖基金經理表示，這背后，是越來越多金融機構對美元繼續貶值有著不同看法。一方認為美聯儲持續加碼QE與美國債務規模持續走高，勢必倒逼美元指數繼續走低，另一方則認為美國經濟若能持續復蘇，將令美元指數觸底反彈。何況全球疫情再度惡化可能觸發新一輪美元荒狀況出現。

　　高盛發布最新報告指出，當前美國實際收益率為負、美國資產估值擴大、以及美國經常帳赤字持續走高（需要美元貶值才能融資）等因素，可能會令美元貶值延續到2021年。但是，這些因素未必會令美元呈現中期下跌趨勢。

　　記者注意到，盡管圍繞美元是否繼續貶值的爭議持續升溫，但多數投資機構仍在加碼押注美元下跌。

　　美國商品期貨交易委員會（CFTC）最新數據顯示，與ICE美元指數掛鉤的投機性美元凈空頭頭寸創下2011年3月份以來的最高值。

　　“只要投機性美元凈空頭頭寸持續創新高，人民幣很難會出現大幅回調，震蕩升值才是主基調。”這位華爾街對沖基金向記者透露。與其“看美元臉色”，明年影響人民幣匯率漲跌的最大因素，是中國資本跨境流動能否延續自主平衡態勢。

　　記者多方了解到，明年中國資本跨境流動要延續自主平衡狀況，面臨的挑戰不小。由于中國率先恢復產業鏈供應鏈良性運轉令全球訂單涌入中國，2020年疫情期間中國外貿順差大幅增加。但隨著2021年全球經濟復蘇進程加快，中國服務貿易逆差規模再度回升，令明年中國經常項目順差規模可能回落至2019年的約1500億美元。此外，越來越多個人與企業會趁著人民幣大幅升值期間加大海外資產配置，可能令明年資本項目下逆差規模（含“凈誤差與遺漏”）增加至約1500億美元。

　　“在此消彼漲之下，經常項目與資本項目的順/逆差鏡像關系能否保持穩定，很大程度會令外匯市場供需關系在不同時期出現較大波動，從而令明年人民幣匯率波動彈性進一步加大。”Bluebay Asset Management新興市場策略師Timothy Ash指出，因此海外資本是否持續加大力度增持人民幣資產，對平滑人民幣匯率波幅的作用將日益凸顯。

　　值得注意的是，隨著中美利差持續保持250個基點歷史高位，加之海外市場對人民幣升值仍有較高預期，多數海外投資機構預期海外資本加倉人民幣的實際規模仍將突破1000億美元，令人民幣匯率均衡估值相應調高約400個基點。

　　但是，隨著中國金融市場雙向開放進程的加快，證券投資項下存量交易規模增加，令短期投機性跨境資本流動可能更加頻繁，導致明年人民幣匯率異動的幾率隨之增加。

　　“因此中國相關部門需持續加強對資本跨境流動的監測，采取針對性措施遏制短期投機性資本大進大出，盡可能確保匯率不出現異常大幅波動，保障境內金融市場安全。”前述國有大型銀行外匯交易員坦言。

　　（作者：陳植 編輯：包芳鳴）

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責任編輯：郭建