建信基金 ：MLF利率下調釋放積極信號 11月5日，中國人民銀行發布的公開市場業務交易公告[2019]第215號顯示，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。本次MLF利率下調，意在引導后續貸款基礎利率（LPR）下行、進一步推動實體經濟融資成本的下降，但當前時點進行調降MLF利率的操作，在一定程度上超出市場預期，引發關注。 中期借貸便利（MLF）是重要的貨幣政策工具，是指中國人民銀行向符合要求的商業銀行、政策性銀行等金融機構投放中期基礎貨幣，并引導其向相關實體經濟部門提供低成本資金，因此MLF的利率能夠從一定程度上反映央行貨幣政策導向。 關于此次MLF利率下調，建信基金認為有兩方面原因，一是在操作方式上，調降MLF利率是配合LPR機制改革的應有之義，通過MLF利率調降，進一步引導LPR報價下行，帶動實體融資成本降低。尤其在此前LPR報價并未顯著超預期的背景下，本次調降MLF利率對降低實體融資成本有積極的信號作用。 二是在操作時點上，調降MLF利率緩解了市場對流動性過于悲觀的預期。近期通脹擔憂持續上行，投資者普遍認為貨幣政策邊際上將進入觀望階段，債市近期也出現了明顯調整。這一時點下調MLF利率，一方面規避了市場預期過于一致、可能導致的超調風險，另一方面也釋放了積極的信號，即央行操作仍然以緩解需求壓力、推動降低實體融資成本為重點，結構性的通脹問題是央行相機抉擇的考量因素，但尚未演變成系統性約束。 落實到投資層面，建信基金認為MLF利率下調對股市形成利好，在促進實體經濟發展的同時，也穩定了市場對宏觀流動性和市場資金面的預期，股市活躍度有望提升。投資者可關注建信基金旗下績優權益類基金，布局股市，建信戰略精選、建信大安全、建信健康民生年內回報均超50%，排名全部位居可比產品前10%，為投資者創造了可觀的回報。[詳情]

　　記者：孟俊蓮 見習記者：劉佳  美聯儲降息后看，市場都在期盼中國央行的行動。 11月5日人民銀行公告，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點，不開展逆回購操作。 新時代證券首席經濟學家潘向東當日接受《華夏時報》記者采訪時表示：“央行已經明確將會加大逆周期調節力度，因此開展MLF操作，表明央行逆周期操作的積極性。”此前一天，他曾發表觀點稱，降息會遲到但不會缺席。 值得一提的是，上半年，MLF操作期限均為3個月，利率為3.5%。下半年，將期限延長為6個月，利率為3.35%，為引導金融機構降低貸款利率和社會融資成本，11月又將其利率下調至3.25%。同時，受國慶假日因素影響，TMLF操作依然未能落地。加上MLF將有4035億元到期，此次操作表明央行維持流動性合理充裕態度不變。 MLF利率下調意味著什么 在當前“類滯脹”經濟環境下，我國貨幣政策面臨多重目標，如穩定通脹預期、穩增長、優化信貸結構、降低實體經濟融資成本以及保持人民幣匯率穩定等。 在美聯儲降息后，中國央行并未跟進下調逆回購利率。究其原因，是今年以來全球貨幣政策寬松力度比較大，而現在人民幣匯率保持平穩，中國央行的貨幣政策空間比較充裕，有寬松的必要。 而在未來的貨幣政策上，寬松空間已打開，接下來有可能采取量價組合的政策，今年底明年初有可能推出降準，穩定流動性供給。明年在全球貨幣政策寬松和經濟下行壓力加大的背景下，MLF利率還有進一步下調的空間。 光大證券研報表示，綜合來看，央行有三種操作模式：一是“MLF+TMLF”組合操作；二是“MLF續作+利率下調”；三是“MLF續作，利率不變”。在上述三種模式中，更傾向于央行采取模式一，貨幣政策既保持了定力，又通過結構性安排降低了銀行體系負債成本，還有助于推動11月LPR報價繼續下移。 需要關注的是，10月LPR保持穩定，說明商業銀行資金成本很難進一步下降。11月20日LPR將進行第四次報價，央行11月初下調MLF利率，有助于引導LPR下行。 金融市場“喜大普奔” 從宏觀政策面看，隨著繳稅高峰期的消退，以及月末財政支出的啟動，市場流動性回歸合理充裕。 根據最新房地產數據顯示，國慶黃金周期間以恒大、碧桂園為代表的大型房企集中降價促銷，百強房企整體10月單月業績規模同比提升達13.7%，環比降幅較去年同期也明顯收窄。整個地產銷售出現結構型行情，即龍頭房企增速較上月回升，小型房企單月增速回落。在投資需求與融資需求良性循環引導下，四季度固定資產投資有望邊際企穩，四季度對公領域信貸投放并不悲觀，而住房按揭貸款投放則可能出現縮量。 從銀行層面看，目前利率仍處于下行期，LPR在11-12月份存在下調空間，適度加大信貸投放力度既是落實國家相關政策的客觀要求，也有助于維持自身經營效益的穩定。 受MLF降息消息影響，金融市場為之一振。銀行間現券收益率下行幅度擴大，10年期國開活躍券和10年期國債活躍券收益率快速下行。國債期貨短期拉升，10年期債主力合約漲0.32%。此前債市的擾動因素增加。11月隨著財政支出力度加大，疊加央行擇機操作MLF，國債收益率將會逐步回歸中樞水平。 股市方面，央行通過MLF操作，釋放流動性短期有助于提高資本市場預期，繼續提振市場情緒，釋放的中長期資金可以直接降低上市銀行負債端成本，利好金融股，有助于提高上市公司盈利能力，推動市場逐步走強。 貨幣政策預期出現分化 北京時間10月31日凌晨，美聯儲10月議息會議決定降息25bp，這是2019年以來美聯儲的第三次降息，聯邦基金利率下降至1.5%-1.75%區間。美聯儲降息符合市場預期，在美聯儲降息政策刺激下，全球股市創下20多個月以來的最高水平。隨后美國10月非農就業人口增加12.8萬，高于市場預期的8.5萬人，失業率為3.6%，仍處在50年來的最低水平。 美聯儲再度降息，但國內豬肉價格為代表的CPI增速仍未見頂，以及CPI持續上行帶來的外溢效應，已對市場預期造成了一定影響。在此情況下，國內貨幣政策受通脹因素壓制，難有進一步寬松的空間。在目前市場流動性較為充裕的情況下，央行將停止TMLF操作。 另一方面，TMLF操作是綜合上一季度新增普惠口徑小微貸款與新增民企貸款投放情況而定，每季操作旨在引導金融機構加大對小微企業和民營企業信貸支持力度，本質上屬于結構性政策工具，具有激勵效應，目前仍未操作主要因為國慶假期因素影響而順延，但并不會暫停操作。 可見，美聯儲3輪降息過后，中國央行將會有更多的貨幣寬松的空間，甚至不排除采取降息的手段，來維穩經濟增長。 前海開源首席經濟學家楊德龍認為，當前中國經濟增速仍然有一定的下行壓力，四季度中國央行如果實施較為寬松的貨幣政策，例如降準或者降息，可能對提振市場對經濟的信心有利，經濟面也有望在四季度逐步企穩。[詳情]

　　來源： 中國經濟信息社 日前央行低調調降中期借貸便利（MLF）操作利率5個基點。在近期通脹憂慮加重的背景下，此舉釋放了明顯的信號意義：第一，意在進一步拓寬貨幣政策工具的使用范圍，加大逆周期調節力度。第二，意在明確貨幣政策主線不變，當前最主要任務仍是降低實體經濟融資成本。此次調降MLF利率將發揮對沖經濟下行壓力、推動融資成本降低、穩定市場政策預期的三大作用。未來應高度關注逆回購利率、LPR可能跟隨調整以及公開市場操作等后續動作。 1、央行調降MLF利率：穩增長，更要穩預期 11月5日，央行開展1年期MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，中標利率為3.25%，較上次操作下降5個基點。 此次調降MLF利率信號意義明顯，意味著央行進一步拓寬貨幣政策工具的使用范圍，加大逆周期調節力度。2018年以來，央行進行逆周期調節主要依靠多次降準和市場化降成本，降低MLF利率尚屬首次。更為重要的是，今年8月央行進行LPR定價機制改革之后，貸款定價基準由傳統貸款基準利率轉換為LPR，而LPR等于MLF操作利率與銀行加點之和。MLF操作利率已經可以視為新的政策基準利率，其變動將會對LPR和貸款利率產生顯著影響。因此，相比于過去的歷次調整，當前MLF利率變動的重要性和影響力都大幅提升。歷史數據顯示，上一次下調MLF操作利率是在2016年2月19日，不過當時MLF創設不久，影響不大。之后2017-2018年，MLF利率處于上行周期，主要跟隨逆回購利率變動，累計調整4次共30個基點，發揮了構建利率走廊上限的作用。 事實上，自LPR改革之后，MLF操作利率是否變動一直是市場關注焦點，是觀察央行政策的重要風向標。我們在10月初撰寫的《MLF利率預期分歧大 LPR繼續下調成共識》的報告中指出，市場對四季度貨幣政策走向的爭議很大，其中爭論最激烈的就是MLF操作利率是否下調。支持下調派認為，在海外寬松、國內經濟下行壓力以及風險因素疊加影響下，央行將在四季度迎來MLF調降窗口，通過下調MLF利率來引導貸款利率下行；反對下調派則認為，經濟不存在失速風險，而通脹超預期上升以及政策保持定力將不支持調整MLF利率，其中通脹是主因。 從央行選擇調降MLF利率的時點來看，可能還有更深一層含義，即維持貨幣政策主線和預期的穩定。在此之前有兩個變化值得注意：一是在豬價大漲推動下，通脹預期進一步發酵，市場上出現了貨幣政策可能邊際收緊的聲音，而核心通脹和PPI則在低位繼續下滑，9月份CPI同比增速和核心CPI差值已拉至1.5個百分點，歷史罕見；二是10月LPR報價并未繼續下調，反映了銀行可能無力繼續壓降加點幅度，降成本之路有所阻塞。選擇此時調降MLF利率，意味著央行認為當前最主要任務仍是降低實體經濟融資成本，而非防范豬價驅動的通脹風險，貨幣政策主線和預期沒有發生改變。 2、MLF利率下調帶來三方面重要作用 此次MLF利率預計將發揮三個層面的作用： 第一，對沖經濟下行壓力，發揮穩增長作用。9月份以來宏觀政策整體轉向穩增長，降準和財政支出力度增加以及專項債系列政策協調發力，對沖經濟下行壓力。MLF利率調降將進一步補充逆周期調節工具，有利于推動貨幣市場和貸款市場利率水平的降低，提振市場信心，促進信貸增長。 第二，推動社會融資成本降低。首先是貨幣市場利率水平降低。11月5日調降MLF利率之后，DR007從2.44%降至2.31%，下降13個基點。其次是銀行拆借成本降低。MLF利率下調直接降低銀行資金成本，若由此帶來DR007中樞發生下移，將引發更廣泛的銀行同業拆借成本降低。最后是打開LPR下調空間，銀行大概率在11月20日重啟下調LPR報價，至少對等下調5個基點，使降成本之路繼續。 第三，穩定市場預期。近期受豬價驅動的通脹預期升溫，市場擔憂貨幣政策可能受此影響，甚至出現邊際收緊。根據高頻通脹監測指標顯示，2019年國慶假期之后，豬肉價格開始加速上漲，豬肉平均批發價同比漲幅從80%左右躍升至100%，到11月初同比漲幅達到170%。受通脹預期帶動，國債收益率在國慶后也呈上漲態勢，10月9日-11月5日，1年期國債收益率從2.56%上升至2.66%，上漲10個基點，10年期國債收益率從3.10%上升至3.29%，上漲19個基點。此時采取動作有利于穩定市場預期，確認貨幣政策基本方向未受到豬價因素干擾。 3、未來關注逆回購利率、LPR等后續動作 調降MLF利率之后，資本市場反應積極，債市和股市均受到一定程度的提振。但此次調降幅度不大，信號意義可能大于實際意義，未來仍需要高度關注貨幣政策后續動作。 首先需要關注逆回購利率是否跟隨調降。根據2017年以來MLF和逆回購利率調整的經驗來看，兩者均是同幅度、同方向調整，只是時點略有不同，加之DR007今年頻繁下穿逆回購利率，其利率走廊下限約束不嚴格。因此，傾向于認為逆回購利率也將相應調整。若如此，則銀行間拆借利率可能發生中樞下移。 其次需要關注11月20日新一輪LPR報價。預計1年期LPR將至少調降5個基點，及時向貸款市場傳遞政策暖意。此外，銀行間拆借成本可能的整體下移，也有望令銀行報價時壓降加點幅度，從而促成大于5個基點的LPR調降。由于長期貸款市場以房貸為主，在“房住不炒”和“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”的調控基調下，5年期LPR的調整將會更加謹慎。 最后需要關注央行公開市場操作的靈活性。央行在貨幣價格上的放松更進一步，不代表在貨幣供應量上會同步加大，甚至可能采取相反的對沖操作。一個直接證據就是10月份以來央行減少了逆回購操作，公開市場操作凈回籠約3500億元。此外，10月份央行并未開展TMLF操作，今年前三個季度首月進行TMLF操作的慣例被打破。從整體上看，央行仍然維持穩健基調，保持流動性合理充裕，同時根據形勢需要適時加大逆周期調節力度，原有貨幣政策框架并未實質性改變。 （經濟分析師張威）[詳情]

　　要緩解發達經濟體面臨的外部沖擊逆風，尋回集體理性尤為關鍵。[詳情]

　　原標題：“降息”提振市場 降準年底可期 11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。本次“降息”并無意外，系央行8月17日宣布LPR掛鉤MLF利率以來，貨幣當局首次采取“新基準利率”的“降息”行動，政策意義突出，顯示了宏觀部門實施逆周期調節以對沖經濟下行壓力、穩定產出水平以及就業形勢的決心。 經濟運行邏輯 在當前經濟背景下，筆者認為需求弱勢主導了企業經營壓力的增大，庫存周期繼續探底，因而構成了當前宏觀經濟運行的邏輯。在遇到結構性供給沖擊所致的CPI數據“形式通脹”帶來的矛盾和擾動時，央行貨幣政策調節的目標應緊盯產出穩定、真實通脹與就業形勢，而不是應對所謂的名義通脹。 從固定資產投資方面看，房地產開發占固定資產投資的比例，今年達到了過去10年來的最高，自6月開始明顯超越季節性，顯示目前房地產投資對于固定資產投資的貢獻格外顯著。制造業投資持續弱勢，基建受到地方政府投融資矛盾的影響，而地產總體難以避開政策環境的影響，造成工業品價格通縮壓力的持續與庫存周期的持續弱勢。因此，固定資產投資顯示的需求弱勢邏輯短期內難以根本改觀。 基于需求的總體弱勢，真實通脹所體現的通縮壓力不容忽視。一是從中國經濟過往歷史來看，3%左右的通脹水平只能算近年運行區間的相對高位而非歷史上的絕對高位，在需求形勢總體較弱且貨幣增速總體受限于名義經濟增長的情況下，這樣的同比水平不應被稱作所謂的通脹高位；二是考察非食品、核心CPI與服務業價格水平，再考慮到PPI同比仍在通縮區間，也難言經濟正面臨一個高通脹的環境；三是歷史上國內經濟演進所面臨的實質高通脹一般是由需求強勁拉動的，體現為PPI與CPI一同大幅上行，同時貨幣增速也體現為高增長，其背后是高投資、高貨幣信貸投放的經濟增長模式所營造的需求強勁拉動型經濟增長，而強勁增長的龍頭則是房地產與基建投資。很顯然當前的宏觀經濟背景與此相去甚遠。 市場反應正面 考察央行此時“降息”的政策目的，首要的任務是維護銀行間市場利率水平的穩定。本周共有4035億元MLF到期，央行通過MLF“降息”續作的模式對沖到期的MLF，實現了流動性平穩過渡。從前兩次調降LPR利率所采取的點差壓縮方式看，銀行的負債端成本并未變動，而資產端的LPR利率不對稱下行，將使銀行的利差穩定承受更大壓力，進而壓縮銀行利潤空間。若銀行妥協利潤的概率不大的話，實體經濟信貸成本則存在上升可能，這并不符合當前降低實體經濟資金成本的初心。 因此，通過降低MLF，穩定銀行間市場利率水平，是央行在當前經濟形勢下引導利率水平下行的重要一步。同時也注意到，在PPI通縮階段，實體融資利率是被動上升的，貨幣當局則應該通過政策工具對實際利率進行平抑。 近期債券市場利率上行幅度較大，由于債券市場在實體經濟中、包括企業與地方政府融資中所處關鍵地位日益突出，市場利率過快上行同樣不符合降低實體經濟融資成本的政策方針。因此穩定銀行間市場利率水平，促進債券市場盡快實現預期平復，度過因前期政策調整以及通脹數據等因素影響所造成的市場沖擊。總體看，債券市場對于央行“降息”行動的反應是較為正面的。 本次“降息”，可能會對11月的信貸投放和社會融資帶來一定提振。基于LPR利率每個月的20日發布，從此時到本月LPR利率公布的這段時間，筆者預計市場將形成強烈的LPR利率調降預期。從理性決策角度出發，銀行為穩定收益，可能對此期間的信貸投放加大力度，從而對社會融資形成一定提振。 目前地方政府專項債的拉動作用明顯減弱，企業長期貸款出現底部抬升的跡象，但其持續性和幅度有待繼續觀察。隨著房地產融資政策的收緊，非標融資的回暖受阻，失去了地方債的支撐。預計四季度社融周期上行幅度有限，而經濟下行壓力持續。正因為如此，逆周期政策按照邏輯不宜降低寬松力度，而應堅定地營造較為寬松的貨幣金融環境，承托經濟企穩，利率判斷還是應重點關注經濟產出這一決定因素，政策的預調微調也應遵從這一因素的決定作用。 對于權益市場而言，“降息”將有助于繼續提振市場預期與風險偏好。綜合來看，中國經濟運行正在繼續磨底，但穩增長促改革的各項舉措以及外部因素一定程度的緩解，將有利于市場預期改善與風險偏好提振，經濟運行與風險資產價格表現將因此得到一定的正面支撐，風險資產表現修復的進程有望延續。 展望四季度及2020年經濟形勢，筆者預計PPI同比負增長將在今年四季度探底，但轉正仍要觀察到2020年年中之后，工業企業利潤的收縮趨勢也將會在未來3個季度內延續。明年經濟增長的定位預計仍在6%左右，以完成既定經濟發展目標。因此宏觀政策仍會以穩增長為首要目標，貨幣政策仍將在穩健基調下著力營造較為適宜的貨幣金融環境，以穩定經濟產出與充分就業，LPR利率下調與年底時點的降準行動均應在預期之內。 □銀河證券首席經濟學家 劉鋒  銀河證券宏觀研究員 張宸 余逸霖[詳情]

　　央行意外“降息”，寬松依然受限——央行MLF降息點評（海通宏觀債券 姜珮珊、李金柳） 來源：姜超宏觀債券研究 央行意外“降息”，寬松依然受限 ——MLF降息點評 （海通宏觀債券 姜珮珊、李金柳） 11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，基本持平到期量，中標利率下降5BP，我們的點評是：央行意外“降息”，寬松依然受限。 央行意外“降息”，MLF下調5BP。11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與到期量4035億元基本持平，中標利率3.25%，較此前小幅下降5BP。 通脹短期上升，穩定利率預期。近期通脹上升以后，市場利率大幅上行。8月底以來豬價大幅上行推升通脹，9月CPI同比觸及3.0%，且豬肉漲價趨勢大概率延續，市場利率明顯上行。目前10年國債收益率和3年期AA+企業債到期收益率較10月初分別上行19BP和26BP，并且由于寬松預期一再落空，市場存在貨幣被動收緊的擔憂。當前經濟增長還比較弱，為防止利率上升，央行小幅下調政策利率，有助于穩定利率預期。從成因來看，此次通脹快速上行，并且在10月有望突破3%，但主因其實是豬肉供給受豬瘟沖擊，并非總需求過熱導致。而三季度GDP實際增速放緩至6.0%、10月中采制造業PMI指數仍在榮枯線下，反映實體經濟仍處底部區間，因而當前利率上行不利于經濟復蘇，此時央行小幅下調MLF利率，有利于緩解貨幣收緊的擔憂，穩定利率預期。 引導LPR下行，寬松依然受限。MLF利率下調將引導LPR利率繼續下行。當前LPR報價采取“MLF利率+加點”的形式，10月份的LPR報價未下調，顯示市場化降利率受阻，下調MLF利率5BP后，11月LPR報價或將跟隨下調，意味著新增的貸款合同利率也將下降。但MLF下調僅5BP，幅度比較有限，意味著貨幣政策仍是穩健中性的基調。考慮到未來短期內通脹仍有壓力，到明年上半年CPI同比可能都處在相對高位，貨幣寬松依然受限，政策利率下調的空間也不會很大。 債市超跌反彈，年內謹慎為上。近期債市調整的主要原因在于通脹預期抬升與寬松預期多次落空，此次央行超預期降息，將帶來短期超跌反彈。但我們認為央行降息旨在穩定利率預期，中性基調未變。類似9月降準后債市不漲反跌，目前債市面臨的利空因素仍存，如通脹加速上行、中觀經濟數據改善、風險偏好抬升等。因此，對于債市依然要多一份清醒，等待通脹拐點到來、經濟改善“證偽”后的配置機會。 11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，基本持平到期量，中標利率下降5BP，我們的點評是：央行意外“降息”，寬松依然受限。 1．央行意外“降息”，MLF下調5BP 11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與到期量4035億元基本持平，而中標利率為3.25%，較此前小幅下降5BP。 2．  通脹短期上升，穩定利率預期 近期通脹上升以后，市場利率大幅上行。8月底以來豬價大幅上行推升通脹，9月CPI同比觸及3.0%，而豬肉分項同比高達69%，且豬肉漲價趨勢大概率延續，市場利率明顯上行。目前10年國債收益率和3年期AA+企業債到期收益率較10月初分別上行19BP和26BP，并且由于寬松預期一再落空，市場存在貨幣被動收緊的擔憂。 當前經濟增長還比較弱，為防止利率上升，央行小幅下調政策利率，有助于穩定利率預期。從成因來看，此次通脹快速上行，并且在10月有望突破3%，但主因其實是豬肉供給受豬瘟沖擊，并非總需求過熱導致，9月生豬存欄同比降幅擴大至41%，22省市豬肉平均價同比接近80%。而三季度GDP實際增速放緩至6.0%、10月中采制造業PMI指數仍在榮枯線下，反映實體經濟仍處底部區間，因而當前利率上行不利于經濟復蘇，此時央行小幅下調MLF利率，有利于緩解貨幣收緊的擔憂，穩定利率預期。 3．   引導LPR下行，寬松依然受限 MLF利率下調將引導LPR利率繼續下行。當前LPR報價采取“MLF利率+加點”的形式，10月份的LPR報價未下調，顯示市場化降利率受阻，下調MLF利率5BP后，11月LPR報價或將跟隨下調，意味著新增的貸款合同利率也將下降。 但MLF下調僅5BP，幅度比較有限，意味著貨幣政策仍是穩健中性的基調。考慮到未來短期內通脹仍有壓力，到明年上半年CPI同比可能都處在相對高位，貨幣寬松依然受限，政策利率下調的空間也不會很大。 4．   債市超跌反彈，年內謹慎為上 9月以來，由于豬價大漲推升通脹預期、市場寬松預期多次落空，疊加貿易摩擦緩和提升風險偏好、明年專項債可能提前發行引發擔憂，債市步入調整。9月上旬至11月4日，十年期國債與國開債收益率分別上行28BP和29BP。 此次央行超預期降息，將帶來短期超跌反彈。本次降息當日十年國開活躍券190210下行6BP，下行幅度與9月4日-9月6日央行降準時相當（9月4日國常會提出降準、9月6日央行宣布降準）。 但我們認為央行降息旨在穩定利率預期，中性基調未變。類似9月降準后債市不漲反跌，目前債市面臨的利空因素仍存，如通脹加速上行、中觀經濟數據改善、風險偏好抬升等。 歷史上債市調整結束的原因往往來自于此前調整因素的“證偽”，包括通脹再度回落、基本面下行、貨幣繼續寬松，當然也有避險情緒發酵、海外聯動等短期利好因素。因此，對于債市依然要多一份清醒，等待通脹拐點到來、經濟改善“證偽”后的配置機會。 [詳情]

　　來源：屈慶債券論壇 原標題：MLF降息落地后，市場還有哪些變數？——江海證券債市日評2019-11-6 主要內容： 一、利率債投資策略：雖然MLF利率超預期下調，但此前債市面臨的主導利空因素目前并未出現邊際緩和跡象，單純MLF利率的下調并不足以驅動利率趨勢性下行，過去兩個交易日的利率回落更有可能是利率上行過程中的回調，而非上行趨勢的拐點，在目前的時點利率逢低獲利了結更為穩妥，加倉仍需謹慎。 MLF降息落地后，市場還有哪些變數？周二央行意外下調MLF操作利率，給市場帶來了巨大的預期差，帶動利率出現大幅下行。然而市場狂歡過后，更多的問題擺在了投資者面前：此次利率的下行是上行過程中的回調還是趨勢的拐點？市場未來還面臨哪些不確定性？此次MLF利率的下調究竟是趨勢拐點還是事件沖擊？經濟企穩預期是否已經證偽？通脹預期是否已經被市場充分反映？貿易協議一旦達成對市場有何影響？ 基本面企穩預期短期內依然難以證偽。雖然從歷史季節性規律看，由于9月經濟數據受到“季末效應”影響，因此10月經濟數據通常會在9月份的基礎上有所回落，這一特點在社融、消費等季節性較強的數據中表現更為明顯。因此即使最終公布的10月經濟數據較9月出現一定程度的下滑，也并不能夠證明10月份經濟下行壓力出現了顯著加大。而且目前市場對10月經濟數據有所放緩已經有了較為充分的預期，即使最終公布的數據真的回落，對市場的影響也較為有限，不足以給市場提供利率趨勢下行的理由。我們更傾向于觀察季節性相對較弱，能夠更清晰地反映穩增長政策導向的數據如何變化，例如基建投資增速、例如社融存量同比增速等等，這些數據才能夠更為真實的反映經濟的運行趨勢究竟如何。從目前的高頻數據看，10月的經濟數據恐怕很難出現超季節性的大幅回落，基本面企穩的預期短期內依然難以證偽。 通脹預期年內仍難顯著緩和。9月以來利率大幅調整最主要的驅動因素就是豬肉價格超預期上漲帶動通脹預期升溫，那么未來通脹預期能否明顯緩和，就一定程度上決定了市場調整何時結束，拐點何時到來。從目前的情況看，雖然豬肉價格出現了高位企穩的跡象，但由于豬肉庫存尚未出現企穩跡象，預示著至少未來半年內豬肉供給依然難以恢復，供需缺口難以彌補決定了豬肉價格的拐點依然遙遙無期。而且從同比來看，去年四季度受非洲豬瘟引發養殖戶恐慌出欄影響，豬肉價格呈現震蕩下行走勢，即使今年四季度豬肉價格不再上漲，豬肉價格的同比漲幅也將繼續擴大，對通脹的推升作用也會加強。此外，考慮到去年四季度CPI和PPI的基數雙雙大幅走低，基數效應也將導致四季度CPI加速上行，PPI觸底反彈，通脹壓力明顯加大。因此年內通脹預期依然難以緩和。 OMO利率是否調整才是貨幣政策基調是否轉變的最有力證據。雖然央行超預期下調了MLF利率，但考慮到目前MLF利率通過影響LPR報價，直接傳導至實體融資成本，因此此次央行下調MLF更有可能的意圖是在LPR利率難以進一步壓降的基礎上，通過降低LPR的定價基準MLF利率，進一步引導LPR利率和實體融資成本下行，而非向市場釋放貨幣政策轉向寬松的信號。如果央行真的想要向市場釋放寬松信號，更應該下調的是OMO利率，因為OMO利率才是事實上的利率走廊下限，OMO利率的下調才能真正引導資金利率和短端債券利率下行，從而進一步向長端利率傳導，給市場釋放貨幣政策寬松的信號。至少從目前來看，央行并沒有釋放出下調OMO利率的意圖，單純根據MLF降息判斷貨幣政策轉向寬松的邏輯很難站得住腳。 一、利率市場展望：MLF降息落地后，市場還有哪些變數？ 周三債券市場交投較為清淡，早盤央行未進行公開市場操作，今日無逆回購到期，公開市場0投放0回籠。資金面整體延續寬松格局，各期限資金利率和昨日相比漲跌互現，變化不大。現券方面，早盤市場對貨幣政策寬松的樂觀情緒仍在發酵，推動利率低開，190210開盤利率較昨日收盤下行1.25bp，隨后利率快速反彈至昨日收盤水平附近。此后市場情緒較為膠著，利率全天窄幅波動，直至尾盤市場波動有所加大，利率先下后上，最終長端利率較昨日上行1bp以內，中短端利率則在資金面寬松的推動下較昨日下行1-3bp不等。國債期貨高開后震蕩走高，全天小幅收漲。后期我們關注： MLF降息落地后，市場還有哪些變數？周二央行意外下調MLF操作利率，給市場帶來了巨大的預期差，帶動利率出現大幅下行。然而市場狂歡過后，更多的問題擺在了投資者面前：此次利率的下行是上行過程中的回調還是趨勢的拐點？市場未來還面臨哪些不確定性？此次MLF利率的下調究竟是趨勢拐點還是事件沖擊？經濟企穩預期是否已經證偽？通脹預期是否已經被市場充分反映？貿易協議一旦達成對市場有何影響？為了厘清這些問題，我們需要對目前市場的一系列主導因素進行全方位的分析，找出市場目前依然存在的各種變數，才能對未來市場的潛在波動做好充足的準備。 基本面企穩預期短期內依然難以證偽。雖然從歷史季節性規律看，由于9月經濟數據受到“季末效應”影響，因此10月經濟數據通常會在9月份的基礎上有所回落，這一特點在社融、消費等季節性較強的數據中表現更為明顯。因此即使最終公布的10月經濟數據較9月出現一定程度的下滑，也并不能夠證明10月份經濟下行壓力出現了顯著加大。而且目前市場對10月經濟數據有所放緩已經有了較為充分的預期，即使最終公布的數據真的回落，對市場的影響也較為有限，不足以給市場提供利率趨勢下行的理由。我們更傾向于觀察季節性相對較弱，能夠更清晰地反映穩增長政策導向的數據如何變化，例如基建投資增速、例如社融存量同比增速等等，這些數據才能夠更為真實的反映經濟的運行趨勢究竟如何。從目前的高頻數據看，10月的經濟數據恐怕很難出現超季節性的大幅回落，基本面企穩的預期短期內依然難以證偽。 通脹預期年內仍難顯著緩和。9月以來利率大幅調整最主要的驅動因素就是豬肉價格超預期上漲帶動通脹預期升溫，那么未來通脹預期能否明顯緩和，就一定程度上決定了市場調整何時結束，拐點何時到來。從目前的情況看，雖然豬肉價格出現了高位企穩的跡象，但由于豬肉庫存尚未出現企穩跡象，預示著至少未來半年內豬肉供給依然難以恢復，供需缺口難以彌補決定了豬肉價格的拐點依然遙遙無期。而且從同比來看，去年四季度受非洲豬瘟引發養殖戶恐慌出欄影響，豬肉價格呈現震蕩下行走勢，即使今年四季度豬肉價格不再上漲，豬肉價格的同比漲幅也將繼續擴大，對通脹的推升作用也會加強。此外，考慮到去年四季度CPI和PPI的基數雙雙大幅走低，基數效應也將導致四季度CPI加速上行，PPI觸底反彈，通脹壓力明顯加大。因此年內通脹預期依然難以緩和。 OMO利率是否調整才是貨幣政策基調是否轉變的最有力證據。雖然央行超預期下調了MLF利率，但考慮到目前MLF利率通過影響LPR報價，直接傳導至實體融資成本，因此此次央行下調MLF更有可能的意圖是在LPR利率難以進一步壓降的基礎上，通過降低LPR的定價基準MLF利率，進一步引導LPR利率和實體融資成本下行，而非向市場釋放貨幣政策轉向寬松的信號。如果央行真的想要向市場釋放寬松信號，更應該下調的是OMO利率，因為OMO利率才是事實上的利率走廊下限，OMO利率的下調才能真正引導資金利率和短端債券利率下行，從而進一步向長端利率傳導，給市場釋放貨幣政策寬松的信號。至少從目前來看，央行并沒有釋放出下調OMO利率的意圖，單純根據MLF降息判斷貨幣政策轉向寬松的邏輯很難站得住腳。 綜上所述，雖然MLF利率超預期下調，但此前債市面臨的主導利空因素目前并未出現邊際緩和跡象，單純MLF利率的下調并不足以驅動利率趨勢性下行，過去兩個交易日的利率回落更有可能是利率上行過程中的回調，而非上行趨勢的拐點，在目前的時點利率逢低獲利了結更為穩妥，加倉仍需謹慎。 注：本文有刪減[詳情]

　　原標題：MLF利率下調能讓債市重拾上漲嗎？兼論19年債市兩波調整的不同 來源：債市覃談 國君固收 | 報告導讀： 年內兩波債市調整有何不同？9月份以來，長端利率進入震蕩上行通道，在持續陰跌后，10月份以來債市進入加速下跌階段，直到近期才出現企穩。總結來看，“豬”只是觸發劑，市場情緒是催化劑，在兩者共同作用下，潛在的利空因不能被證偽而被市場所反應；微觀交易層面，機構兌現收益，市場在下跌過程中欠缺配置盤的承接力量。 回顧年初以來債市走勢，4月份也出現過一波較大幅度的調整。從調整的力量來說，4月份的強度較9月份以來更大。形成這樣的差異的原因在于，4月份的調整主要因為經濟基本面預期發生較大上修，而本輪調整中市場經歷過一段時間陰跌后，情緒較為脆弱，成為驅動利率上行的催化劑，在基本面，乃至流動性方面得到的支撐并不多。 MLF利率下調能讓債市重拾上漲嗎？結合與4月份行情對比來看，當前尚未看到一致預期反轉。我們認為，不出現一致預期的反轉，就很難看到熊牛拐點切換。此外，后續可能會存在一些新的利空因素導致市場再出現一波調整，比如，CPI可能會突破5，并且將較長時間維持在3%以上；在CPI持續上升期間，經濟企穩的跡象越來越明顯。 9月份以來債市累計調整幅度不小，伴隨著MLF降息，市場明顯企穩。但我們認為后續仍有較大不確定性，可能導致新一輪下跌出現。至少在一致預期還沒有切換的時候，債市難言會有拐點性的大行情。建議投資者當下更多重視邊際變化而非長邏輯，維持謹慎操作。 正文 1．年內兩波債市調整有何不同？ 2019年9月份以來，長端利率進入震蕩上行階段，在持續陰跌后，10月份以來進入加速下跌階段。具體來說： 9月份的陰跌主要因為預期中的貨幣政策放松遲遲未出現（比如MLF未降息、LPR5Y未降低），而貿易談判回暖導致風險偏好回升。從實際感受來看，9月初降準落地，其后整體流動性較為充裕。 數據方面，社融略超預期，但并未改變市場對經濟趨勢性走弱的判斷。然而，9月18日關于公募基金免稅取消的事件沖擊刺激了市場神經，應該可以理解為通脹壓力上升的背景下，市場情緒已經悄然走弱。 進入10月債市走勢持續偏弱，10中旬開始的加速下跌，主要觸發因素為CPI同比提前于預期觸及3%，高頻數據則顯示豬肉價格漲幅驚人，對CPI連續突破4%、5%的預期有所強化。在此情形下，“豬”通脹不會導致貨幣政策轉向的主流認知出現動搖。 然而，僅僅是以上認知的轉變無法解釋市場短期內幾乎毫無抵抗的下跌。總結來看，“豬”只是觸發劑，市場情緒是催化劑，在兩者共同作用下，潛在的利空因不能被證偽而被市場所反應，比如四季度經濟數據未必如預料中差。 此外，微觀交易層面，不少機構前三季度累積了浮盈，有兌現收益，上交年度“成績單”的訴求，這也導致了年末博弈的動力是下降的。而銀行負債壓力大，貸款、地方債擠壓了利率債的配置空間，也導致了市場再下跌過程中欠缺承接力量。 回顧2019年以來債市走勢，4月份也出現過一波較大幅度的調整。從調整的力量來說，4月份的強度較9月份以來更大。表現在4月份形成了兩個期債的跳空低開缺口： 跳空缺口一：4月1日公布的中國3月官方制造業PMI錄得50.5，重回榮枯線上方（前值49.2，預期49.5）。金融數據企穩傳導到經濟底出現可能提前實現，當日股市大漲也助推了利率上行。當日活躍券利率上行7-8bp。另外，3月25日（因美債收益率倒掛）和4月1日的兩個跳空缺口形成了島形反轉，也開啟了4月份一波較大的調整。 跳空缺口二：4月12日公布的外貿、社融以及貸款數據（3月社融2.86萬億，貸款1.69萬億）均超市場預期，現券利率上行8bp左右。4月15日周一，期債大幅低開6毛錢。 對比多個參考指標，也能得出本輪調整弱于4月份的判斷： ①4月份的調整經歷28個交易日，核心指標10Y國債利率上行32bp，觀察國債幾個關鍵期限，利率曲線整體大幅上行。而本輪至11月4日，共經歷39個交易日，10Y國債利率上行28bp，曲線顯著陡峭化，并且10Y國開跌幅大于10Y國債。 形成這樣的差異的原因在于，4月份的調整主要因為經濟基本面預期發生較大上修，而正如前文所述，本輪調整中市場經歷過一段時間陰跌后，情緒較為脆弱，成為驅動利率上行的催化劑，在基本面，乃至流動性方面得到的支撐并不多。 ②9月份以來的調整中，國債30Y-10Y利差持平，3Y AA+信用利差走闊17bp；對比4月份，彼時國債30Y-10Y利差收窄，3Y AA+信用利差基本持平。以上兩組數據側面反映出，一方面，無論是利率還是信用的絕對水位已經相對較低，缺乏吸引力；另一方面，債市欠缺配置資金承接，這也是10月中旬以來債市幾乎“無抵抗”下跌的重要原因。 2.MLF利率下調能讓債市重拾上漲嗎？ MLF利率下調，助推債市企穩，結合與4月份行情對比來看，當前尚未看到一致預期反轉。11月初市場情緒有所回暖，債市收復部分失地，而11月5日超預期下調MLF利率5bp至3.25%則刺激了市場神經，T主力合約收漲0.38%，指標券190210利率下行6bp。結合上文與4月份調整行情的對比，我們認為當前尚未出現一致預期的反轉。主流觀點仍從長邏輯出發，即看空經濟，貨幣遲早會進一步寬松。 不出現一致預期反轉，就很難看到熊牛拐點切換。4月份的調整快而急，關于債市走熊的言論開始出現，但在經濟回暖被證偽的情況下，債市從熊市氛圍中走出而重拾上漲，在8個交易日后，10Y國債回到3.3%以下（3.27%），T主力合約漲至97.38（從低點上漲1.58）。 同樣的案例，發生在18年8-9月份的調整中。2018年無疑是債券大牛市，然而進入7月份后，寬信用政策密集出臺，從7月18日央行指導商業銀行配置中低等級信用債開始，7月23日，國常會定調財政政策“要更加積極”，預期地方債供給集中放量。直至7月下旬，市場的牛市思維仍舊持續，在月末流動性寬松的推動下，長端利率持續下行。 進入8月份，油價的持續上漲，疊加國內豬瘟、壽光水災、大宗商品價格走強，通脹壓力階段性加大。利率的調整顯著加快，情緒持續悲觀。然而，悲觀的一致預期形成后，反而帶來了市場轉機。十一長假后，央行盤前意外降準，疊加經濟維持疲弱狀態，推動債市四季度的上漲行情。 從近期債市走勢來看，市場中的多頭思維普遍存在，核心在于經濟趨勢性走弱的長邏輯根深蒂固：隨著地產融資受限，寬信用欠缺合適載體，拿地等先行指標顯示地產投資沖動降溫，2020年一季度會見到CPI高點。然而，從上文對比18年下半年以及19年上半年兩波調整行情中，不難發現，大級別行情的起點，一定是一致預期出現拐點的時候。 未來一致預期如何演繹？當前的情緒可以描述為：主流認知認為仍是牛市，或者說牛市必然繼續，只是因為豬通脹的利空，導致不敢貿然做多，反應在行情上為大多數時候都在震蕩下跌。然而，我們認為即便是階段性利空解除，也不見得會有太大的行情出現。因為利空的緩解，最多帶來調整速度的放緩，更何況，這個利空離真正解除時點還有幾個月時間。 后續有沒有可能出現新的利空因素導致市場再出現一波調整？比如，投資者認可通脹會突破4，但高頻數據顯示CPI可能會突破5，并且將較長時間維持在3%以上。此外，有可能在CPI持續上升階段，經濟企穩的跡象越來越明顯。類似于年初的市場行情，也是從金融數據好轉開始，一開始市場并不買單，結果因PMI超預期直接觸發暴跌，隨后出現了市場下跌-利空出現-繼續下跌的負向反饋。 總的來說，一致預期不出現切換，債市難言拐點。9月份以來債市累計調整幅度不小，伴隨著MLF降息，市場明顯企穩。但我們認為后續仍有較大不確定性，可能導致新一輪下跌出現。至少在一致預期還沒有切換的時候，債市難言會有拐點性的大行情。建議投資者當下更多重視邊際變化而非長邏輯，維持謹慎操作。 注：本文有刪減修改[詳情]

　　 來源：國信固收研究 原標題：【國信宏觀固收】MLF利率下調快評：“物價上行壓力+降低社會融資成本要求”——不對稱降息（“MLF下行+OMO穩定”） 此次利率下調是2018年4月以來的首次下調，下調符合預期，但時間點略超市場預期。 2019年利率政策改革后，最優貸款利率形成機制落地。相比于以往的存貸款基準利率加點模式，當前的貸款最優貸款利率由MLF利率+點差構成。前者受到中央銀行影響，后者受到商業銀行行為影響。而存款基準利率大概率由OMO逆回購利率作為基準，因為其影響著短期理財產品收益率，對于居民財富構成影響。 當前宏觀政策環境是“物價上行壓力加大+降低企業融資成本要求”，從傳統模式來看，不對稱降息是較為理想的選擇。 我們認為，MLF利率下調仍是響應此前國務院常務會議，降低企業融資成本。8月完善LPR形成機制以來，8月和9月倚靠利差壓縮LPR分別下調6BP和5BP。此次MLF利率下調5BP將推動11月LPR利率繼續下調。 從此可見，當商業銀行無意愿推動LPR下行時，中央銀行會再度作為，相互協助，完成降低社會融資成本的總體任務。 同時，受制于CPI同比的快速上行，預計OMO利率的下行難見。該組合本質而言屬于不對稱降息模式。 考慮到債券市場收益率曲線的短期定價基準為OMO利率，因此不宜將MLF利率的下行作為強烈多頭信號，建議投資者依然遵循基本面方向的指引來進行投資交易。 我們預計年內債券市場依然在弱勢格局中，利差曲線依然保持陡峭狀態，對應10年期國債利率依然會處于3.30%上方，10年期金融債券利率在3.80%上方。[詳情]

　　原標題：市場沸騰！昨天央行突然“降息”！投放4000億MLF，對股市、樓市有何影響？ 導讀：利好突降再度引發市場沸騰。 昨天，央行又來了一招出其不意的操作：在市場降息預期降溫之際，突然宣布“降息”！ 消息發布后，上證指數盤中一度站上3000點，上證50指數創近21個月內新高。 央行“降息”釋放了什么信號？對股市、樓市又有何影響？ 央行突然“降息”！ 市場做多熱情被點燃  圖片來源 / 圖蟲創意 出其不意！ 在市場降息預期降溫之際，央行突然宣布“降息”！ 11月5日，央行公告稱： 當日人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 圖片來源：央行網站 這是MLF利率自2018年3月后的首次調整。 受降息利好消息影響，金融市場為之一振。 消息發布后， MLF利率意外調降后債市大幅反彈。 當日國債期貨全線大幅收漲，10年期主力合約漲0.38%，銀行間現券主要利率債收益率下行5-6BP。 上證50指數快速走高漲近1%，創年內新高； 上證指數盤中一度站上3000點，當天上漲0.54%至2991點，顯示市場對貨幣政策有進一步寬松的預期。 壓抑許久的做多熱情被點燃。 來源：Wind 21世紀經濟報道記者采訪了解到，本次MLF利率小幅調整主要出于穩增長的考慮。分析人士指出，MLF利率下調確認貨幣政策操作偏重逆周期調控的取向。然而，5個基點調降幅度不大，也表明在物價存在結構性上漲壓力背景下，貨幣當局對利率調整力度和節奏的拿捏會更加審慎，“大水漫灌”不會出現。 此外，MLF利率小幅下調將會引導LPR下行，進而降低實體經濟融資成本。“這是央行發揮貨幣政策逆周期調節作用的體現，對于擴大內需具有積極作用。”中國民生銀行首席研究員溫彬表示。 一些市場人士分析認為，MLF利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認。在宏觀經濟下行壓力加大的背景下，財政政策、政策性金融等逆周期調節措施可能繼續加碼。 一碗爽翻市場的麻辣粉（MLF） 事實上，三季度時，市場對于下調MLF利率的預期一度十分濃厚。 一方面，全球主要央行紛紛調整貨幣政策，再寬松浪潮持續蔓延；另一方面，8月LPR改革之后，MLF利率—LPR—貸款利率的傳導路徑基本打通，MLF利率作為重要政策利率的地位得到鞏固。 分析人士認為，在完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，實現貸款利率換錨后，適時降低MLF利率以進一步降低實體貸款利率的可能性增大。某種程度上可以認為，MLF利率下降就是降息。降息“路線圖”已逐漸清晰，“LPR機制完善—LPR基準推廣—MLF小幅多次調降”的降息三部曲將漸次奏響。 然而，被市場寄予厚望的MLF利率下調沒有很快到來。 8月、9月，MLF利率下調預期接連落空。 10月15日，CPI同比漲幅超預期升至3%，打擊貨幣寬松預期。 10月20日，LPR繼續下行預期意外落空。 10月底，連每季一次的特麻辣粉（TMLF）也沒有現身。 所以說，此次MLF利率下調絕對是超預期的。 中期借貸便利 所謂中期借貸便利，英文簡稱MLF，是一種由中央銀行提供中期基礎貨幣的貨幣政策工具，對象為商業銀行、政策性銀行等，可通過招標方式開展。發放方式為質押方式，并需提供國債、央行票據等優質債券作為合格質押品。 當前為什么要下調MLF利率？ 圖片來源 / 圖蟲創意 分析人士認為，原因可能在于，在銀行負債成本仍較高情況下，MLF利率持穩制約了LPR下行，影響了降低實際貸款利率的效果。 此外，目前中外利差足夠高，適度下調MLF利率不會對外匯流動造成太大影響；美元見頂跡象趨于明顯，人民幣匯率10月份升值上逾千點，外匯市場暖意漸濃也為MLF利率適度下調創造條件。 當然，考慮到市場利率并不高，且仍需兼顧穩定匯率、穩定物價、結構性去杠桿等宏觀目標，未來即便包括MLF利率在內的公開市場操作利率出現下調，預計也會是以碎步緩行的方式呈現。 MLF調降5BP主要釋放了三大信號 1． 貨幣政策逆周期調節，穩增長 國家統計局發布的數據顯示，三季度經濟增長6.0%，相比二季度放緩0.2個百分點。有分析認為，貨幣政策有寬松的必要和空間。 2．穩定企業債券融資 中信證券首席固收分析師明明表示，近期債券市場受到通脹預期、風險偏好的影響，利率上行比較多，有些企業取消債券發行，一定程度上影響了企業的債券融資。下調MLF利率有助于平穩債券市場運行，有效地支持企業融資和實體經濟運行。 3．引導LPR利率下降 今年8月，央行推進貸款利率市場化改革。改革后LPR參考MLF，貸款利率則錨定LPR。目前已進行了三次LPR報價。 總體看，三個月來LPR下調幅度呈逐漸收窄態勢——8月20日一年期LPR下調10bp、5年期以上LPR下調5bp；而9月20日一年期LPR下調5bp、5年以上LPR維持不變；10月21日，兩者利率均未變動。 10月LPR保持穩定，說明商業銀行資金成本很難進一步下降。11月20日LPR將進行第四次報價，央行11月初下調MLF利率，有助于引導LPR下行。 11月LPR報價將下行 圖片來源 / 圖蟲創意 利率市場化改革后，存貸款基準利率的指標意義弱化，央行的政策利率（MLF、逆回購等）扮演著更加重要的作用。政策利率自2018年4月來一直保持不變，7天逆回購政策利率為2.55%，一年期MLF利率為3.3% 分析認為，本次MLF利率下調既有空間也有必要。 從外部環境看，隨著全球經濟增速放緩，多個國家和地區央行紛紛降息應對，美聯儲年內連續三次降息，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50BP擴大至目前的150BP左右，這一利差高于中美利差的舒適區間（80-100BP）。換言之，人民幣匯率貶值壓力減輕，11月5日在岸、離岸人民幣兌美元匯率還升破7。 “全球利率下降對中國出口產生壓力的同時，也打開了國內貨幣寬松的空間。從匯率和貿易的角度看，降息順理成章。” 中信證券首席固收分析師明明稱，“經濟下行壓力加大，貨幣政策需寬松予以對沖。” 具體看，三季度經濟增速放緩至6%后仍有下行壓力：9月PPI同比增速下行至-1.2%后預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢（10月制造業PMI錄得49.3%，低于榮枯線）。 此次MLF利率下調將引導LPR下行。此前，LPR在8月、9月兩次報價下行后，10月新作MLF操作利率不變，且降準后流動性投放力度較小，銀行資金成本未有明顯下行，導致LPR報價難以通過壓縮加點端空間進一步壓降，10月LPR報價維持前期報價不變。 目前1年期LPR品種為4.2%，5年期以上品種為4.85%，持平于9月報價。按照安排，11月20日LPR將進行第四次報價。 北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授顏色表示： “LPR水平取決于銀行報價的結果，但是MLF利率下降降低了銀行的資金成本，因此本次MLF利率降低將大概率帶動LPR下調5個基點，進而降低實體經濟融資成本。” 明明表示，此前一周債券市場受到通脹預期、風險偏好的影響，利率上行比較多，有些企業取消債券發行，一定程度上影響了企業的債券融資。下調MLF利率有助于平穩債券市場運行，有效地支持企業融資和實體經濟運行。 根據Wind數據統計，上周公司信用債推行或取消發行額為132億，環比上升15%。 對股市樓市啥影響？ 利好股市 圖片來源 / 圖蟲創意 對股市來講，“降息”絕對是一劑強心針！ 為什么呢？ 看看美國不難發現，美聯儲連續3次降息后，美股半年內漲了超過10%！ 此次央行降息釋放出穩定的經濟信號，非常有利于外部環境的逐漸改善，有利于外資持續流入。 從中長期看，國內一系列改革開放與人民幣國際化持續推進，也使得國內市場潛力不斷釋放。因此，國內資本市場長期向好的格局并未改變。 穩定樓市 圖片來源 / 圖蟲創意 近期數據顯示，國內樓市降溫趨勢明顯，央行小幅降息釋放流動性，也是為了避免樓市過快下滑，一定程度上有助于穩定市場樓市預期。 由于樓市對利率比較敏感，央行降息整體利好樓市。但中央仍然堅持對樓市的調控政策，未來的樓市仍然以穩為主，樓市不會成為對沖經濟下行壓力的工具。  “降息”后A股怎么走？ 歷史數據這樣說… 據證券時報·數據寶統計，2008年以來，我國共實施過三輪降息周期，期間宣布降息13次，最短間隔時間僅21天。其中，2014年開啟的降息潮推動了新一輪牛市行情的到來。 短線來看，上證指數在13次降息消息宣布后3個交易日內共有9次下跌，每輪降息周期中第一次宣布降息時A股的短期表現普遍優于隨后幾次，降息并未直接推動市場投資情緒走高。 中長期來看，A股受經濟環境、貨幣政策、股市制度、外圍市場等一系列因素共同影響，貨幣政策本身難以改變市場的長期趨勢。以2014年開啟的降息潮為例，該降息潮中央行宣布的6次降息貫穿了股市由牛走熊的各個時點。2015年8月26日，即使降息引發上證指數連續三日反彈超8%，但市場向下的趨勢仍未改變。 雖然降息對市場長線邏輯影響有限，但降息釋放出了一定的“寬松”和穩增長信號，為市場注入了成長預期，在多重利好的催化下可能會引發中長期行情。 與前三次降息潮相比，當前A股所處環境透出了三點積極因素，疊加降息利好為A股持續上漲提供了動力。 其一，前三次降息潮開啟時A股多處于長期下跌行情或熊市底部行情，市場情緒低迷，而今年以來上漲指數已累計上漲了22%，市場看多情緒依然高漲。 其二，從基本面來看，前三次降息潮開啟當年上市公司凈利潤增速較上年均大幅下滑。去年，上市公司凈利潤增速降至負數，從2019年三季報來看，當前上市公司凈利潤已進入復蘇周期。 其三，雖然昨日上證指數收盤有所回落，兩市成交量并未大幅上漲，但北上資金既然延續“爆買”模式，昨日凈流入52億元，連續9日合計凈流入344億元，看好A股的長期走勢。 逆周期調控或持續加碼 此前一周，市場對通脹預期驟然升溫，一些機構預計短期內CPI將突破4%，從而對央行貨幣政策的寬松形成掣肘。加之央行未在上周進行TMLF操作，使得市場對央行收緊貨幣政策的擔憂加劇，十年期國債收益率突破3.3%，債市大跌。 “上周短短兩天內十年期國債收益率上行了十幾BP，放在歷史上也是很罕見的。”前述外資行交易員表示，“11月5日央行剛公布MLF利率下調時，十年期國債收益率只下了2BP，但后來降了5BP，說明市場咂摸出了味道。” 華創證券固收團隊點評稱，MLF操作利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認，有利于前期貨幣政策收緊預期的修正。 華泰證券首席宏觀分析師李超表示，貨幣政策多重目標中，目前央行大概率優先穩增長而增加對通脹的容忍度：首先解決“滯”的問題，再解決“脹”的問題，尤其是在全面建成小康社會的收尾年份，穩增長存在更大的訴求，貨幣政策維持穩健略寬松的概率大。 全面建成小康社會的經濟目標是2020年GDP和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。10月26日，中財辦原副主任楊偉民在復旦大學演講時表示，按照目前的經濟發展現狀，意味著要求今明兩年的GDP增速必須保持在6.2%，才能實現翻番的目標。 而目前經濟增速回落至6.0%，市場預計逆周期調節力度還會加大。除了貨幣政策外，財政政策、政策性金融也將發力。 中金公司11月4日發布的2020年宏觀經濟展望稱，考慮到總需求增長走弱、政策空間短期受限，地方專項債擴容可能成為短期逆周期政策主要的“調節器”。 其預計，專項債發行規模將從2019年的2.15萬億元（GDP的2.2%）擴大至2020年的3.35萬億元左右（GDP的3.2%），且不排除今年年底前前置發行一部分明年地方專項債額度的可能性。 歲末年初，恰值流動性緊張之時。如果專項債提前發行，這種緊張的情況將會加劇。明明表示，央行本次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：政策思路仍然是預調微調、相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準，以穩定流動性供給。 此外，繼9月PSL重啟后，10月PSL規模再次增加至近千億。PSL重啟并加大投放具有重大信號意義，后續政策性金融或將進一步發力。 來   源：本文綜合自21世紀經濟報道（ID：jjbd21；記者：楊志錦）、經濟日報、央視財經、數據寶（shujubao2015；范璐媛）[詳情]

　　第三次降息 ——點評11月MLF降息事件 澤平宏觀 文 恒大研究院 任澤平 甘源  石玲玲 劉宸 事件 11月5日，央行開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%，較上期下降5個基點。今日無逆回購到期，有4035億元MLF到期。 解讀 1． 我們近期對經濟再下臺階和貨幣降息降準進行了前瞻性分析。 我們為什么觀點鮮明？因為我們追求客觀、專業、實戰、接地氣，敢于面對現實、成功和失敗，不斷進化學習。不坐而論道，不模棱兩可，更不以貶低別人來抬高自己。放眼過往，沒有敵人，只有師友。相由心生，修身修心。以夢為馬，不負韶華。 這次又降息了。做了20多年宏觀經濟形勢分析，深感沒人可以阻止趨勢的力量，對市場多一些敬畏，對研究多一些客觀專業精神。11月5日，央行開展1年期MLF操作，利率從3.3%下調至3.25%，為2016年以來首次下調MLF利率。 我們近期對經濟再下臺階、貨幣降息降準進行了前瞻預測，被一一驗證，并引發了市場“該不該降息”的大討論，這次央行第三次降息。 在2018年下半年市場一片悲觀之際，我們判斷“2019年中經濟企穩、市場否極泰來”。隨后2019年上半年經濟暫時企穩、主要股指上漲20%以上、房地產小陽春。 6月份數據出來以后，市場一片“經濟企穩”“企穩回升”“超預期”的聲音，我們發布震撼全市場的報告《充分估計當前經濟金融形勢的嚴峻性——全面解讀6月經濟金融數據》（7月21日）：近期的先行指標紛紛下滑，比如房地產銷售、土地購置和資金來源回落，PMI訂單和PMI出口訂單下滑，一系列房地產融資收緊政策密集出臺，而且經濟金融結構正在趨于惡化。隨后7月份經濟金融數據全面回落。 7月份數據公布以后，市場仍然沉浸在“降息降準就是大水漫灌”的錯誤認識中（混淆了貨幣政策正常逆周期調節和貨幣超發的關系）。我們再度前瞻性提出《該降息了！——全面解讀7月經濟金融數據》（8月15日）：當前經濟下行壓力加大，全球降息潮，匯率破“7”，核心CPI保持穩定，PPI負增長通縮企業實際利率上升，表明貨幣寬松的空間已經打開。在《金融形勢嚴峻，何時降息降準？——點評7月金融數據》（8月13日）中我們認為：7月社融、信貸、M2數據全面回落，寬貨幣到寬信用政策效果較差，原因無非是企業實際利率并未下降、流動性投放渠道收窄、資產價格低迷難以起到抵押放大器效應，社融領先實體經濟和投資，意味著下半年到明年上半年經濟下行壓力較大。隨后8月17日央行通過LPR改革市場化降息，9月6日宣布全面降準+定向降準，國務院強調加大逆周期調節力度（參考：8月18日《“降息”來了！——解讀央行改革完善LPR形成機制》、9月7日《全面解讀降準對經濟、股市、債市、房市影響及展望》）。 9月CPI“破3”后，市場普遍認為今年央行不會降息，部分觀點甚至提出央行會加息對抗通脹。我們堅持認為《不是通脹，是通縮！——點評9月物價數據》（10月16日）：豬肉價格運行的主要邏輯是豬周期自身，貨幣政策對豬周期和豬肉價格通常難以起到明顯作用，無需擔心貨幣政策寬松導致的豬價上漲，解決豬價上漲不是貨幣政策的問題，而是豬周期的豬肉供給問題；當前貨幣政策關注的重點應該是防止總需求過快下滑影響宏觀經濟穩定，不能因為一頭豬制約財政貨幣政策穩增長，不能因為一頭豬犧牲整個國民經濟。在《邁向“5”時代——全面解讀9月經濟金融數據》（10月18日），我們再度強調：“當前，降息的時機已經成熟。”本次央行下調MLF利率再度驗證了我們前瞻性的判斷！ 年初經濟暫時企穩，主要受去年底-今年初貨幣放松、財政資金提前撥付、5月貿易摩擦再度升級影響尚未顯現、房地產“小陽春”、庫存復蘇周期等支撐。 但是，隨著6-9月房地產融資密集收緊、房地產銷售土地購置下滑、5-8月中美貿易摩擦升級、歐美主要經濟體增長放緩、庫存復蘇周期已過等，我們維持2019年下半年-2020年上半年經濟將再下臺階的判斷（參考《生于憂患——2019年中期宏觀展望》，2019年6月），2019年下半年經濟下行斜率較緩，但2020年上半年經濟下行斜率較大。未來兩年GDP增速將下降0.5個百分點左右。 宏觀經濟形勢分析要有基本的框架、邏輯和判斷（參考《新周期：中國經濟理論與實戰》《房地產周期》《大勢研判：經濟、政策與資本市場》《宏觀經濟結構研究》）。20年來，先后在人大清華學習經典理論、在國務院發展研究中心學習公共政策、在國泰君安方正證券學習資本市場，最大的收獲是接地氣、開闊視野、建立框架，深感要學習的東西越來越多，深感客觀理性專業是研究的根本，保持開放包容的心態。 2． 我們曾前瞻性判斷，“MLF利率目前處在歷史最高水平，降幅空間較大。未來如果降息，主要是調整MLF利率”。此次央行下調MLF利率5BP降息。 我們此前曾判斷“從LPR下調幅度來看，未來如果降息，主要是調整MLF利率。”（參考報告：10月13日《降息大討論》） LPR改革后，LPR=MLF利率+銀行加點，8、9月商業銀行LPR加點連續壓縮，但MLF利率仍處于歷史最高點3.3%，且2016年后MLF利率從未下調。此次央行通過下調MLF利率引導LPR利率下調的方式進行降息，目的是引導實體經濟融資成本下降。從銀行加點看，加點幅度取決于銀行自身資金成本、市場供求和風險溢價等因素。短期市場供求和風險溢價較難調整，可以通過降準降低銀行資金成本。9月6日央行通過降低存款準備金釋放9000億元基礎貨幣，商業銀行資金成本每年可降低約150億元，帶動本次LPR加點幅度降低5個BP。且目前我國存款準備金率在國際中仍處于中等偏上水平，未來仍有通過降準降低加點幅度空間。從MLF利率看，1年期MLF利率為2016年以來首次下調，表明政策利率已走出過去的加息周期。2019年以來美聯儲降息75BP，此次中國跟隨降低MLF利率，進入降息周期。同時，目前MLF利率仍然目前處在歷史較高水平，降幅空間仍然較大，后續央行可以通過降低MLF利率降低LPR利率。 3．經濟下行壓力加大，內部看經濟增長動能不足，且持續流動性分層推升中小民營企業實際融資成本；外部看全球經濟乏力，2019年美聯儲連續3次降息，降息有必要且有空間。 1）經濟形勢嚴峻，GDP增速創1992年GDP季度核算以來新低，邁向“5”時代，三駕馬車全面疲軟，先行指標乏力預示短期內經濟難企穩。前三季度GDP實際增速6.2%，較上半年下滑0.1個百分點，其中三季度GDP實際增速6.0%，較二季度下滑0.2個百分點，已觸及官方GDP增長目標下限，政策主基調逐漸轉向穩增長。投資方面，固定資產投資增速連續3個月回落，其中制造業繼續下滑，房地產投資增速與上月持平，基建增速略反彈但仍低迷。考慮到土地財政大降、房地產融資收緊、出口負增長、企業利潤下行等影響，預計未來固定資產投資難起。消費方面，消費小幅回升但剔除低基數和汽車影響后仍然低迷，9月社零名義和實際增速分別為7.8%和5.8%，分別較上月回升0.3和0.2個百分點，但剔除汽車后的消費同比增長9%，環比下滑0.3個百分點。未來消費受居民杠桿率高、收入下行、就業低迷、股市房市財富效應弱的抑制。出口方面，全球經濟放緩、外需疲軟，新一輪加征關稅影響顯現。9月當月出口增速進一步下滑，前三季度累計出口負增長；對美出口增速創1996年以來新低。先行指標疲軟預示今年三季度-明年上半年經濟難有起色。10月制造業PMI指數49.3%，已連續6個月低于榮枯線，金融數據有所企穩，但貸款結構仍然不佳，企業中長期貸款占比仍有待提高，短期貸款和票據融資占比上升，企業投資意愿仍然不強。 2）實體層面流動性分層持續不退，信用溢價處于歷史高位，民營小微融資難、融資貴尚未被扭轉，亟需央行降息對沖持續攀升的信用溢價。民營企業及其與地方國企間的信用利差均處于歷史高位，金融抑制推升了企業融資的實際成本，信貸資源難以流到高效率的民營小微企業。9月末地方政府專項債券余額同比增長31.4%，委托貸款、信托貸款卻同比下降8.5%和4.1%，表明地方政府以及國企融資環境改善，而民營、中小企業融資可得性仍然較差。 3）10月31日議息會議結束后，美聯儲宣布再度下調聯邦基金利率25BP，目標區間調整為1.5%-1.75%，美聯儲寬松的貨幣政策為我國央行降息打開了空間。通脹持續低于預期、世界經濟疲軟、全球貿易摩擦不確定性仍存是促使美聯儲本次降息的主要原因。三季度不變價GDP同比為2.0%，較二季度下滑0.3個百分點，連續兩個季度下滑并創2016年四季度以來新低。全球貿易摩擦疊加寬松貨幣促使美國維持“強消費、弱投資、負出口”局面，盡管消費支撐經濟但同比邊際放緩，美國經濟進入下行區間。從領先指標來看，OECD領先指標及制造業PMI新訂單均顯示美國經濟仍處下行區間，8月美國OECD領先指標98.8，較上月下降0.1點，已連續16個月下滑，同時9月美國制造業PMI指數及PMI新訂單指數分別為47.8%和47.3%，跌破榮枯線，并創2009年6月以來新低。伴隨著美聯儲降息，中美利差再度走闊，人民幣貶值壓力明顯緩解，為我國央行打開了降息空間。 4． 當前物價形勢的關鍵不是通脹，而是通縮。PPI持續下滑拖累企業盈利，惡化投資預期，進一步拖累經濟，形成負反饋循環，當前貨幣政策應當實施逆周期調節進行對沖，MLF和LPR仍有不小降息空間。 9月食品價格和非食品價格分化繼續擴大，豬肉價格上漲帶動CPI升至3%警戒線，非食品CPI繼續下行，PPI連續三個月通縮，實際利率上升。“通脹在任何時候都是貨幣現象”，當前貨幣金融環境整體穩健、局部偏緊，顯然不具備通脹的條件。豬價大漲是環保一刀切+非洲豬瘟導致的供給側短缺，工業品價格持續下跌反應的是需求側低迷，蕭條，通縮。與經濟下行、貨幣金融環境是匹配的。因此，當前物價形勢的關鍵不是通脹，而是通縮。拿掉豬以后都是通縮。 PPI持續下滑拖累企業盈利，惡化投資預期，進一步拖累經濟，形成負反饋循環，需逆周期調節政策加以對沖。9月PPI同比跌1.2%，跌幅較上月擴大0.4個百分點，繼續創近3年新低。PPI持續為負將拖累企業盈利，1-9月工業企業利潤同比增速-2.1%。今年以來企業利潤增速持續為負，拖累制造業投資。同時，PPI的大幅下降將會顯著推升企業實際利率水平，增加實體企業的融資成本和債務風險，需要逆周期調節對沖。 預計受總需求不振影響，四季度PPI通縮仍將持續。從國內看，近期國務院常務會議決定提前下達明年部分新增專項債的額度，穩增長要求更為突出，但受土地財政大幅下行、嚴控地方隱性債務的制約影響，預計幅度有限。地產融資空前收緊，先行指標如銷售、土地購置、新開工下行，預示投資下行。制造業投資受企業盈利持續低迷壓制，短期難有起色。出口短期受中美貿易談判簽署第一階段協議有所緩和，但中長期仍然面臨較大不確定性，因此PPI下行壓力仍然較大。去年11月、12月PPI基數較低，因此可能出現同比跌幅邊際小幅收窄，但難以改變PPI持續通縮，企業盈利下降，經濟通縮的基本格局。 我們認為，通過逆周期調節穩定過快下跌的PPI和企業盈利數據，是更有效的民生政策。其政策效果要大于為了穩定CPI而降低逆周期調節力度。目前，MLF利率和LPR仍有不小的降息空間。全球正處于降息潮，相比國外，我國貨幣政策空間充分，未來降準降息都具備一定的調整空間。貨幣政策逆周期調節不是貨幣超發，也不是大水漫灌。大水漫灌的確會產生通貨膨脹、資產泡沫，延緩過剩產能的出清，但在經濟下行期，正常的貨幣政策逆周期調節能有效托底經濟，為改革和轉型贏得時間窗口，同時有效降低大規模失業風險，兼顧穩增長、調結構和促改革的多重目標。盡管當前發生大規模失業的可能性較低，但也要在就業問題上做好應對，因為一旦失業人數過快上升，我們將要面對的，就不僅僅是吃不起豬肉的問題了。 5． 在降息特征方面，新型降息是小幅度、高頻率的降息，是“改革式、市場化、漸進式、結構性”降息；傳統降息大多是“一步到位、大水漫灌”式的降息，尋求迅速降低社會融資成本，但效果逐步減弱、時滯越來越長。 新型降息的力度節奏都和以往有所不同，是“改革式、市場化、漸進式、結構性”的，是小幅度、高頻率的降息。其一，改革式降息，央行推出LPR是為了逐步替代貸款基準利率，逐步與國際接軌，接近美國降息模式。其二，市場化降息，央行通過降準來降低市場利率，帶動銀行降低加點幅度，從而貸款利率下行，疏通貨幣傳導渠道，更符合利率市場化方向。其三，漸進式降息，每次降息幅度較小，8、9月1年期LPR三次各降低5BP、6BP，頻率較快、幅度較小，11月5日再次降低MLF利率，下調5BP，依然是小幅多次的降息。其四，結構性降息，新型降息區分1年期及5年期以上品種降息幅度，一方面推動實體融資利率下降，另一方面與當前的房地產調控形勢配合，防止降息對于資產價格形成刺激。 傳統降息講究“一步到位”，且對流動性分層關注甚少，因此更多是通過“大水漫灌”式的降息迅速降低社會融資成本。傳統降息由于缺乏隔離機制，資金更傾于流向房地產、地方融資平臺等，對實體經濟的支持力度并不如預期的大，因此大多是“大水漫灌”式的降息，“精準度”不足。此外，傳統降息大多“一步到位”，節奏快、幅度大，能夠在短期內迅速降低融資成本，但長期來看效果不佳，寬松對經濟的刺激效果逐步減弱，時滯也越來越長，例如2009年的貨幣寬松使GDP增速從6.4%回升至11.9%，時滯半年；2012年的貨幣寬松使GDP增速從7.6%回升8.1%，時滯半年；而2015年的貨幣寬松只是結束了GDP下滑的趨勢，穩定在6.7%左右，時滯達到一年。 6． 在傳導渠道方面，傳統降息通過“存貸款基準利率→舊LPR利率→貸款利率”、“公開市場操作利率→銀行間市場利率”兩條渠道傳導，公開市場操作利率與貸款利率脫鉤；而新型降息的傳導渠道是“公開市場操作利率→新LPR利率→貸款利率”，央行公開市場操作利率能夠直接傳導至實體貸款利率，兩者掛鉤，傳導渠道較改革前更加通暢。 從傳統的降息的傳導渠道來看，公開市場操作利率只傳導至銀行間市場，很難帶動實體經濟貸款利率下行。改革前，央行下調貸款基準利率后實際貸款利率下行，從而帶動各類市場利率和企業融資成本下行，形成“存貸款基準利率→舊LPR→貸款利率-廣譜利率”的傳導渠道。此外，“央行公開市場操作利率→銀行間市場利率”是另一條流動性傳導渠道。這樣就造成了央行的公開市場操作利率和實體企業貸款利率脫鉤的現象，央行降低公開市場操作利率只能帶動銀行間市場流動性寬裕，但很難傳導至實體經濟中。而實體經濟融資成本的降低只能依賴存貸款基準利率，因此導致流動性傳導并不通暢。 從新的利率傳導渠道來看，LPR=MLF利率+銀行加點，商業銀行可以通過調整LPR加點、央行可以通過直接調整MLF利率進行降息。通過“公開市場操作利率→新LPR→貸款利率→廣譜利率”，央行公開市場操作能夠逐步傳導至實體經濟的貸款利率，傳導渠道開始通暢。從銀行加點看，加點幅度取決于銀行自身資金成本、市場供求和風險溢價等因素。短期市場供求和風險溢價較難調整，可以通過降準降低銀行資金成本。9月6日央行通過降低存款準備金釋放9000億元基礎貨幣，商業銀行資金成本每年可降低約150億元，帶動本次LPR加點幅度降低5個BP。從MLF利率看，至今接近一年半時間尚未調整MLF利率，表明政策利率已走出過去的加息周期。今年以來美聯儲降息75個BP，未來可能還會繼續降息，中國可能會跟隨降低MLF利率，進入降息周期。同時，MLF利率目前處在歷史高位，降幅空間較大，后續央行可以通過降低MLF利率大幅降低LPR。 7． 從影響上講，傳統降息見效明顯，但是極易引發資產價格的大幅波動，2015年降息觸發了股票和房地產牛市，穩增長和調結構難以兼顧。LPR降息對資產價格刺激小，但逆周期調節效果偏弱，且見效周期長。據測算，短期內MLF降息5BP效果僅有傳統降息25BP的0.7%，隨著貸款合約更新和LPR普及，LPR降息效果將逐漸顯現，疊加8、9月LPR加點降低11BP，1年后企業住戶累計可節省利息費用1319億元，但效果僅有傳統降息25BP的38.3%，因此本次降息不會引發“大水漫灌”。更為重要的是，本次降息將打破“豬價上漲-央行加息”的市場預期，避免實際利率攀升、信用收縮。 1）對股市的影響：2015年降息直接催生了大牛市，8、9月LPR降息對股市影響有限。從上證指數歷史走勢看，2014年11月-2015年5月央行3次降息直接催生了2014-2015年大牛市的三段主升浪，3次降息后上證指數30個交易日的漲幅分別為35%、24.9%和8.8%；牛市泡沫破裂后，央行降息對股市影響效果減少，但仍引發市場大幅波動，6月28日和8月26日降息后的3個交易日內上證指數上下波動幅度超5%。今年8、9月LPR降息后上證指數并未出現大幅波動，LPR降息對股市沖擊較小。 2）對債市的影響：傳統降息短期內對債券市場影響有限，8、9月LPR降息后10年期國債收益率不降反升。從10年期國債到期收益率看，2015年降息短期內并未影響債券走勢，一方面是長久期國債收益率主要反映市場預期，另一方面債券交易以機構投資者為主，市場有效程度高。但從中長期來看，降息仍然會通過金融機構資產配置逐漸傳導至債市。LPR降息幅度小，因此對債券市場影響有限，今年8、9月LPR降息后10年期國債收益率不降反升。 3）對房價的影響：2015年降息使房地產由熊轉牛，LPR為房貸設立5年期以上品種，個人住房貸款利率不降反升。2015年央行降息引發購房高潮，百城住宅價格指數和商品房銷售面積均觸底回升，且隨著基準利率降低逐漸傳導至個人住房貸款，房地產迎來量價齊升的大牛市。本輪LPR改革針對個人住房貸款設立5年期以上品種，搭建了實體經濟與房地產之間的“防火墻”，達到了降低實際融資成本與“房住不炒”的雙重目標。根據融360的高頻數據，8、9月LPR降息后房貸利率不降反升，9月全國首套房貸平均利率5.51%，較5月上升9BP，二套房貸平均利率5.83%，較5月上升9BP。 4）實體經濟：LPR降息效果明顯不及基準利率降低。2014、2015年央行降息后，社融存量增速快速止跌回升，逆周期調節效果明顯。8、9月LPR降息有效支撐社融增速，但效果明顯不及基準利率降低。 我們以LPR降息帶來的年利息費用降低幅度來度量LPR降息效果，并且只考慮靜態的貸款余額，不考慮未來的新增貸款。此外我們假定：①短期貸款：每個月到期并續作數量=余額/12，且1年后全部到期并續作；②企業中長期貸款：1年后有50%到期并續作（根據我們對上市公司測算，五大行剩余期限超過1年的貸款占比約50%-60%，股份制、城、農商行約30%-50%）。③根據央行披露數據，9月末銀行新發放貸款中LPR運用占比達56%，假定1年后新發放貸款全部使用LPR定價。④假定新增住戶房貸（即住戶中長期消費貸款）全部變更為LPR定價。 結果顯示：本輪MLF降息5BP，但LPR降息效果偏弱且見效周期長的特點仍未改變。基準利率降低25BP可以降低住戶和企業3445億元的利息費用，而MLF降息5BP僅降低27億元，效果僅為傳統降息的0.7%。隨著時間推移，部分存量貸款合約定價從基準利率更新為LPR，且LPR普及率提升，LPR降息效果逐漸釋放，1年后5BP的降息可以節省企業住戶利息費用548億元。疊加此前LPR加點降低11BP，1年后企業住戶累計可節省利息費用1319億元，但效果僅有傳統降息25BP的38.3%。 需要注意的是，上述測算僅是總量測算的結果，結構上看MLF降息有望進一步引導資金流向制造業。此外央行“破例”在CPI“破3”且豬肉價格持續上漲情況下降息，此舉將打破“豬價上漲-央行加息”的市場預期，避免實際利率攀升、信用收縮。 8． 展望未來，如何讓MLF降息和LPR降息傳導到實體經濟？長期還需真正實現利率市場化，中短期央行還需注重疏通貨幣政策傳導渠道。 LPR改革作為完全利率市場化過程中的過渡機制，在引導貸款利率下降、緩解實體經濟融資貴方面邁出重要一步。但是LPR改革也只是我國利率渠道疏通的一小步，實現真正的利率市場化，我國仍面臨資金供給端及需求端兩方面的問題。 資金供給端：在央行層面，1）當前我國缺乏明確的基準利率信號，各期限政策利率信號存在分割；2）我國在利率走廊建設上仍處于探索階段，難以有效穩定利率波動；3）過高的法定存款準備金率、貸款數量的隱性限制等監管要求變相增加銀行資產配置的成本，限制銀行在不同類型資產（主要是貸款和債券）之間的配置。 在中小銀行層面，央行缺乏直接向中小銀行提供流動性的渠道，中小銀行流動性分層，干擾信貸市場正常定價，影響中小銀行的民營及小微客戶融資成本。 在商業銀行層面，存款利率短期仍然難以實現市場化，導致商業銀行內部定價參考的資金成本仍將在一定程度上掛鉤于存款基準利率，難以與市場利率形成較高的關聯性。 在資金需求端：經濟下行以及預算軟約束造成實體經濟流動性分層，國企及民企信用利差擴大，影響利率渠道向實體經濟的傳導效率。 當前我國經濟正從高速增長向高質量增長轉型，信貸傳導渠道效率日益下降，因此利率渠道的疏通顯得至關重要。未來應該繼續加大改革力度，疏通貨幣政策利率渠道。一是盡快培育一套能夠準確反映政策意圖的基準利率體系，完善利率走廊機制，降低市場利率波動。二是逐步推進存款利率市場化，按照先長期后短期、先大額后小額的次序安排逐步放開。三是通過階段性降準的方式降低法定存款準備金率。四是進一步發展債券市場，完善國債收益率曲線，強化政策利率在債券市場上的傳導效率。五是加大財稅體制改革力度，盡快打破地方政府和國有企業部門的預算軟約束。 [詳情]

　　原標題：MLF利率降低助推實體經濟融資成本下行 來源 金融時報 本報記者李國輝 11月5日，央行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 本次降息的時點讓市場較為意外，交通銀行金融市場業務中心高級分析師楊一成表示，本次MLF利率下行5bp可以說是明確了近期央行對于貨幣政策的態度。在結構性通脹上行的壓力下，降低實體經濟融資成本、助力實體經濟仍是重點。展望四季度，在經濟增速放緩壓力仍然較大的背景下，當前降低銀行負債端利率的必要性不減。預計本次MLF利率下調將帶動11月的LPR報價下行。 東方金誠首席宏觀分析師王青表示，本次MLF操作利率下調有三個主要原因：一是新LPR報價主要以MLF操作利率為基礎，MLF利率下行有助于引導新LPR一年期品種走低，降低實體經濟融資成本。二是10月官方PMI繼續處于榮枯線以下，且收縮幅度較上月有所擴大，意味著短期內經濟運行仍面臨較大下行壓力。此時MLF利率下調，將釋放逆周期政策調節力度加大信號，有助于穩定市場預期，穩定宏觀經濟運行。三是10月31日美聯儲實施年內第三次降息，引導全球貨幣政策進一步轉向寬松，外部平衡因素——主要是指保持人民幣匯率穩定——對國內貨幣政策靈活調整的掣肘弱化。 全球降息潮背景下，市場對于央行進一步加大逆周期調節力度早有期待。交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀表示，MLF利率下調或許也是對近期美國再次降息的一個回應。一段時間以來，央行偏松調節的步伐不及預期，一定程度受到物價上漲因素掣肘。陳冀強調，“事實上，當前的結構性物價上升是階段性的，PPI持續負增長所折射出的需求不足，宏觀基本面未來更應擔憂的是通縮，而非通脹。因此物價不應制約當前貨幣政策偏松調節。” 中信證券研究所副所長明明也表示，目前實體經濟壓力比較大，豬肉通脹并不會對貨幣政策形成制約，貨幣政策主要關心核心通脹。另外，最近債券市場利率上行幅度比較明顯，包括一些企業取消發行，影響到了實體經濟的融資，所以央行在這個時候適時調降利率，有助于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟的作用。 “當前我國經濟下行壓力不減，為實體經濟降低融資成本仍有必要。”民生證券首席宏觀分析師解運亮還表示，從影響LPR報價的因素來看，如欲LPR下降，首先需要降低銀行資金成本。在其他各項條件不變的情況下，LPR和MLF利率是聯動的。本次MLF利率下調為11月20日下調LPR鋪平了道路。 LPR新報價機制后，代表銀行優質客戶信貸融資成本的LPR直接掛鉤MLF操作利率。8、9月LPR報價依靠銀行普遍調低加點幅度，LPR下行11BP。10月LPR在MLF操作利率按兵不動，1年期LPR也維持在4.2%，未延續此前的下行趨勢。陳冀表示，預計央行未來將進一步加大流動性投放力度，配合MLF利率降低以發揮實效，并有必要適時對一些流動性相對緊張、對中小企業支持力度較大的銀行加大定向流動性支持力度。 外匯市場方面，MLF利率下調后，美元兌人民幣匯率短時略微上行，隨即又震蕩再創近日新低。楊一成表示，目前決定人民幣短期走勢的重要影響因素仍是中美貿易談判，而市場整體對于近期談判局勢較為樂觀。 “今年以來全球央行寬松力度比較大，而且人民幣匯率保持穩定，央行貨幣政策空間比較充足。預計未來可能會采取量價配合的政策，進一步增加流動性的供給，總體穩定經濟。”明明說。 不過，MLF利率下調并不意味著貨幣政策轉向寬松。陳冀表示，MLF利率下調幅度僅5bP，央行穩健微調基調未變。從增量流動性的角度看，央行在流動性總量調控方面依然保持著相對穩健的步伐。陳冀強調，“MLF利率下調并非開啟貨幣寬松周期的起點，一段時期以來貨幣政策都在逆周期調節上逐步發力。從政策導向的角度看，政策加力逆周期調節著力解決的目標問題依然在于助力實體企業運行狀況改善和實際融資成本下降。” 下一步對于解決實體經濟融資難融資貴問題，王青預計，央行將主要通過擴大新LPR使用等措施，降低企業貸款實際利率水平，同時運用TMLF等定向政策工具，引導金融機構加大對實體經濟，特別是對小微、民營企業及制造業的支持力度。[詳情]

　　來源 金融時報 記者李國輝 本報訊 記者李國輝報道 11月5日，央行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。當日有4035億元MLF到期，實現凈回籠35億元。[詳情]

　　原標題：怎么看MLF利率調整及其影響？ 來源：固收彬法 【天風研究】 孫彬彬/陳寶林 摘要： 從央行政策框架的前提與目標考慮，相關條件除了豬通脹問題以外，對于貨幣政策空間的打開總體有利，央行本次操作在時點上不可忽視跟隨聯儲和中美利差約束的改善。 此外，MLF利率是2015年以來央行引入并重點打造的政策利率之一，也是LPR報價的參考基準，作為2017年以來首次調降政策利率，無論如何，降息二字完全適用。 自2018年1月降準以來，從數量工具到價格工具，基本可以判斷央行降息周期開啟。 那么是否就此看好基本面呢？ 中長期來看，我們依然維持此前的判斷：穩增長是一個復雜曲折的過程，從名義GDP增速來看本輪利率低點至少可以看到2015-2016年的水平，甚至可以比照1998-2002年。 核心關注指標是GDP名義增速。 客觀來看，四季度和明年一季度由于GDP名義增速有所上行，債市難免有一定的壓力。但是央行正式開啟降息周期，對利率方向給出明確指引，我們認為利率上限再次明確（10年國債3.25%）。下行空間雖然不容易很快打開，但是方向是明確的。建議機構積極參與，更好地布局明年！ 事件：11月5日，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 8月LPR形成機制改革以來，市場一開始對MLF利率調整充滿憧憬，但是預期一度落空；9月雖有降準但隨后操作反而更顯中性；10月，LPR利率不變和TMLF操作缺席，更是令市場感覺到通脹的壓力。結果，MLF利率調整在這個時間點落地了，該如何理解央行的操作行為呢？ 首先，這是央行隨行就市的結果。 畢竟，不論是同業存單還是SHIBOR都已經長期低于MLF利率，特別是MLF和SHIBOR的倒掛，這在2016年以來是不同尋常的狀態，在邏輯上與央行政策利率作為同業利率的理論下限不符合，所以本次調整顯然帶有央行“隨行就市”的特征。 當然，如果僅僅把此次操作歸因為央行隨行就市，當然是太表面了。 深層次的理解還是要從央行的政策框架出發進行考慮。 央行目前的政策框架是雙支柱框架：一方面貨幣政策要關注傳統經濟周期，考慮經濟與通脹；另一方面宏觀審慎管理關注金融周期，考慮資產價格和宏觀杠桿。 我們在前期報告《央行何時會再度降準、“降息”？》、《如何理解近期央行操作？》多次指出，當前央行處于一個多目標平衡的狀態之中，貨幣政策最終目的是穩增長，但同時也受通脹、匯率、資產價格和宏觀杠桿等多方面的制約。 從經濟基本面觀察： 一是豬通脹壓力與工業品通縮并存。近期豬肉價格快速上行，CPI上行壓力加大，豬肉價格領先指標能繁母豬存欄仍未出現拐點。根據我們的測算，到明年一季度CPI會始終保持上升，并且在整個上半年都位于3%以上。 PPI方面，在全球需求不振和供給壓力上升的情況下，原油等大宗商品價格保持低迷。PPI同比雖然在四季度小幅轉正，但是整體上看在未來半年內大概率仍會處于通縮區間。 考慮到GDP平減指數是更為全面的通脹指標，雖然預計后續CPI仍有豬通脹壓力，但PPI保持在負區間，未來半年GDP平減指數總體先上后下。 那么央行怎么看待這一問題呢？最近的表述如下： “從央行的貨幣政策角度來看當然所有的指標都要重點關注，我想其中對于涉及到國計民生的，從國際上來看關注最多的還是CPI指標。另外一個方面我想還要關注物價走勢的動態變化，剛才媒體朋友談到了剛剛公布的CPI超過了3%，也談到了PPI的指數，對這兩個指標后期發展的變化我們也要密切關注。” ——《2019年第三季度金融統計數據新聞發布會文字實錄》[1]，央行官網 二是經濟增長和就業。 三季度GDP增速跌至6.0%的區間下限，市場高度關注，甚至外交部發言人也對三季度經濟數據做出回應[2]。經濟增速下行的同時，當前失業率持續處于高位，顯示穩增長壓力依然較大。 對于經濟與貨幣政策，央行最近的一次表述是易行長的講話： “我們并不急于像其他一些國家央行所做的那樣，有一些比較大的降息和量化寬松的政策……大家都擔心如果真的出現經濟下行，主要發達國家的貨幣政策工具用完了，比如說他們已經接近零利率了，甚至實行負利率政策，我認為我們應該在整個貨幣政策操作的過程中，珍惜正常的貨幣政策的空間，使得我們能夠在這個正常的貨幣政策的空間中盡量長地延續正常的貨幣政策，這樣對整個經濟的可持續發展和老百姓的福祉是有利的。” ——2019年9月24日“以新發展理念為引領，推進中國經濟平穩健康可持續發展”新聞發布會[3] 從這一表述出發，考慮到通脹與經濟的現實，此次操作之前一般理解是央行會保持穩健中性的政策基調，既不加碼，也不收緊。 在經濟和通脹之外，央行同時需要關注宏觀審慎管理，主要包括兩個方面：一是房地產和杠桿，二是匯率和內外平衡。 資產價格和宏觀杠桿是宏觀審慎管理的重要關注點。一季度宏觀杠桿率回升，一季度貨幣政策執行報告也明確關注結構性去杠桿。6月開始，政策進一步加大對房地產融資限制；7月政治局會議也明確強調“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”；8月央行表示“做到房貸的增量不擴張、房貸的利率不下降”；9月4日國常會明顯提前下達的專項債額度不得用于“不得用于土地儲備和房地產相關領域、置換債務以及可完全商業化運作的產業項目”。 在政策作用下，當前房價大幅上漲趨勢基本被遏制，二季度宏觀杠桿率已小幅下行。 “9月末人民幣房地產貸款余額是43.3萬億，同比增長15.6%，這個增速已經連續14個月回落，從增長的水平上來看，這個增速比上年末回落了4.4個百分點。前三季度新增的房地產貸款是4.6萬億元，占同期人民幣貸款新增量的33.7%，這個占比跟去年占比水平相比要低6.2個百分點。我們看一下房地產貸款的結構情況，個人住房貸款余額是29萬億元，同比增長16.8%，個人住房貸款的增速比上年末回落了1個百分點。前三季度個人住房貸款新增3.3萬億元，新增個人住房貸款增量占各項貸款的占比是24.1%，這個水平與去年全年的占比水平基本持平。房地產開發貸款的余額是11.2萬億元，同比增長11.7%，增速比上年末回落10.8個百分點，也是連續14個月回落。前三季度新增的房地產開發貸款是1萬億元，占同期各項貸款增量的7.7%，這個占比跟去年全年占比相比低了3.9個百分點。” ——《2019年第三季度金融統計數據新聞發布會文字實錄》[4]，央行官網 從資產價格和杠桿角度考慮，央行貨幣操作空間僅僅是略有改善。 匯率和內外均衡方面，9月18日之后，10月美聯儲再次降息，中美短端利差明顯回升，長端利差也處于高位。我們此前報告就明確：如果10月份美聯儲超預期降息，那么中美短端利差也基本回到2018年4月博鰲論壇上易行長說的舒服區間內，這樣貨幣政策空間進一步打開，從中美利差角度而言匯率的制約較前期應該會有所下降。 “目前，中國十年期國債收益率約為3.7%，美國十年期國債收益率約為2.8%，中美利差處于比較舒服的區間。包括貨幣市場的隔夜利率和七天利率，中美利差也在舒適的范圍內……比如美國目前已加息了6次，但人民幣的收益率曲線還是一直比美元收益率曲線高80-100個基點，保持了穩定的利差。” ——2018年4月11日易綱行長在博鰲亞洲論壇提出中美利差“舒服區間”的概念 “當前經濟處于下行周期中，需要一個相對寬松的貨幣條件，但寬松的貨幣條件必須考慮外部均衡，也不能太寬松了，因為如果太寬松，利率太低，會影響匯率，要在內部均衡和外部均衡找到一個平衡點。而當內部均衡和外部均衡產生了矛盾，就要以內部均衡為主，兼顧外部均衡，找到一個最優的平衡點。” ——2018年12月13日易綱行長在“新浪·長安論壇”對內外均衡問題作了更為全面的表述 以上是我們所分析的央行最近兩年的政策框架，顯然從政策框架的前提與目標考慮，目前并不支持政策的顯著放松，但是相關條件除了豬通脹問題以外，對于貨幣政策空間的打開總體有利，央行本次操作在時點上不可忽視跟隨聯儲和中美利差約束的改善。 此外，MLF利率是2015年以來央行引入并重點打造的政策利率之一，也是LPR報價的參考基準，作為2017年以來首次調降政策利率，無論如何，降息二字是完全適用的。 自2018年1月降準以來，從數量工具到價格工具，基本可以判斷央行降息周期開啟。 [1] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3904475/index.html [2]https：//www.fmprc.gov.cn/web/fyrbt_673021/jzhsl_673025/t1710131.shtml [3] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3895219/index.html [4] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3904475/index.html 對于本次MLF降息，還可以結合10月LPR未動、TMLF落空來理解。孫國峰司長在2019年第三季度金融統計數據新聞發布會強調“中央銀行需要關注預期的變化，更多是通過改革的辦法來降低融資成本”。因而，本次MLF利率調降主要目的應該是進一步引導LPR下行。 為什么TMLF會落空？TMLF的操作目的是“增強大型銀行對小微企業、民營企業信貸供給能力”。和MLF相比，TMLF并不具有中期政策利率屬性，LPR的錨是MLF而不是TMLF。因而TMLF操作更多地是緩解銀行信貸結構性投放的流動性約束，利率約束則主要依靠MLF利率調節。 “因為TMLF操作是根據銀行對小微和民營企業貸款的增量和需求情況綜合確定的，搜集銀行每個季度對小微企業、民營企業貸款的數據需要一定時間，所以基本上都是在季后首月第四周進行操作，其實是有規律的。” ——2019年4月25日國新辦舉行降低小微企業融資成本政策例行吹風會 所以市場不能因為TMLF利率低于MLF，而忽視本次操作利率下調的作用。 10月TMLF操作空缺，同時LPR未進一步下調，直至本次調整MLF利率，顯示央行在降低融資成本問題上明確開始考慮通過調整政策利率加以引導，因為銀行很難繼續壓縮點差。當前商業銀行面臨的主要約束應該還在于負債成本居高不下，繼續降點差會對銀行利差和盈利能力形成較大的損害。銀行中報顯示存款競爭加劇抬高負債成本（參見前期報告《金融供給側改革中的銀行情況》），近期對于結構性存款的監管也有降低銀行負債成本的考慮。進一步地，銀行利潤下滑還會對財政收入構成壓力（國有資本經營收入），而這是今年財政增收的重要來源。 我們認為本次MLF利率調整實際上確認了繼續依靠壓縮加點的方式難以為繼，既然政策利率調整已經開啟，那么未來降成本訴求之下MLF利率應該還會繼續調降。 畢竟2019年9月份企業貸款利率是5.24%，比去年的高點下降了36個基點，對于緩解信用收縮、促進實體經濟發展起到了比較好的效果。但是這與實體經濟發展的背在需求和加大逆周期的訴求相比，幅度顯然是不夠的。 MLF利率調降之后，很自然的問題是逆回購利率是否會跟隨調降，畢竟歷史上兩者往往同步調整。 央行對于市場預期還是有所關注。如果說本次降息觸發因素之一是10月31日美聯儲降息，那么逆回購利率在上周五即可調降（當日有200億逆回購到期）。央行選擇周二調降MLF利率，可能對于市場預期還是有一定的擔憂，畢竟MLF利率對于資金利率的影響相對間接。 那么，未來逆回購利率是否會調整？ 這還是要回到前文貨幣政策的框架進行考慮，畢竟央行要兼顧多個目標，在豬通脹壓力沒有消除前還需要考慮通脹預期管理問題： “第二個問題是預期的管理問題。當前中國并不存在持續通脹或者是通縮的基礎，但是也要防止通脹預期擴散，形成一個惡性循環。所以從這個角度來說，中央銀行需要關注預期的變化，更多是通過改革的辦法來降低融資成本。” ——《2019年第三季度金融統計數據新聞發布會文字實錄》[1]，央行官網 更何況，美聯儲可能年內不會繼續降息，MLF承擔了降LPR的重任，所以在基本面確認進一步下行壓力之前，逆回購可能暫不調整。 暫不調整不意味著不調整，MLF作為中期利率的基準參考，逆回購是短端利率的基準參考，只要中美短端利差仍然處于舒適區間，經濟下行壓力加大，未來價格調整的可能性完全具備，時點可能在1月前后。 我們需要明確逆回購利率和MLF利率都是央行重要的政策利率，不同政策利率之間長期分化是否合乎利率調控轉型的方向？ [1] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3904475/index.html 今年降準有一個典型特征，國務院常務會議為降準預報，央行隨后確認。所以這個問題要考慮國務院層面的訴求。 國務院當前關注重心顯然還是落在穩增長和就業上，我們反復強調31個大城市城鎮調查失業率的政策指示意義。 如果未來經濟下行壓力加大，就業指標繼續上行，那么降準就完全值得期待。當然從LPR改革的角度，降準也是降低負債引導實體融資成本下行的重要前提。如果考慮專項債，這還是保障專項債順利發行的前提。 除此之外，還要考慮外圍因素變化。 目前全球經濟增長疲弱，下行風險加大，再考慮上地緣政治沖突不斷，完全有可能是一次內外多重疊加的危機情況。作為全球宏觀經濟領先指標，摩根大通全球制造業PMI和OECD綜合領先指標已經降至歷史低位。 為了應對外部風險的沖擊，央行可能會加大貨幣投放以穩定市場，歷史上至少2012年和2016年在外圍風險上升時央行直接加大貨幣投放。所以最晚明年一季度，我們相信能夠看到再一次降準的落地。 從政策框架的前提與目標考慮，目前雖不支持政策的顯著放松，但是相關條件除了豬通脹問題以外，對于貨幣政策空間的打開總體有利，央行本次操作在時點上不可忽視跟隨聯儲和中美利差約束的改善。 此外，MLF利率是2015年以來央行引入并重點打造的政策利率之一，也是LPR報價的參考基準，作為2017年以來首次調降政策利率，無論如何，降息二字是完全適用的。 自2018年1月降準以來，從數量工具到價格工具，基本可以判斷央行降息周期開啟。 那么是否就此看好基本面呢？ 中長期來看，我們依然維持此前的判斷：穩增長是一個復雜曲折的過程，從名義GDP增速來看本輪利率低點至少可以看到2015-2016年的水平，甚至可以比照1998-2002年。 核心關注指標是GDP名義增速。 客觀來看，四季度和明年一季度由于GDP名義增速有所上行，債市難免有一定的壓力。但是央行正式開啟降息周期，對利率方向給出明確指引，我們認為利率上限再次明確（10年國債3.25%）。下行空間雖然不容易很快打開，但是方向是明確的。建議機構積極參與，更好地布局明年！ 經濟走勢超預期，利率超預期上行。 固收彬法是孫彬彬帶領的固定收益研究團隊成果分享平臺，致力于為市場帶來最接地氣的研究產品和服務，感謝您的關注！ 注：本文有刪減[詳情]

　　原標題：國盛宏觀：“降息”5BP有何真意思？還會再降么？ 來源：熊園觀察 事件：11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元（當日到期量為4035億元），期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 核心結論：一旦開始，就不會輕易結束。 1、本次“降息”（降MLF利率）有信號意義也有實質作用，我國“降息”通道由此開啟。8月以來豬價帶動下通脹走高，再疊加9月央行全面降準，降息預期不斷降溫。但8月以來我們在多篇報告中持續提示“降息”可期、MLF利率有望下調，可以說本次“降息”符合我們預期、但超市場預期。總體看，雖然只是“意思”了5BP，但此舉表明我國貨幣政策將延續寬松（信號意義），同時，“降息”通道也將就此打開（實質作用）。 2、本次“降息”主因有四：其一，海外對我國降息制約減弱：美聯儲降息通道打開，年內三次降息中國仍未跟隨（對比之下，2015年這輪美聯儲加息周期，我國跟隨加了）；中美利差維持在140BP以上的高位，距離“舒適區間”和811匯改以來均值有較大空間；美元和貿易摩擦對人民幣匯率的打壓減弱。其二，穩增長的訴求：國內經濟下行壓力仍大，10月制造業PMI轉降，貿易摩擦拖累持續顯現，需要政策對沖。其三，降成本的需要：10月21日LPR報價維持不變，表明銀行壓降利潤和息差空間已有限。降低MLF利率有助于推動LPR的進一步下行，降低企業融資成本，同時也有望引導利率下行進而降低企業和地方政府發債成本。其四，時點考慮：綜合考慮9月降準在11月釋放的資金已經大幅減少、11月5日有大額MLF集中到期、當前CPI還未上行至本輪最高點，可以說，本次是短期內唯一的可選時點。 3、CPI繼續上行會干擾短期“降息”節奏，但不改持續“降息”方向。維持此前判斷，其一，產出缺口連續5個季度為負，指向我國面臨實際的“通縮”壓力；2009年以來央行盯住的通脹指標遵循從“以CPI為主”到“綜合CPI和GDP平減指數”的轉變。核心CPI穩中緩降，GDP維持穩定，指向我國貨幣政策總基調仍應以寬為主。其二，與通脹相比，當前貨幣政策應以穩增長為重點。其三，本輪通脹是由豬肉供給短缺引起的結構性通脹，應從供給端入手解決，貨幣收緊也難抑制通脹。 4、往后看，“降息”降準仍然可期。“降息”方面：11月LPR報價有望下調5-10個BP（但12月再降概率較小），不過房貸實際利率不會下調；后續MLF利率預計還將調降1-2次，最快2020年二三月份（主因屆時CPI高點已過、美聯儲降息預期再次升溫），累計再降10-20BP左右（也即本輪MLF利率最終有望降至3.05%-3.15%）；同時，春節之前的TMLF利率也有可能跟隨下調。降準方面，維持此前判斷，后續有望再降一次（最快在今年底明年初），但幅度有限（今年以來央行高層多次強調降準空間已經不大）。 5、本次“降息”的市場影響：宏觀層面，綜合MLF利率下調和LPR改革來看，更為長遠的影響是央行政策調控從數量型向價格型的轉變，提高政策利率對信貸利率的傳導。資本市場層面，總體利好股債、股好于債，四季度在通脹升溫等利空未出盡情況下，利率債仍需謹慎；行業層面，雖新發放貸款利率可能跟隨LPR下降，但存量部分短期不受影響，且負債端成本隨MLF下降形成對沖，預計對銀行的實際影響有限；在“房住不炒”大背景下，本次“降息”對房地產利好有限。政策層面，貨幣政策延續寬松利于財政政策更好施行，后續貨幣政策重點不僅在疏通傳導上，更在于與財政更好地協同。 風險提示：通脹上行超預期，政策執行力度不及預期。 [詳情]

　　原標題：“降息”5BP有何真意思？還會再降么？【國盛宏觀熊園團隊】 來源：熊園觀察 事件：11月5日央行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元（當日到期量為4035億元），期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 核心結論：一旦開始，就不會輕易結束。 1、本次“降息”（降MLF利率）有信號意義也有實質作用，我國“降息”通道由此開啟。8月以來豬價帶動下通脹走高，再疊加 9月央行全面降準，降息預期不斷降溫。但8月以來我們在多篇報告中持續提示“降息”可期、MLF利率有望下調，可以說本次“降息”符合我們預期、但超市場預期。總體看，雖然只是“意思”了5BP，但此舉表明我國貨幣政策將延續寬松（信號意義），同時，“降息”通道也將就此打開（實質作用）。 2、本次“降息”主因有四： 其一，海外對我國降息制約減弱：美聯儲降息通道打開，年內三次降息中國仍未跟隨（對比之下，2015年這輪美聯儲加息周期，我國跟隨加了）；中國和美國利差維持在140BP以上的高位，距離“舒適區間”和811匯改以來均值有較大空間；美元和貿易摩擦對人民幣匯率的打壓減弱。 其二，穩增長的訴求：國內經濟下行壓力仍大，10月制造業PMI轉降，貿易摩擦拖累持續顯現，需要政策對沖。 其三，降成本的需要：10月21日LPR報價維持不變，表明銀行壓降利潤和息差空間已有限。降低MLF利率有助于推動LPR的進一步下行，降低企業融資成本，同時也有望引導利率下行進而降低企業和地方政府發債成本。 其四，時點考慮：綜合考慮9月降準在11月釋放的資金已經大幅減少、11月5日有大額MLF集中到期、當前CPI還未上行至本輪最高點，可以說，本次是短期內唯一的可選時點。 3、CPI繼續上行會干擾短期“降息”節奏，但不改持續“降息”方向。維持此前判斷，其一，產出缺口連續5個季度為負，指向我國面臨實際的“通縮”壓力；2009年以來央行盯住的通脹指標遵循從“以CPI為主”到“綜合CPI和GDP平減指數”的轉變。核心CPI穩中緩降，GDP維持穩定，指向我國貨幣政策總基調仍應以寬為主。其二，與通脹相比，當前貨幣政策應以穩增長為重點。其三，本輪通脹是由豬肉供給短缺引起的結構性通脹，應從供給端入手解決，貨幣收緊也難抑制通脹。 4、往后看，“降息”降準仍然可期。“降息”方面：11月LPR報價有望下調5-10個BP（但12月再降概率較小），不過房貸實際利率不會下調；后續MLF利率預計還將調降1-2次，最快2020年二三月份（主因屆時CPI高點已過、美聯儲降息預期再次升溫），累計再降10-20BP左右（也即本輪MLF利率最終有望降至3.05%-3.15%）；同時，春節之前的TMLF利率也有可能跟隨下調。降準方面，維持此前判斷，后續有望再降一次（最快在今年底明年初），但幅度有限（今年以來央行高層多次強調降準空間已經不大）。 5、本次“降息”的市場影響：宏觀層面，綜合MLF利率下調和LPR改革來看，更為長遠的影響是央行政策調控從數量型向價格型的轉變，提高政策利率對信貸利率的傳導。資本市場層面，總體利好股債、股好于債，四季度在通脹升溫等利空未出盡情況下，利率債仍需謹慎；行業層面，雖新發放貸款利率可能跟隨LPR下降，但存量部分短期不受影響，且負債端成本隨MLF下降形成對沖，預計對銀行的實際影響有限；在“房住不炒”大背景下，本次“降息”對房地產利好有限。政策層面，貨幣政策延續寬松利于財政政策更好施行，后續貨幣政策重點不僅在疏通傳導上，更在于與財政更好地協同。 風險提示：通脹上行超預期，政策執行力度不及預期。 聯系人：熊園，國盛宏觀首席分析師；何寧，國盛宏觀助理研究員；劉新宇，國盛宏觀助理研究員 注：本文有修改[詳情]

　　原標題：央行下調MLF利率5個基點11月LPR報價或同步下調 來源：上海證券報 ⊙常佩琦 唐燕飛 ○編輯 陳羽 人民銀行昨日“突然”下調1年期中期借貸便利（MLF）利率。由于遠超市場預期，當日A股應聲大幅上行。市場人士普遍認為，該操作說明在央行的“天平”上，“穩增長”權重大于“控通脹”。 央行發布公告稱，2019年11月5日，人民銀行開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 “穩增長”更重要 這是2018年4月以來，央行首次調降1年期MLF利率。市場此前普遍預計，在通脹隱憂下，央行大概率會續作MLF的同時維穩利率，或是進行“MLF+TMLF”組合操作。市場人士認為，MLF利率的下調說明央行對于“穩增長”的重視大過“控通脹”。 市場人士分析認為，目前擺在央行面前的是一個兩難局面。一是實體經濟下行的壓力。10月中國制造業采購經理指數PMI指數繼續放緩，環比下降0.5個百分點至49.3%。二是通脹隱憂的浮現。9月份居民消費價格指數（CPI）同比上漲3%，漲幅有所擴大。 光大證券首席銀行業分析師王一峰表示，相對于“控通脹”，央行更注重“穩增長”，降低MLF利率旨在加大對于實體經濟的支持力度。 中信證券固定收益首席分析師明明認為，MLF小幅下調利率有以下幾方面原因：一是實體經濟壓力大；二是“豬肉通脹”不會對貨幣政策形成制約，貨幣政策主要關心核心通脹；三是最近債券市場利率上行幅度明顯，包括一些企業取消發行，影響實體經濟融資，央行適時調降利率，有利于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟作用。 市場普遍認為，央行昨日操作將對股市和債市形成利好。 11月LPR報價有望下調 LPR機制改革后，與MLF利率掛鉤，MLF利率成為“利率之錨”。 市場人士認為，央行降低MLF利率是為了引導LPR報價下行，進而傳導至企業融資利率的下行，預計11月LPR報價將有所下調。 王一峰預計，11月LPR將同步下調5個基點，成為建立“MLF—LPR”聯動機制以來的第一次實踐。“央行希望通過進一步疏通貨幣政策傳導機制，來加大對于實體經濟的扶持力度。而逐步引導LPR下行，將更多運用市場化力量來推動服務小微民營企業。” 此外，今年以來隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息應對，美聯儲今年內連續3次降息。此番MLF利率下調，引發了關于我國是否開啟降息周期的討論。 天風證券銀行業首席分析師廖志明認為，若明年年中CPI壓力明顯緩解，預期MLF下調空間還有30個基點。 但王一峰認為，雖然未來仍受制于市場預期、跨境資本流動和國際宏觀政策協調性的制約，但我國央行貨幣政策“以我為主”的基調不會改變。 “我國央行前期并未跟隨操作‘降息’，本次MLF下調5個基點，下調幅度相當克制，可見央行貨幣政策依然保持定力，珍惜傳統貨幣政策的空間。MLF未來仍有下調空間，但下一階段定向降準等結構性工具使用的可能性更大。”王一峰表示。[詳情]

　　原標題：逆周期調節發力 MLF利率“意外”下調 來源：經濟參考報 11月5日，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點，引發市場高度關注。業內人士表示，此次“降息”有助于發揮貨幣政策逆周期調節作用，進一步引導實體經濟融資成本下行。 在LPR形成機制改革完善之后，市場普遍認為MLF利率下調有空間且有需求，但近期伴隨著通脹壓力有所上升，市場人士對今年年內下調MLF利率的預期逐漸降溫。因此，不少人士認為此次操作是“情理之中、意料之外”。 中國銀行研究院研究員梁斯表示，考慮到當前經濟依然面臨下行壓力，調低MLF利率有助于降低商業銀行流動性成本，穩定商業銀行收益，為商業銀行投放信貸提供更多支持。 中國民生銀行首席研究員溫彬表示，今年以來，隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息應對，美聯儲今年內連續三次降息，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50個基點擴大至目前的150個基點，利差擴大使人民幣兌美元匯率企穩回升，今日人民幣兌美元匯率較9月3日的年內低點上漲了2.2%左右，為央行降息打開了空間。 業內人士普遍認為，MLF利率下調并不意味著穩健貨幣政策的轉向。但針對未來的MLF利率調整空間，市場人士看法則有所分歧。中信證券研究所副所長明明表示，貨幣政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。梁斯則表示，此次MLF利率僅下降5個基點，幅度較小。因此此次MLF利率調降更多是對市場意愿的反映，有助于穩定商業銀行經營，鼓勵商業銀行信貸投放意愿，后續持續調降MLF利率可能性較小。（記者 張莫） [詳情]

　　原標題：央行下調MLF利率5個基點11月LPR報價或同步下調 來源：上海證券報 ⊙常佩琦 唐燕飛 ○編輯 陳羽 人民銀行昨日“突然”下調1年期中期借貸便利（MLF）利率。由于遠超市場預期，當日A股應聲大幅上行。市場人士普遍認為，該操作說明在央行的“天平”上，“穩增長”權重大于“控通脹”。 央行發布公告稱，2019年11月5日，人民銀行開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 “穩增長”更重要 這是2018年4月以來，央行首次調降1年期MLF利率。市場此前普遍預計，在通脹隱憂下，央行大概率會續作MLF的同時維穩利率，或是進行“MLF+TMLF”組合操作。市場人士認為，MLF利率的下調說明央行對于“穩增長”的重視大過“控通脹”。 市場人士分析認為，目前擺在央行面前的是一個兩難局面。一是實體經濟下行的壓力。10月中國制造業采購經理指數PMI指數繼續放緩，環比下降0.5個百分點至49.3%。二是通脹隱憂的浮現。9月份居民消費價格指數（CPI）同比上漲3%，漲幅有所擴大。 光大證券首席銀行業分析師王一峰表示，相對于“控通脹”，央行更注重“穩增長”，降低MLF利率旨在加大對于實體經濟的支持力度。 中信證券固定收益首席分析師明明認為，MLF小幅下調利率有以下幾方面原因：一是實體經濟壓力大；二是“豬肉通脹”不會對貨幣政策形成制約，貨幣政策主要關心核心通脹；三是最近債券市場利率上行幅度明顯，包括一些企業取消發行，影響實體經濟融資，央行適時調降利率，有利于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟作用。 市場普遍認為，央行昨日操作將對股市和債市形成利好。 11月LPR報價有望下調 LPR機制改革后，與MLF利率掛鉤，MLF利率成為“利率之錨”。 市場人士認為，央行降低MLF利率是為了引導LPR報價下行，進而傳導至企業融資利率的下行，預計11月LPR報價將有所下調。 王一峰預計，11月LPR將同步下調5個基點，成為建立“MLF—LPR”聯動機制以來的第一次實踐。“央行希望通過進一步疏通貨幣政策傳導機制，來加大對于實體經濟的扶持力度。而逐步引導LPR下行，將更多運用市場化力量來推動服務小微民營企業。” 此外，今年以來隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息應對，美聯儲今年內連續3次降息。此番MLF利率下調，引發了關于我國是否開啟降息周期的討論。 天風證券銀行業首席分析師廖志明認為，若明年年中CPI壓力明顯緩解，預期MLF下調空間還有30個基點。 但王一峰認為，雖然未來仍受制于市場預期、跨境資本流動和國際宏觀政策協調性的制約，但我國央行貨幣政策“以我為主”的基調不會改變。 “我國央行前期并未跟隨操作‘降息’，本次MLF下調5個基點，下調幅度相當克制，可見央行貨幣政策依然保持定力，珍惜傳統貨幣政策的空間。MLF未來仍有下調空間，但下一階段定向降準等結構性工具使用的可能性更大。”王一峰表示。[詳情]

　　原標題：中標利率去年四月以來首降 時隔一年半，1年期中期借貸便利（MLF）利率首次下調。11月5日中國人民銀行公告顯示，開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。據了解，當日無逆回購到期，有4035億元MLF到期。 在資金面方面，11月4日資金面寬松，主要回購利率多數下跌，隔夜品種跌逾20個基點。Shibor短期品種明顯下行，隔夜品種下行22.6個基點報2.075%，7天期下行8.7個基點報2.529%，14天期下行9.6個基點報2.532%，1月期下行0.5個基點報2.77%。 “中標利率下調符合市場預期，有助于發揮貨幣政策逆周期調節作用。”中國民生銀行首席研究員溫彬認為，本次對到期MLF等量投放操作，表明央行繼續堅持穩健貨幣政策，確保市場流動性合理充裕。同時，1年期MLF利率下調5個基點，是去年4月份以來首次下調該政策利率，符合市場預期，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用。 溫彬表示，從國內經濟形勢來看，依然存在下行壓力。要守住經濟增長底線應加強和改善宏觀調控，發揮貨幣政策逆周期調節作用。從數量來看，廣義貨幣（M2）和社會融資規模增速與名義GDP增速基本適應。從價格來看，有引導資金價格下行的空間和必要。“盡管通過貸款市場報價利率（LPR）新機制，銀行實際報價利率已從新機制實施前的4.31%下降至目前的4.20%，但直接下調政策利率效果會更加顯著。” 中信證券首席固收分析師明明表示，最近債券市場利率上行幅度比較明顯，包括一些企業取消發行，影響到了實體經濟的融資，所以央行在這個時候適時調降利率，有助于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟的作用。另外，今年以來全球央行寬松力度比較大，而且人民幣匯率保持穩定，我國央行貨幣政策空間比較充足。 專家認為，按照LPR新機制，下調MLF利率預計會在隨后的LPR報價中反映出來。隨著LPR新機制日益成熟和完善，企業實際融資成本會有明顯下降。[詳情]

　　原標題：“麻辣粉”降價超預期 A股行情更有戲 在“降息”預期幾近落空之際，央行端出一碗降價“麻辣粉”，別有一番“味道”。中國人民銀行5日發布公告稱，開展中期借貸便利（MLF，市場人士俗稱“麻辣粉”）操作4000億元，利率較上期下降5個基點至3.25%。 在業內人士看來，此次MLF利率下調意義較大：既確認政策取向，又突出降低融資成本主線。即使包括MLF利率在內的公開市場操作利率下調，預計仍是以碎步緩行方式呈現。債市上漲空間有限，在風險偏好回升背景下，A股行情可能更有戲。 幅度小意義大 5個基點不多，但足以打消市場人士對貨幣緊縮的擔憂。 第三季度，市場對下調MLF利率的預期濃厚。在8月貸款市場報價利率（LPR）機制改革后，“MLF利率—LPR—貸款利率”傳導路徑打通。研究人士認為，適時降低MLF利率以進一步降低實體貸款利率可能性增大，“LPR機制完善—LPR基準推廣—MLF利率小幅多次調降”的降息“三部曲”將先后奏響。 被市場寄予厚望的MLF利率下調并未很快到來。8月和9月，MLF利率下調預期接連落空；10月，LPR結束連續兩月下行，就連每季一次的“特麻辣粉”（TMLF，定向中期借貸便利）也未現身。 市場人士對短期內貨幣政策不會放松逐步形成共識。這一背景下，此次MLF利率下調無疑超預期，幅度不大，但意義較大。 在各方看來，MLF利率下調意義主要有兩方面： 一是對當下政策取向的一次確認。穩增長和穩就業仍是當前最重要訴求，加大逆周期調控力度仍是政策主要方向。中國民生銀行首席研究員溫彬表示，MLF利率下調有助發揮貨幣政策逆周期調節作用。方正證券首席經濟學家顏色認為，MLF利率下調釋放重要信號：央行更關注穩增長與金融穩定。華泰證券首席固收分析師張繼強說，MLF利率下調打消了貨幣政策收緊擔憂。 二是多措并舉，繼續降低實體經濟融資成本。莫尼塔首席經濟學家鐘正生說，MLF利率下調說明，當前銀行壓縮風險溢價空間可能意愿有限。民生宏觀謝運亮團隊認為，基于LPR報價機制，在其他各項條件不變情況下，LPR和MLF利率是聯動的。如欲LPR下降，則降準和下調MLF利率，二者至少居其一。華創證券首席固收分析師周冠南表示，這是對“降成本”主線的確認，有助降低企業融資成本。 關注后續亮點 研究人士認為，當前中外利差足夠高，人民幣匯率企穩回升，為MLF利率適度下調創造條件。降息“三部曲”將繼續演繹。 不少機構人士認為，MLF利率下調為LPR繼續下行鋪平道路，20日LPR重拾下行將是水到渠成。溫彬預計20日1年期LPR可能降至4.15%。 分析人士認為，后續主要關注MLF利率會否繼續下調、央行逆回購等政策工具利率會否下調。 張繼強認為，本次MLF利率下調幅度不大，保留了政策“子彈”，MLF利率仍有下調空間。顏色認為，若后續經濟數據情況低于預期，將加大12月MLF利率下調可能性。 分析人士認為，央行未必會調降央行逆回購利率等短期政策利率。中長期的MLF利率著眼于引導LPR，短期的央行逆回購利率更強調引導貨幣市場利率中樞。當前，央行下調逆回購利率，對實體經濟幫助有限，反而可能助長金融機構加杠桿。聯訊證券首席經濟學家李奇霖認為，央行逆回購利率調整可能性不大。 此次MLF利率下調是對貨幣緊縮觀點的證偽，但也不是新一輪貨幣大寬松的序曲。 考慮到當前市場利率并不高，仍需兼顧穩匯率、穩物價、結構性去杠桿等宏觀目標，即使包括MLF利率在內的公開市場操作利率下調，預計仍是以碎步緩行的方式呈現。 有研究人士預測，后續央行可能在“量”和“價”兩角度進行平衡，即在降價的同時控量，避免流動性過于充裕，彰顯貨幣政策松緊適度的本色。 市場用漲聲“點贊” “麻辣粉”降價，國內金融市場5日大類資產普漲。 在連續調整后，債券市場做多熱情被點燃。截至當日收盤，中金所國債期貨各合約全線上漲。現券市場主要利率債收益率大幅走低，10年期國開債活躍券190210尾盤成交在3.74%，下行近6個基點。 A股市場股指波動上行，上證指數收報2991.56點，漲0.54%，實現三連漲。 讓人略感意外的是匯市。人民幣匯率加速上攻，在岸和離岸人民幣對美元即期匯率盤中雙雙大漲逾400點，升破7元關口。通常來說，政策利率下調，可能引起貨幣市場利率走低，對本幣匯率會施加下行壓力。分析人士認為，近期外匯市場暖意漸濃，人民幣匯率重上7元，既是對近期走勢的延續，也在一定程度上受益于MLF利率調降改善經濟預期的推動。 對后市，機構人士認為，通脹隱憂和負債制約猶存，僅靠一次MLF利率調降，難以推動債市重新趨勢性上漲。在利率調降、匯率回暖、基本面悲觀預期修復背景下，A股行情可能更有戲。[詳情]

　　原標題：MLF降息5個基點投放4000億 11月LPR報價料下調 來源：21世紀經濟報道 “確實沒想到。”上海地區某外資交易員感嘆，“5日開盤十年期國債收益率還在3.3%以上，市場基本沒有預期到MLF利率會下調。” 他所說的“沒想到”，是指MLF利率調低5BP。 11月5日，央行公告稱，當日人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是MLF利率自2018年3月后的首次調整。 21世紀經濟報道記者采訪了解到，本次MLF利率小幅調整主要出于穩增長的考慮。此外，MLF利率小幅下調將會引導LPR下行，進而降低實體經濟融資成本。“這是央行發揮貨幣政策逆周期調節作用的體現，對于擴大內需具有積極作用。”中國民生銀行首席研究員溫彬表示。 MLF利率意外調降后債市大幅反彈。當日國債期貨全線大幅收漲，10年期主力合約漲0.38%，銀行間現券主要利率債收益率下行5-6BP。此外，當天上證指數上漲0.54%至2991點，顯示市場對貨幣政策有進一步寬松的預期。 一些市場人士分析認為，MLF利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認。在宏觀經濟下行壓力加大的背景下，財政政策、政策性金融等逆周期調節措施可能繼續加碼。 11月LPR報價將下行 利率市場化改革后，存貸款基準利率的指標意義弱化，央行的政策利率（MLF、逆回購等）扮演著更加重要的作用。政策利率自2018年4月來一直保持不變，7天逆回購政策利率為2.55%，一年期MLF利率為3.3% 分析認為，本次MLF利率下調既有空間也有必要。 從外部環境看，隨著全球經濟增速放緩，多個國家和地區央行紛紛降息應對，美聯儲年內連續三次降息，中國和美國10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50BP擴大至目前的150BP左右，這一利差高于中國和美國利差的舒適區間（80-100BP）。換言之，人民幣匯率貶值壓力減輕，11月5日在岸、離岸人民幣兌美元匯率還升破7。 “全球利率下降對中國出口產生壓力的同時，也打開了國內貨幣寬松的空間。從匯率和貿易的角度看，降息順理成章。” 中信證券首席固收分析師明明稱，“經濟下行壓力加大，貨幣政策需寬松予以對沖。” 具體看，三季度經濟增速放緩至6%后仍有下行壓力：9月PPI同比增速下行至-1.2%后預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢（10月制造業PMI錄得49.3%，低于榮枯線）。 此次MLF利率下調將引導LPR下行。此前，LPR在8月、9月兩次報價下行后，10月新作MLF操作利率不變，且降準后流動性投放力度較小，銀行資金成本未有明顯下行，導致LPR報價難以通過壓縮加點端空間進一步壓降，10月LPR報價維持前期報價不變。 目前1年期LPR品種為4.2%，5年期以上品種為4.85%，持平于9月報價。按照安排，11月20日LPR將進行第四次報價。 “LPR水平取決于銀行報價的結果，但是MLF利率下降降低了銀行的資金成本，因此本次MLF利率降低將大概率帶動LPR下調5個基點，進而降低實體經濟融資成本。”北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授顏色表示。 明明表示，此前一周債券市場受到通脹預期、風險偏好的影響，利率上行比較多，有些企業取消債券發行，一定程度上影響了企業的債券融資。下調MLF利率有助于平穩債券市場運行，有效地支持企業融資和實體經濟運行。 根據數據統計，上周公司信用債推行或取消發行額為132億，環比上升15%。 逆周期調控或持續加碼 此前一周，市場對通脹預期驟然升溫，一些機構預計短期內CPI將突破4%，從而對央行貨幣政策的寬松形成掣肘。加之央行未在上周進行TMLF操作，使得市場對央行收緊貨幣政策的擔憂加劇，十年期國債收益率突破3.3%，債市大跌。 “上周短短兩天內十年期國債收益率上行了十幾BP，放在歷史上也是很罕見的。”前述外資行交易員表示，“今日（11月5日）央行剛公布MLF利率下調時，十年期國債收益率只下了2BP，但后來降了5BP，說明市場咂摸出了味道。” 華創證券固收團隊點評稱，MLF操作利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認，有利于前期貨幣政策收緊預期的修正。 華泰證券首席宏觀分析師李超表示，貨幣政策多重目標中，目前央行大概率優先穩增長而增加對通脹的容忍度：首先解決“滯”的問題，再解決“脹”的問題，尤其是在全面建成小康社會的收尾年份，穩增長存在更大的訴求，貨幣政策維持穩健略寬松的概率大。 全面建成小康社會的經濟目標是2020年GDP和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。10月26日，中財辦原副主任楊偉民在復旦大學演講時表示，按照目前的經濟發展現狀，意味著要求今明兩年的GDP增速必須保持在6.2%，才能實現翻番的目標。 而目前經濟增速回落至6.0%，市場預計逆周期調節力度還會加大。除了貨幣政策外，財政政策、政策性金融也將發力。 中金公司11月4日發布的2020年宏觀經濟展望稱，考慮到總需求增長走弱、政策空間短期受限，地方專項債擴容可能成為短期逆周期政策主要的“調節器”。 其預計，專項債發行規模將從2019年的2.15萬億元（GDP的2.2%）擴大至2020年的3.35萬億元左右（GDP的3.2%），且不排除今年年底前前置發行一部分明年地方專項債額度的可能性。 歲末年初，恰值流動性緊張之時。如果專項債提前發行，這種緊張的情況將會加劇。明明表示，央行本次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：政策思路仍然是預調微調、相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準，以穩定流動性供給。 此外，繼9月PSL重啟后，10月PSL規模再次增加至近千億。PSL重啟并加大投放具有重大信號意義，后續政策性金融或將進一步發力。   [詳情]

　　原標題：MLF降息5個基點投放4000億 11月LPR報價料下調 楊志錦 “確實沒想到。”上海地區某外資交易員感嘆，“5日開盤十年期國債收益率還在3.3%以上，市場基本沒有預期到MLF利率會下調。” 他所說的“沒想到”，是指MLF利率調低5BP。 11月5日，央行公告稱，當日人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是MLF利率自2018年3月后的首次調整。 21世紀經濟報道記者采訪了解到，本次MLF利率小幅調整主要出于穩增長的考慮。此外，MLF利率小幅下調將會引導LPR下行，進而降低實體經濟融資成本。“這是央行發揮貨幣政策逆周期調節作用的體現，對于擴大內需具有積極作用。”中國民生銀行首席研究員溫彬表示。 MLF利率意外調降后債市大幅反彈。當日國債期貨全線大幅收漲，10年期主力合約漲0.38%，銀行間現券主要利率債收益率下行5-6BP。此外，當天上證指數上漲0.54%至2991點，顯示市場對貨幣政策有進一步寬松的預期。 一些市場人士分析認為，MLF利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認。在宏觀經濟下行壓力加大的背景下，財政政策、政策性金融等逆周期調節措施可能繼續加碼。 11月LPR報價將下行 利率市場化改革后，存貸款基準利率的指標意義弱化，央行的政策利率（MLF、逆回購等）扮演著更加重要的作用。政策利率自2018年4月來一直保持不變，7天逆回購政策利率為2.55%，一年期MLF利率為3.3% 分析認為，本次MLF利率下調既有空間也有必要。 從外部環境看，隨著全球經濟增速放緩，多個國家和地區央行紛紛降息應對，美聯儲年內連續三次降息，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50BP擴大至目前的150BP左右，這一利差高于中美利差的舒適區間（80-100BP）。換言之，人民幣匯率貶值壓力減輕，11月5日在岸、離岸人民幣兌美元匯率還升破7。 “全球利率下降對中國出口產生壓力的同時，也打開了國內貨幣寬松的空間。從匯率和外貿的角度看，降息順理成章。” 中信證券首席固收分析師明明稱，“經濟下行壓力加大，貨幣政策需寬松予以對沖。” 具體看，三季度經濟增速放緩至6%后仍有下行壓力：9月PPI同比增速下行至-1.2%后預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢（10月制造業PMI錄得49.3%，低于榮枯線）。 此次MLF利率下調將引導LPR下行。此前，LPR在8月、9月兩次報價下行后，10月新作MLF操作利率不變，且降準后流動性投放力度較小，銀行資金成本未有明顯下行，導致LPR報價難以通過壓縮加點端空間進一步壓降，10月LPR報價維持前期報價不變。 目前1年期LPR品種為4.2%，5年期以上品種為4.85%，持平于9月報價。按照安排，11月20日LPR將進行第四次報價。 “LPR水平取決于銀行報價的結果，但是MLF利率下降降低了銀行的資金成本，因此本次MLF利率降低將大概率帶動LPR下調5個基點，進而降低實體經濟融資成本。”北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授顏色表示。 明明表示，此前一周債券市場受到通脹預期、風險偏好的影響，利率上行比較多，有些企業取消債券發行，一定程度上影響了企業的債券融資。下調MLF利率有助于平穩債券市場運行，有效地支持企業融資和實體經濟運行。 根據Wind數據統計，上周公司信用債推行或取消發行額為132億，環比上升15%。 逆周期調控或持續加碼 此前一周，市場對通脹預期驟然升溫，一些機構預計短期內CPI將突破4%，從而對央行貨幣政策的寬松形成掣肘。加之央行未在上周進行TMLF操作，使得市場對央行收緊貨幣政策的擔憂加劇，十年期國債收益率突破3.3%，債市大跌。 “上周短短兩天內十年期國債收益率上行了十幾BP，放在歷史上也是很罕見的。”前述外資行交易員表示，“今日（11月5日）央行剛公布MLF利率下調時，十年期國債收益率只下了2BP，但后來降了5BP，說明市場咂摸出了味道。” 華創證券固收團隊點評稱，MLF操作利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認，有利于前期貨幣政策收緊預期的修正。 華泰證券首席宏觀分析師李超表示，貨幣政策多重目標中，目前央行大概率優先穩增長而增加對通脹的容忍度：首先解決“滯”的問題，再解決“脹”的問題，尤其是在全面建成小康社會的收尾年份，穩增長存在更大的訴求，貨幣政策維持穩健略寬松的概率大。 全面建成小康社會的經濟目標是2020年GDP和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。10月26日，中財辦原副主任楊偉民在復旦大學演講時表示，按照目前的經濟發展現狀，意味著要求今明兩年的GDP增速必須保持在6.2%，才能實現翻番的目標。 而目前經濟增速回落至6.0%，市場預計逆周期調節力度還會加大。除了貨幣政策外，財政政策、政策性金融也將發力。 中金公司11月4日發布的2020年宏觀經濟展望稱，考慮到總需求增長走弱、政策空間短期受限，地方專項債擴容可能成為短期逆周期政策主要的“調節器”。 其預計，專項債發行規模將從2019年的2.15萬億元（GDP的2.2%）擴大至2020年的3.35萬億元左右（GDP的3.2%），且不排除今年年底前前置發行一部分明年地方專項債額度的可能性。 歲末年初，恰值流動性緊張之時。如果專項債提前發行，這種緊張的情況將會加劇。明明表示，央行本次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：政策思路仍然是預調微調、相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準，以穩定流動性供給。 此外，繼9月PSL重啟后，10月PSL規模再次增加至近千億。PSL重啟并加大投放具有重大信號意義，后續政策性金融或將進一步發力。[詳情]

　　原標題：央行一年半來首次下調MLF利率5個基點 專家：本月LPR一年期報價或小幅下行 證券日報 ■本報記者劉琪 在連續暫停6天公開市場操作后，央行昨日為市場放送了一個重磅“驚喜”。11月5日，央行發布公告稱開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元。鑒于昨日有4035億元MLF到期，因此實現凈回籠35億元。“驚喜”之處則在于，本次MLF的操作利率為3.25%，較上期下降5個基點。而此次MLF操作利率的下調，也是自去年4月份以來首次下調。 “從DR007月均值來看，該指標自8月份以來持續小幅上升，市場流動性邊際收緊，意味著近期商業銀行批發融資成本有所上升。”東方金誠首席宏觀分析師王青在接受《證券日報》記者采訪時表示，本次MLF到期規模較大，如期續作有助于穩定市場資金面，更有利于穩定市場流動性預期。 而分析人士也普遍認為，此次MLF下調操作利率符合預期。中國民生銀行首席研究員溫彬認為，下調1年期MLF利率5個基點符合市場預期，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用。在新時代證券首席策略分析師樊繼拓看來，對于MLF利率下調市場上早有預期，但下調的時間點還是超預期的，特別是在CPI大漲的背景下。此次下調說明豬肉價格的上行對貨幣政策的影響較小，甚至沒有影響。 央行選擇在此時下調MLF操作利率，王青認為原因有三點：一是，新LPR報價主要以MLF操作利率為基礎，MLF利率下行有助于引導新LPR一年期品種走低，降低實體經濟融資成本；二是，10月份官方PMI繼續處于榮枯線以下，且收縮幅度較上月有所擴大，意味著短期內經濟運行仍面臨較大下行壓力，此時MLF利率下調將釋放逆周期政策調節力度加大信號，有助于穩定市場預期，穩定宏觀經濟運行。三是，10月31日美聯儲實施年內第三次降息，引導全球貨幣政策進一步轉向寬松，外部平衡因素——主要是指保持人民幣匯率穩定——對國內貨幣政策靈活調整的掣肘弱化。 同時，王青認為，本次MLF操作利率下調5個基點，幅度較小，直接原因在于未來一段時間豬肉價格仍有一定上行空間，CPI或將持續處于3.0%以上。為穩定物價預期，保持宏觀經濟綜合平衡，當前大幅放松貨幣政策的條件并不具備。 值得關注的是，11月20日，新LPR機制下的第四次報價即將出爐。與之掛鉤的MLF操作利率本次下調后，是否會引導LPR報價下行？蘇寧金融研究院高級研究員陶金對《證券日報》記者表示，LPR很可能將隨著MLF有略微調降。此次MLF利率降低符合利率市場化條件下利率降低的機制，即通過調整MLF利率來降息，而不是通過市場化報價來降低利率。從這個角度看，此次MLF利率調降對未來降息有較強的指示作用。 王青預計，11月份新LPR一年期品種報價將恢復5至10個基點的小幅下行態勢，進而助推四季度企業一般貸款利率加速下行；本月5年期以上品種或將保持不變，以體現房地產調控政策的連續性。 “MLF一年多來首次下調，也就代表了11月20日的LPR下調成為定局。”中原地產首席分析師張大偉在接受《證券日報》記者采訪時認為，后續市場針對首套房貸利率應該有寬松的趨勢。LPR的降低，對于房地產市場肯定是利好消息，而且從趨勢看，這一次的降低只是開始，后續幾次有繼續降低的趨勢。年末最后2個月還有降準與LPR降低的可能性。 中信證券固收研究團隊認為，央行本次“降息”操作信號意義更強，說明央行認為經濟存在一定下行壓力，而且不會因為“豬通脹”而關閉邊際寬松的窗口。政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。 對于央行后期的貨幣政策操作，王青認為，未來為解決實體經濟融資難融資貴問題，下一步央行將主要通過擴大新LPR使用等措施，降低企業貸款實際利率水平，同時運用TMLF等定向政策工具，引導金融機構加大對實體經濟，特別是對小微、民營企業及制造業的支持力度。[詳情]

　　證券時報 記者 孫璐璐 11月5日，央行超預期“降息”。當天開展1年期中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 此次降息之所以超預期，是因為早在8、9月份市場對于降息的呼聲高漲，但預期屢屢落空后，市場認為央行顧及通脹壓力上升，降息預期隨之降溫，甚至不少分析人士認為降息窗口要等到明年一季度才能打開。 此番降息的意外之舉讓市場看到了降息周期開啟的曙光，不過，考慮到央行對于“珍惜正常的貨幣政策”訴求依然存在，就此定論降息周期開啟為時尚早。但央行此時降息至少釋放了一個重要信號——因豬肉價格上漲導致的結構性通脹并不會對貨幣政策構成實質性制約，貨幣政策騰挪的空間比市場預期要大。 盡管物價水平是貨幣政策重要的考量因素，但物價指標的構成是多樣的，除了要看CPI外，核心CPI、PPI等都要綜合考量。9、10月份豬肉價格快漲后，導致CPI同比增速快速上行，并形成了高通脹的預期，但與此同時，PPI同比增速仍然處于負區間內，說明當前經濟并未真正面臨通脹壓力。結構性通脹的解決之道在于從供給端發力，增加豬肉供給，貨幣政策的作用是有限的。相比之下，當前貨幣政策應更加關注經濟下行壓力和PPI通縮，降息也就成為必然選擇。 雖然有觀點認為這是遲來的降息，但從降低實體經濟融資成本的政策目標反推看，此次降息時點的選擇尚屬適宜。央行曾多次強調，要通過改革的辦法推動實體經濟融資成本下行。8月落地的貸款市場報價利率（LPR）改革本質上也是一次“降息”，即通過改革銀行貸款報價基準的方式推動貸款實際利率下行，但10月LPR報價結果維持不變，說明銀行短期內壓縮利差的空間所剩無幾，此時央行順勢調降MLF利率以推動11月LPR繼續下行可以實現利率水平下降的延續性。這也體現出央行在保持貨幣政策穩健與實現貨幣政策操作預調微調之間的平衡。 展望后續的貨幣政策操作，可以預見，穩增長依然是貨幣政策基調的核心考量，但貨幣政策的具體操作將遵循預調微調、相機抉擇的尺度拿捏。面對經濟下行壓力，貨幣政策既不會簡單地拘泥于不偏不倚的中性要求，也不會重走大水漫灌的老路。不過，對市場來說，準確揣摩央行貨幣政策操作的難度會加大。[詳情]

　　來源：證券日報 原標題：央行一年半來首次下調MLF利率5個基點專家：本月LPR一年期報價或小幅下行 本報記者 劉 琪  在連續暫停6天公開市場操作后，央行昨日為市場放送了一個重磅“驚喜”。11月5日，央行發布公告稱開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元。鑒于昨日有4035億元MLF到期，因此實現凈回籠35億元。“驚喜”之處則在于，本次MLF的操作利率為3.25%，較上期下降5個基點。而此次MLF操作利率的下調，也是自去年4月份以來首次下調。 “從DR007月均值來看，該指標自8月份以來持續小幅上升，市場流動性邊際收緊，意味著近期商業銀行批發融資成本有所上升。”東方金誠首席宏觀分析師王青在接受《證券日報》記者采訪時表示，本次MLF到期規模較大，如期續作有助于穩定市場資金面，更有利于穩定市場流動性預期。 而分析人士也普遍認為，此次MLF下調操作利率符合預期。中國民生銀行首席研究員溫彬認為，下調1年期MLF利率5個基點符合市場預期，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用。在新時代證券首席策略分析師樊繼拓看來，對于MLF利率下調市場上早有預期，但下調的時間點還是超預期的，特別是在CPI大漲的背景下。此次下調說明豬肉價格的上行對貨幣政策的影響較小，甚至沒有影響。 央行選擇在此時下調MLF操作利率，王青認為原因有三點：一是，新LPR報價主要以MLF操作利率為基礎，MLF利率下行有助于引導新LPR一年期品種走低，降低實體經濟融資成本；二是，10月份官方PMI繼續處于榮枯線以下，且收縮幅度較上月有所擴大，意味著短期內經濟運行仍面臨較大下行壓力，此時MLF利率下調將釋放逆周期政策調節力度加大信號，有助于穩定市場預期，穩定宏觀經濟運行。三是，10月31日美聯儲實施年內第三次降息，引導全球貨幣政策進一步轉向寬松，外部平衡因素——主要是指保持人民幣匯率穩定——對國內貨幣政策靈活調整的掣肘弱化。 同時，王青認為，本次MLF操作利率下調5個基點，幅度較小，直接原因在于未來一段時間豬肉價格仍有一定上行空間，CPI或將持續處于3.0%以上。為穩定物價預期，保持宏觀經濟綜合平衡，當前大幅放松貨幣政策的條件并不具備。 值得關注的是，11月20日，新LPR機制下的第四次報價即將出爐。與之掛鉤的MLF操作利率本次下調后，是否會引導LPR報價下行？蘇寧金融研究院高級研究員陶金對《證券日報》記者表示，LPR很可能將隨著MLF有略微調降。此次MLF利率降低符合利率市場化條件下利率降低的機制，即通過調整MLF利率來降息，而不是通過市場化報價來降低利率。從這個角度看，此次MLF利率調降對未來降息有較強的指示作用。 王青預計，11月份新LPR一年期品種報價將恢復5至10個基點的小幅下行態勢，進而助推四季度企業一般貸款利率加速下行；本月5年期以上品種或將保持不變，以體現房地產調控政策的連續性。 “MLF一年多來首次下調，也就代表了11月20日的LPR下調成為定局。”中原地產首席分析師張大偉在接受《證券日報》記者采訪時認為，后續市場針對首套房貸利率應該有寬松的趨勢。LPR的降低，對于房地產市場肯定是利好消息，而且從趨勢看，這一次的降低只是開始，后續幾次有繼續降低的趨勢。年末最后2個月還有降準與LPR降低的可能性。 中信證券固收研究團隊認為，央行本次“降息”操作信號意義更強，說明央行認為經濟存在一定下行壓力，而且不會因為“豬通脹”而關閉邊際寬松的窗口。政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。 對于央行后期的貨幣政策操作，王青認為，未來為解決實體經濟融資難融資貴問題，下一步央行將主要通過擴大新LPR使用等措施，降低企業貸款實際利率水平，同時運用TMLF等定向政策工具，引導金融機構加大對實體經濟，特別是對小微、民營企業及制造業的支持力度。[詳情]

　　原標題：MLF降息5個基點投放4000億 11月LPR報價料下調 “確實沒想到。”上海地區某外資交易員感嘆，“5日開盤十年期國債收益率還在3.3%以上，市場基本沒有預期到MLF利率會下調。” 他所說的“沒想到”，是指MLF利率調低5BP。 11月5日，央行公告稱，當日人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是MLF利率自2018年3月后的首次調整。 21世紀經濟報道記者采訪了解到，本次MLF利率小幅調整主要出于穩增長的考慮。此外，MLF利率小幅下調將會引導LPR下行，進而降低實體經濟融資成本。“這是央行發揮貨幣政策逆周期調節作用的體現，對于擴大內需具有積極作用。”中國民生銀行首席研究員溫彬表示。 MLF利率意外調降后債市大幅反彈。當日國債期貨全線大幅收漲，10年期主力合約漲0.38%，銀行間現券主要利率債收益率下行5-6BP。此外，當天上證指數上漲0.54%至2991點，顯示市場對貨幣政策有進一步寬松的預期。 一些市場人士分析認為，MLF利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認。在宏觀經濟下行壓力加大的背景下，財政政策、政策性金融等逆周期調節措施可能繼續加碼。 11月LPR報價將下行 利率市場化改革后，存貸款基準利率的指標意義弱化，央行的政策利率（MLF、逆回購等）扮演著更加重要的作用。政策利率自2018年4月來一直保持不變，7天逆回購政策利率為2.55%，一年期MLF利率為3.3% 分析認為，本次MLF利率下調既有空間也有必要。 從外部環境看，隨著全球經濟增速放緩，多個國家和地區央行紛紛降息應對，美聯儲年內連續三次降息，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50BP擴大至目前的150BP左右，這一利差高于中美利差的舒適區間（80-100BP）。換言之，人民幣匯率貶值壓力減輕，11月5日在岸、離岸人民幣兌美元匯率還升破7。 “全球利率下降對中國出口產生壓力的同時，也打開了國內貨幣寬松的空間。從匯率的角度看，降息順理成章。” 中信證券首席固收分析師明明稱，“經濟下行壓力加大，貨幣政策需寬松予以對沖。” 具體看，三季度經濟增速放緩至6%后仍有下行壓力：9月PPI同比增速下行至-1.2%后預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢（10月制造業PMI錄得49.3%，低于榮枯線）。 此次MLF利率下調將引導LPR下行。此前，LPR在8月、9月兩次報價下行后，10月新作MLF操作利率不變，且降準后流動性投放力度較小，銀行資金成本未有明顯下行，導致LPR報價難以通過壓縮加點端空間進一步壓降，10月LPR報價維持前期報價不變。 目前1年期LPR品種為4.2%，5年期以上品種為4.85%，持平于9月報價。按照安排，11月20日LPR將進行第四次報價。 “LPR水平取決于銀行報價的結果，但是MLF利率下降降低了銀行的資金成本，因此本次MLF利率降低將大概率帶動LPR下調5個基點，進而降低實體經濟融資成本。”北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授顏色表示。 明明表示，此前一周債券市場受到通脹預期、風險偏好的影響，利率上行比較多，有些企業取消債券發行，一定程度上影響了企業的債券融資。下調MLF利率有助于平穩債券市場運行，有效地支持企業融資和實體經濟運行。 根據Wind數據統計，上周公司信用債推行或取消發行額為132億，環比上升15%。 逆周期調控或持續加碼 此前一周，市場對通脹預期驟然升溫，一些機構預計短期內CPI將突破4%，從而對央行貨幣政策的寬松形成掣肘。加之央行未在上周進行TMLF操作，使得市場對央行收緊貨幣政策的擔憂加劇，十年期國債收益率突破3.3%，債市大跌。 “上周短短兩天內十年期國債收益率上行了十幾BP，放在歷史上也是很罕見的。”前述外資行交易員表示，“今日（11月5日）央行剛公布MLF利率下調時，十年期國債收益率只下了2BP，但后來降了5BP，說明市場咂摸出了味道。” 華創證券固收團隊點評稱，MLF操作利率的下調是對貨幣政策維持寬松方向的確認，有利于前期貨幣政策收緊預期的修正。 華泰證券首席宏觀分析師李超表示，貨幣政策多重目標中，目前央行大概率優先穩增長而增加對通脹的容忍度：首先解決“滯”的問題，再解決“脹”的問題，尤其是在全面建成小康社會的收尾年份，穩增長存在更大的訴求，貨幣政策維持穩健略寬松的概率大。 全面建成小康社會的經濟目標是2020年GDP和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。10月26日，中財辦原副主任楊偉民在復旦大學演講時表示，按照目前的經濟發展現狀，意味著要求今明兩年的GDP增速必須保持在6.2%，才能實現翻番的目標。 而目前經濟增速回落至6.0%，市場預計逆周期調節力度還會加大。除了貨幣政策外，財政政策、政策性金融也將發力。 中金公司11月4日發布的2020年宏觀經濟展望稱，考慮到總需求增長走弱、政策空間短期受限，地方專項債擴容可能成為短期逆周期政策主要的“調節器”。 其預計，專項債發行規模將從2019年的2.15萬億元（GDP的2.2%）擴大至2020年的3.35萬億元左右（GDP的3.2%），且不排除今年年底前前置發行一部分明年地方專項債額度的可能性。 歲末年初，恰值流動性緊張之時。如果專項債提前發行，這種緊張的情況將會加劇。明明表示，央行本次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：政策思路仍然是預調微調、相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準，以穩定流動性供給。 此外，繼9月PSL重啟后，10月PSL規模再次增加至近千億。PSL重啟并加大投放具有重大信號意義，后續政策性金融或將進一步發力。[詳情]

　　原標題：央行意外下調MLF利率！遲來的“降息”背后透露了什么信號？ 央行變相“降息”了！ 11月5日，央行如期續做到期中期借貸便利（MLF），操作量4000億元，與當日到期量基本持平。但出人意料的是，中標利率為3.25%，較上期下降了5個基點。這是自2018年4月以來，首次調降1年期MLF利率。 意外“降息”背后透露了怎樣的信號？債市、股市將如何走？ “降息”雖遲但到 今年8月，央行改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，LPR的報價基準直接與中期借貸便利（MLF）掛鉤，貨幣政策價格工具也由過去的法定貸款基準利率轉變為MLF利率，市場關注的央行是否降息的核心變為MLF利率是否下調。 此前，9月MLF利率下調的預期多次落空。9月24日，央行行長易綱在發布會上表示：“我們并不急于像其他一些國家央行所做的那樣，有一些比較大的降息和量化寬松的政策。綜合分析國內形勢和國際背景，中國的貨幣政策應當保持定力，堅持穩健的取向。” 10月21日，新版LPR第三次報價：1年期和5年期以上品種均與9月的報價持平，繼續下行預期落空。 就在市場降息預期降溫之際，11月5日，央行將1年期MLF中標利率小幅下調5個基點至3.25%。 受此消息影響，債市大幅反彈，國債期貨全線大幅收漲。截至下午收盤，10年期債主力合約漲0.38%，5年期主力合約漲0.18%，2年期主力合約漲0.12%。 資本市場方面，A股震蕩攀升，上證指數收盤漲0.54%報2991.56點，錄得三連升，一度站上3000點；深證成指漲0.71%報9938.61點；創業板指漲0.79%報1713.29點；上證50指數盤中漲近1%突破3048高點，刷新2018年2月7日以來新高。兩市成交4815億元，較上一日略有放大。北向資金凈流入52億元，連續9日凈流入。 “降息”傳遞的信號 從外部環境來看，今年以來，隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息，美聯儲今年內已連續三次降息。 中國民生銀行首席研究員溫彬在接受《國際金融報》記者采訪時表示，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50個bp擴大至目前的150個bp，利差擴大使人民幣對美元匯率企穩回升，為央行降息打開了空間。 今日，在岸人民幣兌美元16：30收盤報6.9975，較上一交易日漲327個基點，為8月5日以來首次升破7整數關口。今日人民幣兌美元中間價跌3個基點，報7.0385。 華泰宏觀李超團隊分析稱，當前我國經濟呈現出經濟下行疊加通脹高企的階段性“滯脹”特征，央行的最終目標中，穩增長和控通脹出現沖突，增加了貨幣政策決策難度。由于最終目標比較多，貨幣政策只能抓主要矛盾，當前央行貨幣政策是在穩增長與控通脹間進行艱難的抉擇。 溫彬則表示，從通脹來看，豬肉價格快速上漲推高食品價格漲幅，對CPI帶來壓力，預計11月份CPI同比上漲3.1%，但總體可控。相反，PPI已經連續3個月負增長，預計11月份PPI繼續同比下降，企業盈利狀況承壓。在房地產調控加強的背景下，房地產價格總體平穩。因此，通脹和資產價格不應作為考量是否降低政策利率的主要因素。 從LPR形成的公式上看，LPR利率=MLF利率+加點利率，MLF利率的變動、加點水平的變動均會引起LPR變動。有業內人士認為，10月LPR較上月持平，央行調降MLF利率使LPR有下行空間，給市場傳遞降低社會融資成本的信號。 聯訊證券首席經濟學家李奇霖表示，在缺乏市場預期管理的情況下，央行下調MLF利率，主要是因為銀行負債成本制約，銀行缺乏足夠的意愿繼續壓縮利差來主動調降LPR，在短期經濟增長觸及政策底線、穩增長壓力較大的形勢下，央行下調定價基準MLF利率來引導LPR調整更具時效性，能更快達到降低實體融資成本，穩就業、穩投資的目的。 本次對到期MLF等量投放操作，溫彬認為，這表明央行繼續堅持穩健貨幣政策，確保市場流動性合理充裕。“同時，下調1年期MLF利率5個基點，符合市場預期，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用”。 中信固收明明點評稱，最近債券市場利率上行幅度比較明顯，包括一些企業取消發行，影響到了實體經濟的融資，所以央行在這個時候適時調降利率，有助于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟的作用。 11月LPR有望下行 截至目前，LPR已進行了三次報價，下調幅度逐漸收窄。 8月20日一年期LPR下調10bp、5年期以上LPR下調5bp；而9月20日一年期LPR下調5bp、5年以上LPR維持不變；10月21日，兩個期限品種LPR均未變動。 分析人士認為，11月20日LPR將進行第四次報價，央行11月初下調MLF利率，有助于引導11月LPR報價下行。 在溫彬看來，按照LPR新機制，下調MLF利率應該在隨后的LPR報價中同步、等量反映。他預計11月20日1年期LPR利率為4.15%。隨著LPR新機制日益成熟和完善，企業實際融資成本會有明顯的下降。 明明表示，今年以來全球貨幣政策寬松力度比較大，而現在人民幣匯率保持平穩，中國央行的貨幣政策空間比較充裕，有寬松的必要。 展望未來的貨幣政策，明明稱，貨幣政策寬松的空間已經打開，接下來有可能采取量價組合的政策，今年底明年初有可能推出降準，穩定流動性供給。明年在全球貨幣政策寬松和經濟下行壓力加大的背景下，MLF利率還有進一步下調的空間。 不過，有分析人士強調，MLF利率下調并不意味著貨幣寬松重啟，MLF利率調降后的央行操作值得關注。 李奇霖表示，豬肉供給收縮對通脹形成的壓力有增無減，未來兩個季度內，物價上漲的壓力都會是實體與民生面臨的重要問題，央行寬松容易助長通脹預期的形成，后續不排除央行會把控好流動性的閘門，來中和調降利率對市場形成的寬松預期。 “但從中期的角度來看，債市所面臨的政策風險（基本面可能觸底企穩）依然存在，高通脹環境下，貨幣政策的基調是否真正轉向也有待進一步觀察，因此建議投資者仍需謹慎。”李奇霖稱。 （國際金融報記者 范佳慧）[詳情]

　　來源 經濟參考報 11月5日，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點，引發市場高度關注。業內人士表示，此次“降息”有助于發揮貨幣政策逆周期調節作用，進一步引導實體經濟融資成本下行。 在LPR形成機制改革完善之后，市場普遍認為MLF利率下調有空間且有需求，但近期伴隨著通脹壓力有所上升，市場人士對今年年內下調MLF利率的預期逐漸降溫。因此，不少人士認為此次操作是“情理之中、意料之外”。 中國銀行研究院研究員梁斯表示，考慮到當前經濟依然面臨下行壓力，調低MLF利率有助于降低商業銀行流動性成本，穩定商業銀行收益，為商業銀行投放信貸提供更多支持。 中國民生銀行首席研究員溫彬表示，今年以來，隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息應對，美聯儲今年內連續三次降息，中美10年期國債收益率利差也從美聯儲第一次降息時的50個基點擴大至目前的150個基點，利差擴大使人民幣兌美元匯率企穩回升，今日人民幣兌美元匯率較9月3日的年內低點上漲了2.2%左右，為央行降息打開了空間。 業內人士普遍認為，MLF利率下調并不意味著穩健貨幣政策的轉向。但針對未來的MLF利率調整空間，市場人士看法則有所分歧。中信證券研究所副所長明明表示，貨幣政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。梁斯則表示，此次MLF利率僅下降5個基點，幅度較小。因此此次MLF利率調降更多是對市場意愿的反映，有助于穩定商業銀行經營，鼓勵商業銀行信貸投放意愿，后續持續調降MLF利率可能性較小。[詳情]

　　原標題：MLF利率意外下調，“豬通脹”未關閉邊際寬松窗口  繼美聯儲利率三連降后，11月5日，央行在進行4000億元MLF（中期借貸便利）續作時，將其利率從3.3%調至3.25%，下降5bp，而此次MLF利率的下調幾乎超出所有分析師的預期。 “10月TMLF的缺席就是為了給MLF降息讓路，接下來OMO（公開市場操作）利率怎么定是關鍵，估計仍是保持穩定利差。”一位資深固收分析師如是感慨道。 關于本次MLF調降的原因，多數觀點認為，這是為了能夠更快達到降低實體融資成本，穩就業、穩投資的目的。有分析稱，在缺乏市場預期管理的情況下，央行下調MLF利率，主要是由于銀行負債成本制約，缺乏足夠意愿繼續壓縮利差來主動調降LPR。而在短期穩增長壓力較大的形勢下，下調定價基準MLF利率來引導LPR調整更具時效性。 意外“降息”為哪般？ 11月5日，央行發布公告稱，當天開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是自2018年4月以來，1年期MLF利率首次調降。 此前，央行連續6個交易日未開展公開市場操作，由此，市場已充分預期央行會續作周二到期的4035億元MLF，對沖到期后，當日實現凈回籠35億元。不過超預期的是，央行下調了1年期MLF利率。對此，有市場觀點稱，這反映出貨幣政策逆周期調控的繼續推進，保持“六穩”仍是當前的首要任務。 事實上，對于MLF利率下調的呼聲由來已久。在LPR（貸款市場報價利率）形成機制改革后，市場曾對9月17日MLF利率調降有強烈預期，然而彼時并未出現調整，于是市場再度將目光聚焦在第四季度。多位專家表示，利率下調的窗口已經打開，不是不降，而是要看降的時機。 如今來看，這一時機顯然已經來到。東吳證券首席固定收益分析師李勇對第一財經記者表示，從目前經濟、金融數據及后市展望來看，四季度經濟下行壓力仍較大。除了財政政策方面，地方政府專項債提前發行、專項債新規等政策托底基建，貨幣政策后續適當寬松，調降MLF利率以對沖經濟下行壓力，為情理之中。 中信證券固收首席分析師明明也對第一財經記者表示，三季度經濟摸低6%，9月PPI同比增速下行至-1.2%后，預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢，呼喚貨幣政策的寬松以對沖。 至于通脹的因素，明明認為，目前豬肉價格上漲推升的CPI上行對貨幣政策的制約性不強。他進一步解釋道，9月、10月豬肉價格快漲后CPI同比增速快速上行并形成了高通脹的預期，同時，PPI同比增速仍然處于負區間內，僅由豬肉價格推升的結構性的通脹對貨幣政策的制約并不太強。“央行貨幣政策更加關注經濟基本面的下行壓力和PPI通縮。”他稱。 民生銀行首席宏觀研究員溫彬此前也提到，降低實體經濟融資成本不能只靠降準等數量型工具或者完善LPR機制，降低政策利率不僅有空間，而且非常緊迫和必要。從外部看，全球主要經濟體央行重啟寬松貨幣政策，打開了降低MLF利率的空間；從內部看，國內經濟面臨增速放緩的壓力，央行應該及時盡快降息，進而有效引導LPR利率下行，切實降低實體經濟融資成本，穩定投資和消費，確保宏觀經濟運行在合理區間。 工銀國際研究部主管程實則認為，本次MLF降息本質反映是降息空間的輪動切換。一方面，市場化降息的短期空間趨于閉合，而長期空間難以打開；另一方面，政策性降息的短期空間出現，10月末至今，隨著人民幣匯率企穩，金融機構亦從5-6月份的風險沖擊中逐步修復，疊加進一步降低實體經濟融資成本的剛性需要，政策性降息的短期束縛減弱，空間小幅打開。 值得一提的是，受“降息”利好消息影響，金融市場為之一振，資金面亦保持寬松態勢。11月5日，Shibor（上海銀行間同業拆放利率）方面，短端品種全線下行，隔夜品種下行19.5bp報1.88%，7天期下行3.1bp報2.4980%，14天期下行7.6bp報2.4560%，1個月期下行1.1bp報2.7590%；銀行間質押式回購利率方面，DR007加權平均利率收報2.3153%，下降12.45bp，DR001加權平均利率收報1.8625%，下降18.54bp。 未來貨幣政策空間打開 在不少業內人士看來，盡管央行本次降息操作有一定的超預期成分，但其信號意義更強。明明稱，這說明央行不會因為“豬通脹”關閉邊際寬松的窗口。 他還表示，目前政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。”他稱。 對債券市場而言，央行釋放的降息信號也將在一定程度上修正近期市場趨于悲觀的預期，3.2%被多數機構認為是10年期國債收益率合理區間的頂部。 外部環境方面，今年以來，美聯儲已三次降息，中美無風險收益率利差從第一次降息時的50個基點擴大到了目前的150個基點。與此同時，人民幣匯率儲蓄險階段性企穩，外部制約國內降息的壓力有所緩解。 不過，也有市場人士認為貨幣政策放松存在制約。聯訊證券首席經濟學家、研究院院長李奇霖表示，從中期的角度來看，債市所面臨的政策風險（基本面可能觸底企穩）依然存在，高通脹環境下，貨幣政策的基調是否真正轉向也有待進一步觀察。 此次“降息”后，后續市場更為關注的是OMO利率是否會跟隨下調，這是債市短端空間打開的關鍵。興業證券固收團隊研報稱，一方面，考慮到當前貨幣政策面臨的復雜環境下，OMO利率的制約本身會大于MLF利率；另一方面，通脹似乎并非約束銀行間利率調整的唯一原因。因此，央行是否會跟隨調動OMO利率仍然具有較大的不確定性。 李奇霖也表示，從過往經驗來看，OMO利率的變化通過市場短端利率（資金利率），再傳導至銀行資產端貸款定價的效果不佳，調整OMO利率，形成低資金利率環境反而會助長金融機構加杠桿，因此OMO利率調整的可能性不大。 另外，本次MLF操作對于11月LPR報價結果也有較強的指導作用。江海證券分析，此前LPR下調是依靠壓縮利差，而這無疑將壓縮銀行的利潤，10月LPR利率沒下調就說明銀行不愿意壓縮利潤，因此如果要降低資金成本，就需要壓低MLF利率水平。本次MLF操作利率的下調將降低LPR報價基準、壓低銀行資金成本，明明預計，11月LPR報價將下行5bp-10bp。[詳情]

　　原標題：MLF利率意外下調，“豬通脹”未關閉邊際寬松窗口 繼美聯儲利率三連降后，11月5日，央行在進行4000億元MLF（中期借貸便利）續作時，將其利率從3.3%調至3.25%，下降5bp，而此次MLF利率的下調幾乎超出所有分析師的預期。 “10月TMLF的缺席就是為了給MLF降息讓路，接下來OMO（公開市場操作）利率怎么定是關鍵，估計仍是保持穩定利差。”一位資深固收分析師如是感慨道。 關于本次MLF調降的原因，多數觀點認為，這是為了能夠更快達到降低實體融資成本，穩就業、穩投資的目的。有分析稱，在缺乏市場預期管理的情況下，央行下調MLF利率，主要是由于銀行負債成本制約，缺乏足夠意愿繼續壓縮利差來主動調降LPR。而在短期穩增長壓力較大的形勢下，下調定價基準MLF利率來引導LPR調整更具時效性。 意外“降息”為哪般？ 11月5日，央行發布公告稱，當天開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是自2018年4月以來，1年期MLF利率首次調降。 此前，央行連續6個交易日未開展公開市場操作，由此，市場已充分預期央行會續作周二到期的4035億元MLF，對沖到期后，當日實現凈回籠35億元。不過超預期的是，央行下調了1年期MLF利率。對此，有市場觀點稱，這反映出貨幣政策逆周期調控的繼續推進，保持“六穩”仍是當前的首要任務。 事實上，對于MLF利率下調的呼聲由來已久。在LPR（貸款市場報價利率）形成機制改革后，市場曾對9月17日MLF利率調降有強烈預期，然而彼時并未出現調整，于是市場再度將目光聚焦在第四季度。多位專家表示，利率下調的窗口已經打開，不是不降，而是要看降的時機。 如今來看，這一時機顯然已經來到。東吳證券首席固定收益分析師李勇對第一財經記者表示，從目前經濟、金融數據及后市展望來看，四季度經濟下行壓力仍較大。除了財政政策方面，地方政府專項債提前發行、專項債新規等政策托底基建，貨幣政策后續適當寬松，調降MLF利率以對沖經濟下行壓力，為情理之中。 中信證券固收首席分析師明明也對第一財經記者表示，三季度經濟摸低6%，9月PPI同比增速下行至-1.2%后，預計10月份將繼續下行，而最新公布的PMI數據也延續下行趨勢，呼喚貨幣政策的寬松以對沖。 至于通脹的因素，明明認為，目前豬肉價格上漲推升的CPI上行對貨幣政策的制約性不強。他進一步解釋道，9月、10月豬肉價格快漲后CPI同比增速快速上行并形成了高通脹的預期，同時，PPI同比增速仍然處于負區間內，僅由豬肉價格推升的結構性的通脹對貨幣政策的制約并不太強。“央行貨幣政策更加關注經濟基本面的下行壓力和PPI通縮。”他稱。 民生銀行首席宏觀研究員溫彬此前也提到，降低實體經濟融資成本不能只靠降準等數量型工具或者完善LPR機制，降低政策利率不僅有空間，而且非常緊迫和必要。從外部看，全球主要經濟體央行重啟寬松貨幣政策，打開了降低MLF利率的空間；從內部看，國內經濟面臨增速放緩的壓力，央行應該及時盡快降息，進而有效引導LPR利率下行，切實降低實體經濟融資成本，穩定投資和消費，確保宏觀經濟運行在合理區間。 工銀國際研究部主管程實則認為，本次MLF降息本質反映是降息空間的輪動切換。一方面，市場化降息的短期空間趨于閉合，而長期空間難以打開；另一方面，政策性降息的短期空間出現，10月末至今，隨著人民幣匯率企穩，金融機構亦從5-6月份的風險沖擊中逐步修復，疊加進一步降低實體經濟融資成本的剛性需要，政策性降息的短期束縛減弱，空間小幅打開。 值得一提的是，受“降息”利好消息影響，金融市場為之一振，資金面亦保持寬松態勢。11月5日，Shibor（上海銀行間同業拆放利率）方面，短端品種全線下行，隔夜品種下行19.5bp報1.88%，7天期下行3.1bp報2.4980%，14天期下行7.6bp報2.4560%，1個月期下行1.1bp報2.7590%；銀行間質押式回購利率方面，DR007加權平均利率收報2.3153%，下降12.45bp，DR001加權平均利率收報1.8625%，下降18.54bp。 未來貨幣政策空間打開 在不少業內人士看來，盡管央行本次降息操作有一定的超預期成分，但其信號意義更強。明明稱，這說明央行不會因為“豬通脹”關閉邊際寬松的窗口。 他還表示，目前政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。”他稱。 對債券市場而言，央行釋放的降息信號也將在一定程度上修正近期市場趨于悲觀的預期，3.2%被多數機構認為是10年期國債收益率合理區間的頂部。 外部環境方面，今年以來，美聯儲已三次降息，中美無風險收益率利差從第一次降息時的50個基點擴大到了目前的150個基點。與此同時，人民幣匯率儲蓄險階段性企穩，外部制約國內降息的壓力有所緩解。 不過，也有市場人士認為貨幣政策放松存在制約。聯訊證券首席經濟學家、研究院院長李奇霖表示，從中期的角度來看，債市所面臨的政策風險（基本面可能觸底企穩）依然存在，高通脹環境下，貨幣政策的基調是否真正轉向也有待進一步觀察。 此次“降息”后，后續市場更為關注的是OMO利率是否會跟隨下調，這是債市短端空間打開的關鍵。興業證券固收團隊研報稱，一方面，考慮到當前貨幣政策面臨的復雜環境下，OMO利率的制約本身會大于MLF利率；另一方面，通脹似乎并非約束銀行間利率調整的唯一原因。因此，央行是否會跟隨調動OMO利率仍然具有較大的不確定性。 李奇霖也表示，從過往經驗來看，OMO利率的變化通過市場短端利率（資金利率），再傳導至銀行資產端貸款定價的效果不佳，調整OMO利率，形成低資金利率環境反而會助長金融機構加杠桿，因此OMO利率調整的可能性不大。 另外，本次MLF操作對于11月LPR報價結果也有較強的指導作用。江海證券分析，此前LPR下調是依靠壓縮利差，而這無疑將壓縮銀行的利潤，10月LPR利率沒下調就說明銀行不愿意壓縮利潤，因此如果要降低資金成本，就需要壓低MLF利率水平。本次MLF操作利率的下調將降低LPR報價基準、壓低銀行資金成本，明明預計，11月LPR報價將下行5bp-10bp。[詳情]

　　（經濟觀察）意外下調MLF利率 中國央行要打什么“牌”？ 市民從中國人民銀行前經過。中新社記者 張興龍 攝 中新社北京11月5日電 （夏賓）當中國9月居民消費價格指數（CPI）擴大至3%時，市場對于央行的強烈降息預期陡然降溫。但意外的是，中國央行5日發布公告稱，將1年期MLF（中期借貸便利）操作的利率從3.3%下調至3.25%。 在市場預期之外，中國央行選擇此時下調MLF利率要打什么“牌”？ 一是穩增長。今年以來，寬松貨幣政策漸成國際主流，全球各大經濟體紛紛拿出降息“武器”，對抗全球增長動能下滑所造成的經濟疲軟，中國亦面臨經濟下行壓力。 京東數字科技首席經濟學家沈建光認為，在前期降低存款準備金率政策的刺激下，近來企業中長期貸款持續回升，基建、制造業的中長期貸款增長較快，政策效果正在體現。但貨幣政策效果需多種工具配合發力，除投放基礎貨幣保證流動性外，還需通過降息等價格型工具來刺激實體融資需求。 西南證券宏觀分析師楊業偉表示，在目前宏觀環境下央行調降MLF利率，釋放了重要的政策信號，即貨幣政策會更多以經濟基本面穩定為目標，而非以控制當前通脹為目標，因為當前豬肉單一商品價格上漲無需也不應由貨幣政策應對。 二是降成本。宏觀經濟穩需微觀主體活，而降低成本正是為企業添活力的重要手段。 興業研究宏觀分析師郭于瑋指出，此次下調MLF利率可保持中長端資金利率的合理穩定，避免銀行間資金成本大幅上升，給企業債券融資和可能到來的地方債提前發行創造合理充裕的流動性環境。 沈建光直言，官方推動降成本需要政策的持續作為，而通過調降MLF利率或加點方式降低LPR（貸款市場報價利率）報價的“市場化降息”尤為關鍵。 他表示，當前企業尤其民營和中小微部門的實際融資成本仍然偏高、貨幣政策傳導機制存在阻塞，完善價格型工具的運用機制，合理運用降息，有利于疏通貨幣政策傳導機制、引導金融機構進行市場化定價，最終實現實際利率的明顯下行。 引預期。通脹抬頭是否會讓貨幣政策產生變化？貨幣政策若要為應對通脹而收緊，企業怎么辦？ 楊業偉認為，下調MLF利率釋放了明確信號，即在外部利率持續下降，國內經濟放緩壓力依然存在的環境下，央行將延續寬松的貨幣政策，這個大的方向不會變。“央行對‘類滯脹’環境下貨幣政策選擇給出了明確的方向，因而無需過度擔心貨幣政策收緊和流動性過度趨緊。” 另一方面，此次利率的變動也考慮了匯率的因素。 郭于瑋表示，10月31日中美10年期國債利差上升到160個基點的高位，處于2016年以來的高位。然而，中美名義GDP增速之差處在3.8%左右的歷史偏低水平，中美利差和基本面之間出現背離的風險。此時小幅調降MLF利率有利于穩定市場預期，避免中美利差超調并對人民幣匯率產生影響。 未來貨幣政策走向如何？工銀國際首席經濟學家程實認為，長期來看，改革對金融機構內部資金成本的調降作用仍需時日，而未來1至2個季度的通脹沖頂對政策性降息的束縛增強。由此，未來一段時期，難有基于利率政策的持續強刺激，需警惕市場的降息預期從一個極端走向另一個極端。 他進一步稱，明年上半年，由于政策性降息長期空間受限，定向降準有望成為更為優先的政策工具。市場化降息的可能性或將存在，但取決于金融機構的改革進展，幅度和次數料將有限。待明年年中通脹觸頂回落之后，政策性降息和市場化降息的空間才會顯著擴張，從而促使降息加速發力。（完）[詳情]

　　原標題：央行超預期降低MLF操作利率，基金認為信號意義較強 11月5日，央行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率3.25%，較上期下降5個基點。這是自2016年2月以來央行首次降低MLF利息。 消息一出，引起各基金公司熱評。 鵬華基金：或將緩解市場對于貨幣政策從緊的擔憂 10月份以來，在MLF利率未出現調降的背景下，10月21日LPR報價也暫時未做調整；與此同時，按照慣例應當操作的TMLF持續“缺席”，市場預期央行貨幣政策基調或出現了邊際變化。本次MLF小幅調降5BP在一定程度上或緩解市場對于貨幣政策從緊的擔憂。 10月份LPR報價未下調，在一定程度上也表明很難通過壓降商業銀行“加點”的方式降低LPR報價，LPR利率的回落仍需要央行通過降準等政策提供低成本資金或通過調降MLF利率直接引導的方式來完成。同時，在美聯儲10月份調降聯邦基金利率之后，12月份再度降息的概率明顯回落；疊加近期人民幣小幅升值，從央行角度來看，11月份可能是一個相對合適的窗口。 上投摩根基金：寬松信號意義較強 上投摩根基金認為，央行此次降低MLF操作利率時點早于預期，近四年以來首次政策利率調整落地。外圍市場連續降息的背景下，內外利差拉大為國內貨幣政策贏得空間，市場普遍對MLF利率下調存在預期，但此前預期多認為會在明年初CPI同比見階段性高點后開啟。 本次MLF利率調低的重要意義在于，扭轉了市場對于貨幣政策的偏謹慎預期。9月20日LPR利率水平保持不變、11月TMLF未操作，都引發市場對短期流動性偏緊的擔憂，而此次MLF利率雖然只調降了5個基點，對銀行實際資金成本影響有限，但信號意義較濃，有力地提振了投資者信心。 中期來看，中國仍處于經濟結構轉型期，經濟增速下行壓力仍然較大，維持適度寬松貨幣政策是長期趨勢，加之包括美聯儲等全球各大央行近來紛紛降息，也使中國貨幣政策調整的空間打開。但未來是否有進一步寬松政策推行、何時推行，仍要觀察其他經濟指標的情況，尤其是通脹數據。如果未來中國通脹水平得到控制，進一步流動性寬松的概率也會較高。 匯豐晉信：可能是寬松周期尾聲 我們認為從長期來看，可以看作是新一輪“降息”周期的開始，信號意義比較強。但是另一方面，本次調低MLF利率反而可能是短期寬松周期的尾聲，原因在于： 1、貨幣政策的同步性。美聯儲在今年3次預防式降息之后，市場預計今年年底至明年初前很難再看到美聯儲的進一步放松。 2、央行在穩增長和控通脹之間取得平衡。年底至明年上半年，預計CPI中樞可能會進一步上升，這可能會制約貨幣政策進一步放松的空間。 因此從節奏來看，預計今年年底前再有MLF調降的概率較低，下一個貨幣政策比較密集時間窗口可能要等到明年2季度。 盡管此次調降幅度很有限，但依然是超預期的。之前市場普遍擔心通脹數據超預期上行會給央行貨幣政策形成一定的干擾，本次調降MLF可以打消對于貨幣政策收緊的顧慮，因此信號意義較強。 策略上，貨幣政策不確定性的消除短期內有利于市場風險偏好提升，周二A股市場對此也給出了積極的回應。從大勢上來看，非金融企業全年盈利增速預計0-5%，無風險收益率預計會在窄幅區間震蕩，因此目前可以驅動行情的主要變量就是風險偏好的提升，這在很大程度上將取決于：1、貿易談判的進展；2、宏觀經濟數據的企穩。 南方基金：信號意義重于實質，利好股市表現 本次調降MLF利率時間點較為超預期。今年9月央行降準之后，市場對降息預期較高，但9月降息預期連續落空，對市場多頭打擊較大。同時，進入10月后，豬肉價格持續上漲帶動通脹預期明顯升溫，加上月末TMLF未能如期投放，引發了市場對貨幣政策轉向收緊的擔憂。而在當下通脹壓力仍未完全消除之時，央行調降MLF利率就顯得較為超預期。 總體來說，本次MLF操作利率下調，說明央行的貨幣政策可能并未轉向，降低了市場對貨幣政策緊縮的擔憂。但調降幅度也只有5BP，信號意義可能重于實質意義。另一方面，LPR改革后與MLF利率掛鉤，本次降低MLF利率有助于引導LPR報價進一步下行，由于企業新增貸款利率主要參考LPR，從而達到降低實體融資成本的目的。展望未來，經濟下行壓力下貨幣寬松的方向不會發生變化，但通脹高企仍對貨幣寬松的幅度形成掣肘。對股票市場而言，調降MLF利率有利于降低無風險利率、提升風險偏好等，長期或有助于改善企業盈利，利好股市表現。 摩根士丹利華鑫基金：對債市影響趨勢性不強 在這個時點下調MLF利率，有幾點意義： 1、打消了市場對通脹帶來政策收緊的顧慮，表明穩增長在當前處于更重要的位置。通脹是近期債市最大的擾動因素，由于9月以后豬價持續上漲，創歷史新高，引發較強的通脹預期，市場已經形成一定擔憂情緒。市場參與者不知道豬價將漲到什么價格，漲到什么時候，甚至有加息抵御通脹的觀點出現。MLF利率下調一定程度上消除了恐慌心理，讓市場保持理性。 2、MLF下調是對貸款利率市場化改革的一次落實，由于貸款利率已經推進了市場化改革，即LPR與MLF利率掛鉤，引導融資成本下行，代表市場化利率的MLF也是重要的基礎。下調MLF利率表明了央行降低企業融資成本的決心。 3、海外利率環境的引導。從全球來看，降息和負利率的確是今年的主流趨 勢，海外債市也多處于牛市。今年國內貨幣政策相對穩健，已經保持了顯著的獨立性。但長期來看，從資本流動和利率聯動的角度，還是會受到全球利率環境的引導。 近期債市調整較多，本次MLF利率下調顯示貨幣環境仍處于對市場的呵護期，政策不會輕易轉向。我們需要理性看待通脹壓力與經濟壓力并存的現狀。預計年內債市繼續延續振蕩走勢，趨勢性不強。[詳情]

　　來源：北京商報 繼9月調降預期多次落空后，承載著降息期盼的中期借貸便利操作（MLF）利率終于不負眾望。11月5日，央行續作4000億元MLF，操作利率3.25%，較上期下降5個基點。分析人士指出，下調MLF利率有助于發揮貨幣政策逆周期調節作用，預計11月20日貸款市場報價利率（LPR）將有望同步下降。 01 時隔18個月MLF利率下調 11月5日，央行發布公告稱，當日開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。當日不開展逆回購操作。 從資金面情況來看，自10月28日以來，央行已經連續7個交易日暫停逆回購操作。不過，月初壓力較小，市場流動性較寬松。11月5日，上海銀行間同業拆放利率（Shibor）短期品種明顯下行。其中，隔夜Shibor利率報1.88%，較上一交易日下跌19.5個基點；一周Shibor報2.498%，下跌3.1個基點；兩周Shibor下行7.6個基點至2.456%，1月期Shibor下行1.1個基點至2.759%。 值得一提的是，MLF利率是否調降成為市場預判央行貨幣政策走向的“窗口”。在民生銀行首席研究員溫彬看來，此次對到期MLF等量投放操作，表明央行繼續堅持穩健貨幣政策，確保市場流動性合理充裕。同時，下調1年期MLF利率5個基點，是去年4月以來首次下調該政策利率，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用。 蘇寧金融研究院研究員陶金表示，此次下調MLF利率，有長短期兩個方面因素。短期方面，美聯儲降息及全球降息潮給中國貨幣政策更大的操作空間，保持流動性合理充裕、及時預調微調是仍然是央行的主要目標，降準和降息的必要性在加強。長期方面，在貨幣政策空間打開的情況下，降低實際利率，尤其是通過利率市場化進程引導實際利率下降是央行長期堅持的目標。 02 LPR大概率同步下調 今年8月央行進行LPR報價機制改革，改革后的LPR以MLF利率為參考，截至目前已報價三次。在10月20日第三次報價時，一年期LPR為4.2%，五年期以上LPR為4.85%，與9月持平，這意味著銀行綜合資金成本尚未顯著改善。隨著此次MLF利率的調降，市場對于11月20日出爐的LPR報價同步下調抱有強烈預期。 央行也多次重申降低融資成本更多是通過改革的辦法。央行貨幣政策司司長孫國峰日前表示，通過LPR改革，看到促進貸款利率的下行。9月企業貸款利率5.24%，比去年高點下降36個基點。“通過實施穩健的貨幣政策釋放出穩健的信號，同時目前存款的基準利率保持穩定，貸款的利率通過改革主要聚焦在LPR上面。” 溫彬指出，按照LPR新機制，下調MLF利率應該在隨后的LPR報價中同步、等量反映，預計11月20日1年期LPR利率為4.15%，較10月20日報價下調5個基點。隨著LPR新機制日益成熟和完善，企業實際融資成本會有明顯的下降。 “MLF作為央行貨幣供給的一個主要渠道，其利率下降會帶動其他市場利率下降。”武漢大學經濟學博士婁飛鵬表示，在LPR報價方面，目前政策引導降低實體經濟融資成本的意圖明顯，加之MLF利率下降，也直接降低了銀行從央行獲得流動性的成本，預計LPR報價利率也會隨之下行。 對于市場利率的影響，婁飛鵬指出，近期隔夜等短期Shibor利率較低，但3個月Shibor利率卻有所上升，反映出市場流動性存在結構性特點，此時MLF利率下調有助于緩解長期限Shibor利率的上漲壓力。在債券市場方面，近期債券市場利率上行幅度較為明顯，MLF利率的下調也有助于穩定債券市場利率。 03 未來降準降息空間仍存 在調降MLF利率來“降息”的情形下，未來的貨幣政策走向引發市場關注。 溫彬表示，從國內經濟形勢來看，依然存在下行壓力。要守住經濟增長的底線，應加強和改善宏觀調控，發揮貨幣政策逆周期調節作用，從數量來看，M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本適應，從價格來看，有降息的空間和必要。 “貨幣政策仍然會堅持以我為主的思路，主要關注國內經濟形勢，總基調保持穩健。”婁飛鵬指出，但明年的經濟走勢大概率是前低后高的態勢，穩增長的任務依然較重，貨幣政策會相對寬松。在具體操作上可能會采用量價配合的方式，在降息之后采用降準的方式，穩定整體的流動性。 中信證券固收研究團隊認為，央行此次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：說明央行認為經濟存在一定下行壓力，而且不會因為“豬通脹”而關閉邊際寬松的窗口。政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。[詳情]

　　原標題： MLF利率“超預期”下調 來源 北京商報 繼9月調降預期多次落空后，承載著降息期盼的中期借貸便利操作（MLF）利率終于不負眾望。11月5日，央行續作4000億元MLF，操作利率3.25%，較上期下降5個基點。分析人士指出，下調MLF利率有助于發揮貨幣政策逆周期調節作用，預計11月20日貸款市場報價利率（LPR）將有望同步下降。 01 時隔18個月MLF利率下調 11月5日，央行發布公告稱，當日開展MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。當日不開展逆回購操作。 從資金面情況來看，自10月28日以來，央行已經連續7個交易日暫停逆回購操作。不過，月初壓力較小，市場流動性較寬松。11月5日，上海銀行間同業拆放利率（Shibor）短期品種明顯下行。其中，隔夜Shibor利率報1.88%，較上一交易日下跌19.5個基點；一周Shibor報2.498%，下跌3.1個基點；兩周Shibor下行7.6個基點至2.456%，1月期Shibor下行1.1個基點至2.759%。 值得一提的是，MLF利率是否調降成為市場預判央行貨幣政策走向的“窗口”。在民生銀行首席研究員溫彬看來，此次對到期MLF等量投放操作，表明央行繼續堅持穩健貨幣政策，確保市場流動性合理充裕。同時，下調1年期MLF利率5個基點，是去年4月以來首次下調該政策利率，表明央行發揮貨幣政策逆周期調節作用，對于降低實體經濟融資成本、穩定和擴大內需具有積極作用。 蘇寧金融研究院研究員陶金表示，此次下調MLF利率，有長短期兩個方面因素。短期方面，美聯儲降息及全球降息潮給中國貨幣政策更大的操作空間，保持流動性合理充裕、及時預調微調是仍然是央行的主要目標，降準和降息的必要性在加強。長期方面，在貨幣政策空間打開的情況下，降低實際利率，尤其是通過利率市場化進程引導實際利率下降是央行長期堅持的目標。 02 LPR大概率同步下調 今年8月央行進行LPR報價機制改革，改革后的LPR以MLF利率為參考，截至目前已報價三次。在10月20日第三次報價時，一年期LPR為4.2%，五年期以上LPR為4.85%，與9月持平，這意味著銀行綜合資金成本尚未顯著改善。隨著此次MLF利率的調降，市場對于11月20日出爐的LPR報價同步下調抱有強烈預期。 央行也多次重申降低融資成本更多是通過改革的辦法。央行貨幣政策司司長孫國峰日前表示，通過LPR改革，看到促進貸款利率的下行。9月企業貸款利率5.24%，比去年高點下降36個基點。“通過實施穩健的貨幣政策釋放出穩健的信號，同時目前存款的基準利率保持穩定，貸款的利率通過改革主要聚焦在LPR上面。” 溫彬指出，按照LPR新機制，下調MLF利率應該在隨后的LPR報價中同步、等量反映，預計11月20日1年期LPR利率為4.15%，較10月20日報價下調5個基點。隨著LPR新機制日益成熟和完善，企業實際融資成本會有明顯的下降。 “MLF作為央行貨幣供給的一個主要渠道，其利率下降會帶動其他市場利率下降。”武漢大學經濟學博士婁飛鵬表示，在LPR報價方面，目前政策引導降低實體經濟融資成本的意圖明顯，加之MLF利率下降，也直接降低了銀行從央行獲得流動性的成本，預計LPR報價利率也會隨之下行。 對于市場利率的影響，婁飛鵬指出，近期隔夜等短期Shibor利率較低，但3個月Shibor利率卻有所上升，反映出市場流動性存在結構性特點，此時MLF利率下調有助于緩解長期限Shibor利率的上漲壓力。在債券市場方面，近期債券市場利率上行幅度較為明顯，MLF利率的下調也有助于穩定債券市場利率。 03 未來降準降息空間仍存 在調降MLF利率來“降息”的情形下，未來的貨幣政策走向引發市場關注。 溫彬表示，從國內經濟形勢來看，依然存在下行壓力。要守住經濟增長的底線，應加強和改善宏觀調控，發揮貨幣政策逆周期調節作用，從數量來看，M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本適應，從價格來看，有降息的空間和必要。 “貨幣政策仍然會堅持以我為主的思路，主要關注國內經濟形勢，總基調保持穩健。”婁飛鵬指出，但明年的經濟走勢大概率是前低后高的態勢，穩增長的任務依然較重，貨幣政策會相對寬松。在具體操作上可能會采用量價配合的方式，在降息之后采用降準的方式，穩定整體的流動性。 中信證券固收研究團隊認為，央行此次降息操作對市場而言有一定的超預期成分，其信號意義更強：說明央行認為經濟存在一定下行壓力，而且不會因為“豬通脹”而關閉邊際寬松的窗口。政策思路仍然是預調微調，相機抉擇，“穩經濟”才是真正的政策底線。未來貨幣寬松的政策空間打開，本次MLF降息后將推出量價配合的方式，預計年底或明年年初推出降準政策，明年MLF操作利率可能繼續調降。 [詳情]

　　南方基金重大事件點評-央行調降MLF利率 2019年11月5日 【事件回顧】 11月5日，央行進行了4000億MLF操作，同時調降MLF操作利率5BP至3.25%。 【事件點評】 本次調降MLF利率時間點較為超預期。今年9月央行降準之后，市場對降息預期較高，但9月降息預期連續落空，對市場多頭打擊較大。同時，進入10月后，豬肉價格持續上漲帶動通脹預期明顯升溫，加上月末TMLF未能如期投放，引發了市場對貨幣政策轉向收緊的擔憂。而在當下通脹壓力仍未完全消除之時，央行調降MLF利率就顯得較為超預期。 但央行當前如此舉措的理由依然充分。主要在于：1、降低實體融資成本的壓力依然存在，考慮到10月的LPR并未進一步下調，短期銀行信貸利差壓縮空間可能受到了一定限制，需要通過央行下調MLF等政策利率，降低銀行融資成本，進一步降低實體融資成本。2、全球央行已經進入了新一輪的寬松周期，美聯儲、歐央行，以及多個新興經濟體央行均已進行了降息。當前全球經濟景氣度下行，國內經濟增長也依然面臨著一定下行壓力，國內央行調降利率順勢而為。3、由于10月底未進行每個季度一次的TMLF，本次MLF續作且進行調降利率，一定程度上也是對TMLF未操作的補償。 【投研觀點】 總體來說，本次MLF操作利率下調，說明央行的貨幣政策可能并未轉向，降低了市場對貨幣政策緊縮的擔憂。但調降幅度也只有5BP，信號意義可能重于實質意義。另一方面，LPR改革后與MLF利率掛鉤，本次降低MLF利率有助于引導LPR報價進一步下行，由于企業新增貸款利率主要參考LPR，從而達到降低實體融資成本的目的。展望未來，經濟下行壓力下貨幣寬松的方向不會發生變化，但通脹高企仍對貨幣寬松的幅度形成掣肘。對股票市場而言，調降MLF利率有利于降低無風險利率、提升風險偏好等，長期或有助于改善企業盈利，利好股市表現。  [詳情]

　　【鵬華基金：央行調降MLF利率5BP，或將緩解市場對于貨幣政策從緊的擔憂】 事件：2019年11月5日，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 點評：10月份以來，在MLF利率未出現調降的背景下，10月21日LPR報價也暫時未做調整；與此同時，按照慣例應當操作的TMLF持續“缺席”，市場預期央行貨幣政策基調或出現了邊際變化。本次MLF小幅調降5BP在一定程度上或緩解市場對于貨幣政策從緊的擔憂。 10月份LPR報價未下調，在一定程度上也表明難通過壓降商業銀行“加點”的方式降低LPR報價，LPR利率的回落仍需要央行通過降準等政策提供低成本資金或通過調降MLF利率直接引導的方式來完成。同時，在美聯儲10月份調降聯邦基金利率之后，12月份再度降息的概率明顯回落；疊加近期人民幣小幅升值，從央行角度來看，11月份可能是一個相對合適的窗口。[詳情]

　　原標題：修正而非寬松的開始，股債上行仍需通脹確認 ——MLF利率下調點評 來源：金融有革調  文：姜沁 專題摘要 11月5日，央行下調MLF操作利率5bp，略超市場預期。對此，我們點評如下： 為什么央行選擇本周調降MLF？1）10月LPR利率降至自然底之后，央行重新選擇動用政策工具引導市場預期。2）10月繳稅壓力偏大間接壓制銀行降低貸款利率的動力，于是10月資金利率向貸款利率傳導可能不順，11月不存在這樣的問題。3）匯率端擾動相對減輕。8月匯率破7之后，央行規避了“降息+貶值”的操作同時出現的情況。而10月之后中美磋商形勢好轉、美元高位回落、中美利差拉開，匯率端出現明顯好轉，為MLF利率下調提供操作窗口。 12月是否還有寬松動作？我們傾向于降準概率大于降息，12月市場進一步降息的概率稍低：1）局部通脹誘發類滯漲預期的擔憂仍在，當前環境下并不具備連續降息的基礎。2）由于MLF并非銀行負債的主要來源，本次降息仍然具有壓縮銀行利差的可能。2019Q2商業銀行凈息差為2.18，較近5年底部區域僅有15bp的下行空間，暗示銀行貸款利率下調的空間不足。3）12月美聯儲未必會提供降息窗口。4）為了彌補基建乏力，2020年專項債額度可能前置釋放，央行或在年末資金面偏緊的時間窗口，通過降準的方式為市場補充流動性。 修正信號而非寬松的開始。政策維度釋放兩大信號：1）降成本優先級略高于局部通脹，證據是央行選擇與LPR更為掛鉤的MLF利率，而非TMLF利率；2）央行引導流動性松緊適度的預期。此前市場因為豬價上行而一面倒押注降息概率下行，而此次MLF下調可能有安撫市場的考慮。 策略展望：本次調整對于金融市場短期均構成一定利好，但是否具備持續上行基礎需要等待CPI數據確認。期指可在CPI數據披露之前逢高止盈，后續視CPI是否超預期調整倉位。期債短線多頭可繼續順勢參與，但尚不具備趨勢性做多的基礎。 風險因子：通脹大幅走低，貨幣政策超預期寬松；經濟數據大幅下行。 11月5日，央行開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%，較前一次下調5bp，該事件略超市場預期。對此，我們的點評如下： 一、為什么央行選擇本周調降MLF？ 降成本導向下，市場對于MLF利率下行的預期始終存在，但9月14日MLF利率下調預期落空之后，疊加通脹觸及3%、10月TMLF缺席，市場一度打消了年內下調MLF利率的預期。因此，本次下調一定程度上是超出市場預期的，有必要先討論央行操作背后的邏輯。我們認為，可能的原因有三：  等待LPR利率合理中樞出現 原因一，央行可能是在等待LPR利率的合理中樞出現。8月、9月央行先后下調LPR一年期利率6bp、5bp，10月MLF到期續作之前，市場普遍預計10月LPR利率可能進一步下調。于是10月央行選擇維持MLF利率不變，其中可能有觀察LPR利率是否降至合理中樞的考慮。而在10月LPR利率降至自然底之后，央行重新選擇動用政策工具引導市場預期。 繳稅壓制銀行負債成本的壓力不在 原因二，10月是傳統的企業繳稅大月，負債壓力偏大間接壓制銀行降低貸款利率的動力，于是10月資金利率向貸款利率傳導可能不順，而11月卻不存在這樣的問題。 匯率擾動相對減輕 原因三，盡管8月匯率破7之后一定程度釋放出國內貨幣政策空間，但出于防范單邊貶值預期自我強化的風險，央行規避了“降息+貶值”的操作同時出現的情況。而10月之后匯率端壓力出現明顯好轉，一方面，中美磋商峰回路轉，第一階段協議有望達成，提振市場情緒；另一方面，美元高位回落（主要推動是9月消費數據拐頭向下+10月美聯儲繼續降息+英國無協議退歐風險基本排除），中美利差重新接近150bp歷史高點，美元給予人民幣匯率的被動貶值壓力也明顯減輕。匯率端擾動減輕也為MLF利率下調提供操作窗口。 二、12月是否還有寬松動作？ 我們傾向于降準概率大于降息，12月進一步降息的概率稍低。 CPI壓制政策空間 MLF利率不再調整的第一個因素來自于通脹。當前機構對于10月、11月CPI的預測數值已升至3.21%、3.53%。局部通脹誘發類滯漲預期，當前環境下并不具備連續降息的基礎。 結構化存款壓制息差下行空間 第二個壓制因素在于銀行成本端的壓力。由于MLF并非銀行負債的主要來源，攬儲需求以及結構化存款利率偏高抑制貸款利率進一步下行的空間，因此，本次降息仍然具有壓縮銀行利差的可能。不妨來看商業銀行的凈息差水平，2019Q2商業銀行凈息差為2.18，較近5年底部區域僅有15bp的下行空間，暗示銀行貸款利率下行的空間不足。 12月美聯儲未必提供降息窗口 10月美聯儲如期降息，但聲明中刪除了“將適時行動以保證經濟擴張”的鴿派措辭，暗示此前基于“周期中調整”而進行的“預防式”降息將告一段落。會后，美聯儲高層也齊齊發聲，強調將維持利率不變（美聯儲副主席Clarida：對美聯儲貨幣政策立場“非常滿意”；波士頓聯邦儲備銀行行長Rosengren：美國經濟數據顯示沒有降息的必要；達拉斯聯儲行長Kaplan：貨幣政策處于“適當”水平；美聯儲副主席Quarles：負利率不在美國考慮之列）。從這個角度看，美聯儲或將回歸中性的政策立場，未必會為提供進一步降息窗口。 貨幣政策維持“不松不緊”基調，12月存在降準的可能性 綜合來看，此次MLF調整向市場釋放了兩大政策信號：1）降成本優先級略高于局部通脹，證據是央行選擇與LPR更為掛鉤的MLF利率，而非TMLF利率；2）央行引導流動性松緊適度的預期。此前市場因為豬價上行而一面倒押注降息概率下行，而此次MLF下調可能有安撫市場的考慮。 相對而言，我們更為傾向央行在12月進行降準操作。原因在于2019年度財政提前透支，為了彌補基建乏力的問題，2020年專項債額度可能前置釋放。為保證專項債的順利認購與發行，央行或在年末資金面偏緊的時間窗口，通過降準的方式為市場補充流動性。 三、穩定市場信心，但上行趨勢需要CPI確認 最后，落地至金融市場的影響。我們認為，短期構成一定利好，但持續上行趨勢需要等待CPI確認。 權益：政策信號疊加外資涌入，短期偏強，但上行趨勢需要CPI確認 權益維度，短線延續偏強的看法，上行動力有兩個，一是11月MSCI有望帶來約2000億的增量資金，二是流動性收緊的預期階段證偽，于是短期上證綜指有望沖擊3050關口。但我們認為向上突破的可能性相對較低，原因在于10月CPI有超預期的可能，在MLF下調利好出盡之后，市場可能開始計價滯漲環境所帶來的負反饋。于是操作維度，CPI數據披露之前，我們建議投資者可止盈一部分頭寸，同時關注CPI是否超預期上行以及上證綜指能否技術破位，并以此為依據調整后續倉位。 固收：穩定市場信心，短期展開修復，但中期仍需等待通脹前景明朗 固收維度，央行引導流動性松緊適度的預期將一定程度上安撫市場因結構性通脹下貨幣政策寬松無望的預期，這將進一步鼓舞市場在快速調整之后展開修復。但目光放長來看，MLF利率下調更多修正的是貨幣政策不松不緊的預期，而非貨幣政策步入寬松的開始，對于市場的影響將更多以將安撫性質出現，并未改變中期收益率高位震蕩等待通脹前景明朗的節奏。因此，策略上看，周報中提示的短線多頭可繼續順勢參與，但尚不具備趨勢性做多基礎。 [詳情]

　　來源： 宏觀業話 業談債市 原標題：西南宏觀·評論 | MLF降息，信號意義重于實質 摘要 今日央行續作并調降MLF利率，超出市場預期，股市和債市均給予了正面反映。在目前宏觀環境下央行調降MLF利率，釋放了重要的政策信號，即貨幣政策會更多的以經濟基本面穩定為目標，而非以控制當前通脹為目標，因為當前豬肉單一商品價格上漲無需，也不應由貨幣政策應對。在“類滯漲”宏觀環境下給出了明確的政策選擇。但從MLF續作和調降利率本身來看，實質影響有限。 MLF等量續作未釋放增量流動性，調降5bps利率后依然高于市場利率，考慮到近幾個月央行對銀行間市場相對審慎的態度，當前流動性環境不會由于本次利率調降而改變。央行給出明確的政策選擇打消了股市對貨幣政策可能收緊的擔憂，隨著經濟逐步企穩，股市將有更好表現。而央行調降利率也顯示其無意大幅收緊流動性，短端利率不會明顯上行環境下長端利率繼續攀升空間有限，但在信貸社融回升、基本面企穩環境下債市也難以重拾升勢，預計將延續震蕩態勢。 報告正文 央行續作并調降MLF利率，降息舉措超市場預期。今日央行公告稱開展MLF操作4000億元，當日有4035億元MLF到期，央行基本上實現了等量續作。而在連續多次保持利率不變之后，本次MLF續作央行進行了降息。央行本次MLF操作期限為1年，利率較之前下降5bps至3.25%，這是2016年1季度之后央行首次調降MLF利率。在美聯儲多次降息，國內經濟放緩環境下，央行在今年7月以來的多次MLF續作中都沒有調降利率，這次雖然調降了5bps，但確實是超出市場預期的，因而股市和債市都給予了正面反映。 當前環境下，央行調降利率釋放了重要的信號。目前在宏觀面上，政策面臨的兩難是經濟放緩與通脹上行。一方面，GDP同比增速1季度的6.4%下滑至3季度的6.0%；另一方面，通脹不斷攀升，9月份CPI上升至3.0%，10月份預計將攀升至3.5%，明年1月高點可能達到5.0%左右甚至更高。這表面上導致貨幣政策形成兩難。但觀察通脹上升原因，可以看出，目前通脹無需，也不應由貨幣政策應對。當前通脹為豬肉單一價格驅動的通脹，主要是由于供給收縮所致，因而調控需求的貨幣政策無法抑制豬肉價格，也不應去應對，而是更多的應該由產業政策進行應對。貨幣政策更應該關注經濟放緩的壓力。 本次央行降息的信號意義在于貨幣政策不會因為通脹持續上升而改變方向，而是更多的由經濟狀況主導。在通常持續攀升的環境下，央行降息，體現的信號意義在于貨幣政策方向不會由當前供給收縮驅動的通脹主導，而是由經濟走勢主導。在外部利率持續下降，國內經濟放緩壓力依然存在的環境下，央行將延續寬松的貨幣政策，這個大的方向不會變。央行對“類滯脹”環境下貨幣政策選擇給出了明確的方向，因而無需過度擔心貨幣政策收緊和流動性過度趨緊。 但本次MLF利率調降實質影響有限。從量價兩個方面倆看，本次MLF續作及利率調降都是信號意義大于實質意義。從量的方面倆看，本次MLF續作是等量續作，并未產生新的流動性投放。而從價的意義來看，本次MLF利率調降之后，1年期MLF利率為3.25%，而1年期SHIBOR利率目前為3.09%，依然明顯低于同期限MLF利率。作為貨幣政策調控工具的MLF利率依然明顯高于市場利率，顯示目前MLF利率并非市場利率，且遠高于市場利率，因而調降更多是信號意義，實質影響有限。 央行調降MLF利率并不意味著流動性進入十分寬松階段，央行相對審慎態度下流動性將繼續保持合理平穩。近幾個月由于央行較為審慎，公開市場資金投放有限，在實體社融擴張背景下，流動性并不十分寬松，而是相較于5-7月水平，小幅趨緊。目前R007和DR007利率中樞都處于2.6%-2.7%左右，較5-7月平均2.3%-2.4%水平有所上升。背后是央行無意引導銀行間利率和債券市場利率顯著下行，這也與央行行長易剛表態珍惜利率下行的空間一致。但在近期債券市場利率明顯調整之后，央行調降MLF利率，顯示央行也無意引導銀行間利率和債券市場利率大幅上行，因為這將對實體經濟融資產生抑制，導致實體經濟融資收縮。未來一段時間，流動性可能延續目前狀況，難以進入十分寬松階段。 MLF利率調降打消“類滯脹”階段對貨幣政策收緊的擔憂，在經濟逐步企穩環境下股市將更為受益。在房地產持續強韌和基建投資回升推動下，近期實體經濟呈現出企穩狀況。隨著今年年末明年年初地方債發行落地，相應項目配套融資的下放，信貸社融將持續回升，這將推動經濟持續企穩。因而，未來一兩個季度經濟基本面并不差。但近期股市并未對此有明顯反應，背后重要原因之一是市場擔憂通脹上升會導致貨幣政策趨緊。但央行調降MLF利率打消了這種顧慮，因而今天股市給予了正面表現。未來一段時長股市將更多受基本面主導，隨著經濟企穩和企業盈利改善，股市在未來一兩個季度將獲得更好表現。 債市將延續震蕩態勢。一方面，央行調降MLF利率顯示央行不會明顯收緊流動性和和貨幣政策，這意味著利率難以大幅調整。雖然短端利率下降不一定能夠推動實體融資增加，但短端利率上升卻能夠抑制實體融資。因而在實體經濟尚未明確企穩情況下，央行不會放任流動性大幅趨緊，長端利率大幅調整可能性有限。而從托管數據來看，10月銀行再度增持利率債，當月全國性商業銀行增持國債1303億元，而減持利率債的則主要是基金，當月減持464億元。銀行配置力量的持續也意味著債市難以持續調整。 另一方面，流動性難以大幅寬松，債券市場難以重拾升勢。央行調降MLF利率信號意義重于實質，并不意味著流動性大幅寬松，而是更大可能保持當前水平。同時，央行將更多的通過PSL，以及配合地方債發行等方式推動資金進入實體經濟，10月央行投放750以PSL，創下年內單月新高。實體信用的改善意味著信貸社融增速回升，這將減少債券市場資金供給，對債券市場形成抑制。因而央行調降MLF利率并不意味著債券利率就會大幅下行。 在信貸社融見頂之前，債券市場或繼續震蕩。我們通過基本面、資金面和利率對應的經驗關系來看，即通過CPI和PPI、工業增加值、R007月均值即月波動率對10年期國債歷史經驗回歸關系來看，當前10年期國債利率中樞在3.3%左右，因而債市進一步調整空間有限，或延續震蕩態勢。 [詳情]

　　來源：海清FICC頻道 本文作者：鄧海清，陳曦 2019年11月5日，央行降低MLF利率5BP至3.25%，為2018年央行寬松周期以來的首次央行貨幣政策工具利率下調。我們對此解讀如下： MLF利率下調，是否降息？ 按照當前央行的利率調控體系，MLF利率下調可以說是降息，也可以說不是降息。 按照歐美的降息標準，只有央行降低短期的利率目標，才是降息，基本各國央行都是針對隔夜利率的目標作出調整。 中國有些特殊，中國央行不太關心隔夜利率，而更關心7天利率，因此在沒有明確的央行目標利率的情況下，央行公開市場操作的7天逆回購利率可以被暫時認為基準利率。 也就是說，從嚴格意義上講，目前只有OMO利率下調，才是與其他國家一樣的降息。 但從另一個方面，LPR、MLF也可以被理解為降息，因為確實目的均是降低某種利率，LPR針對的是實體經濟貸款利率，MLF針對的是銀行的長期融資成本；從期限和市場化程度講，MLF的政策意圖要強于LPR。 所以糾結MLF利率下調是否降息實際意義不大，重點是看央行的意圖。我們認為，在近期市場普遍炒作豬周期、高通脹、緊貨幣的情況下，央行通過MLF利率下調，釋放貨幣政策不會因為豬價而收緊的信號，有助于穩定市場預期，降低實體經濟融資成本。 下調MLF利率的時間選擇 央行此次下調MLF利率的時間選擇著實出人意料。 市場此前普遍預計中國央行會跟隨美聯儲降息，在7-10月是市場降息預期最強的時期，當時中國十年國債收益率跌破3%，但央行卻采用了超市場預期的強硬姿態，僅僅LPR利率、降準，而沒有動MLF、OMO利率。 當時中國央行官員的表態也是偏鷹派的，例如2019年9月24日央行行長易綱表示，“我們并不急于像其他一些國家央行所做的那樣，有一些比較大的降息和量化寬松的政策”、“應該在整個貨幣政策操作的過程中，珍惜正常的貨幣政策空間，使得我們能夠在正常的貨幣政策空間中盡量長地延續正常的貨幣政策，這樣對整個經濟的可持續發展和老百姓的福祉是有利的”。 在市場一致預期寬松時，央行沒有寬松；而近期，市場一致預期通脹導致央行緊貨幣，央行卻反而降低MLF利率。 近期，市場普遍炒作豬肉，甚至看明年CPI到6%，導致債市恐慌性殺跌，債券收益率累計上行幅度將近40BP。 如果繼續放任市場炒作通脹，形成緊貨幣預期，無疑對降低實體經濟融資成本的目標非常不利，也不利于地方債提前發行等措施落地。 在這一背景下，央行通過MLF利率下調，釋放穩定市場預期的信號，既在市場預期之外，又在情理之中。 重點觀察OMO利率 從MLF利率的意義來講，象征意義大于實質意義，因為當前金融機構主要融資是隔夜和7天利率，如果7天回購利率不下調，貨幣市場利率中樞不降低，那么MLF利率下調對市場的實質影響相對有限。 從2018年年中開始，7天回購利率中樞一直在2.55%附近，期間無論多少次降準，包括LPR利率下調等，乃至推出TMLF、此次MLF利率下調，都不會改變貨幣市場利率中樞。 從目前情況看，降低MLF利率已經足以打消市場的緊貨幣預期，是否繼續通過OMO釋放強刺激信號，有非常大的懸念。 從OMO利率下調空間看，中國目前的無風險利率水平在考慮經濟增長和通脹（包括PPI）之后，處于新興市場國家的偏低水平，下調無風險利率的空間有限，且必要性存疑。 我們仍然認為，央行貨幣政策保持不松不緊的基調，即在市場預期大放水時讓市場冷靜，在市場預期央行貨幣收緊時穩定軍心，不松不緊的基調在經濟下行尚未明確觸底、通脹上行趨勢尚未結束時，是合適的。 債券市場維持震蕩市觀點不變 2017年底，我們最早在市場中提出2018年債券市場大牛市，核心觀點是“2018年最好、最確定的機會是利率債”、“十年國債3.8%以上閉著眼睛買”、“十年國債下至3%”（詳見2018年報告《央行降準是個好藥方！預測十年國債下至3%，人民幣匯率貶至7，去杠桿將從“劇痛”轉入“無痛”》等）。 2019年3月開始，我們對債券市場的判斷發生變化，認為2019年債券市場將是震蕩市，核心觀點是“債券市場躺著賺錢時代已過”、“2019年更多的是交易性機會”、“上行有頂，下行有底”（詳見2019年報告《國債收益率直逼破“3”，債牛是該繼續“守株待兔”，還是要變為“勤勞小蜜蜂”呢？》等）。 具體而言，我們在3月末收益率低點看空債市，4月末收益率高點看多債市，7-9月收益率低點看空債市，核心在于市場對央行貨幣政策的判斷總是存在情緒性的狂歡或恐慌，而我們認為央行態度其實一直沒有變化，因此在全市場一致看多、收益率低位，我們看空；而在全市場一致看空、收益率高位，我們看多。 在近期債券市場恐慌情緒下，我們維持了震蕩市的觀點不變，提出“在利率上行至相對高位、市場情緒恐慌時逢高布局”。 從操作層面看，“加杠桿吃票息”仍是最佳策略，這是確定性最高、風險最低、操作難度最小的策略。 對于長端利率債，仍然建議做“勤勞的小蜜蜂”，多采用波段操作增厚收益，方向性看牛或者看熊均不可取。如果央行僅僅下調MLF利率，沒有采取OMO利率下調、降低貨幣市場利率中樞，那么趨勢牛市的條件仍不具備，但交易性機會的確定性上升。[詳情]

　　原標題：滬指突破3000點，與這件事有關？“降息周期”要開啟了？ 突如其來，央媽“降息”！ 央行5日公告稱，開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。 此番是2018年4月以來央行首次調降1年期MLF利率，該動作遠超市場預期，A股隨之應聲大漲！上證綜指重新站上3000點！ 此前，市場普遍預計，在通脹隱憂下，央行今日大概率會在續作MLF的同時維穩利率，或是進行“MLF+TMLF”組合操作。 為何突降MLF利率？有何影響？ 央媽為何出其不意“出招”？ 市場人士普遍認為，此番下調MLF利率，說明央行對于“穩增長”的權重大過“控通脹”。 最近，對央媽來說，有兩件事情一定是縈繞心頭揮之不去： 一是實體經濟下行的壓力。10月中國制造業采購經理指數PMI指數繼續放緩，環比下降0.5個百分點至49.3%，創今年二季度以來最低水平；今年三季度國內生產總值（GDP）同比增速6%。 二是通脹隱憂的浮現。9月份居民消費價格指數（CPI）同比上漲3%。 今日MLF利率的下調，說明央媽在穩增長和控通脹的艱難抉擇中，優先選擇了前者。 光大證券首席銀行業分析師王一峰表示，“穩增長”權重超過“控通脹”，降低MLF利率旨在加大對實體經濟的支持力度。 他認為，本次MLF下調是通過改革降低融資成本的主要操作。從控通脹意義上講，MLF價格本身只有信號意義，影響市場預期更多一些，對于當前的結構性通脹沒有太實質的意義。 廣發證券首席宏觀分析師郭磊持類似看法。他認為，MLF調降5個基點的信號意義大于實際意義，這輪利率快速上行對企業融資環境帶來了一定影響，部分企業推遲或取消債券發行。央行需要穩定利率預期，避免利率上行預期過于集中影響實體融資。 郭磊還表示，此次操作可以鞏固“降成本”的任務，避免降低融資成本的成果被利率的這輪周期性上升削弱。 中信證券固定收益首席分析師明明認為，MLF小幅下調利率有幾方面原因。一是實體經濟壓力大。二是“豬肉通脹”不會對貨幣政策形成制約，貨幣政策主要關心核心通脹。三是最近債券市場利率上行幅度明顯，包括一些企業取消發行，影響實體經濟融資，因此央行適時調降利率，有利于平穩債券市場運行，發揮金融支持實體經濟作用。 國泰君安證券研究所固收團隊表示，央行今日操作對市場有短期利好。“過去兩個月債市的連續調整期間，投資者對于貨幣寬松預期的修正是同步的。在普遍已經對年內貨幣寬松不抱有幻想的情況下，突然‘降息’對投資者的情緒和心理都是一個極大的支撐。再加上連續調整兩個月后本來就蘊含了技術性的反抽動力，因此短期債市將會迎來反彈。” LPR或同步下調 LPR機制改革后，與MLF利率掛鉤，MLF利率成為“利率之錨”。 市場人士普遍認為，央行降低MLF利率是為了引導LPR報價下行，進而傳導至企業融資利率的下行，預計11月LPR報價將有所下調。 王一峰預計，11月LPR將同步下調5個基點，成為建立“MLF—LPR”聯動機制以來的第一次實踐。原因如下： 央行希望通過進一步疏通貨幣政策傳導機制，來加大對于實體經濟的扶持力度。而逐步引導LPR下行，尤其是推動LPR減點操作來消除銀行對于大型企業的超額利潤，迫使商業銀行加強自身風險定價能力建設，更多運用市場化力量來推動服務小微民營企業。 中國民生銀行首席研究員溫彬表示，按照LPR新機制，下調MLF利率應該在隨后的LPR報價中同步、等量反映，預計11月20日1年期LPR利率為4.15%。隨著LPR新機制日益成熟和完善，企業實際融資成本會有明顯的下降。 “開啟降息周期”預期升溫 今年以來，隨著全球經濟增速放緩，多國央行紛紛降息應對，美聯儲今年內連續3次降息。今日MLF利率下調，引發了“我國是否會開啟降息周期”的討論。 國泰君安證券研究所固收團隊認為，此次MLF利率下調是上一輪加息周期結束以來的首次政策利率下調操作，進一步實錘了國內降息周期開啟（該團隊此前認為LPR利率首次下調就是降息周期的開啟）。 天風證券銀行業首席分析師廖志明預計，未來一兩年公開市場將有小幅降息。“美聯儲今年已經連續降息3次，雖然目前美聯儲可能暫停降息，但美國利率下調為中國貨幣政策打開了空間。不過，中國貨幣政策的空間也受制于CPI壓力。如果明年年中CPI壓力明顯緩解，預期MLF下調空間還有30個基點。” 市場上亦存在不同聲音。 王一峰認為，雖然未來仍受制于市場預期、跨境資本流動和國際宏觀政策協調性的制約，但我國央行貨幣政策“以我為主”的基調不會改變。 “我國央行前期并未跟隨操作‘降息’，本次下調MLF 5個基點更多是跟隨性下調，同時下調幅度也相當克制，可見央行仍期望貨幣政策保持定力，珍惜傳統貨幣政策的空間。未來看，MLF仍有下調空間，但下一階段定向降準等結構性工具使用可能性更大。”王一峰表示。 [詳情]

　　中融基金：MLF操作利率小幅下調預期 短期形成利好 事件： 11月5日，央行宣布開展中期借貸便利（MLF）操作4000億元，與當日到期量基本持平，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點。這是2016年3月以來MLF操作利率首次下調。 點評： 我們一直認為經濟下行壓力較大，貨幣政策不存在收緊的環境，但在8、9兩月社融數據改善、9月CPI破3以及10月21日LPR第三次報價沒有下調的背景下，市場對于MLF利率下調預期較低，本次利率下調超過市場預期。我們分析可能是如下幾點原因： 第一，指明貨幣政策方向性的信號意義較強。宏觀經濟下行壓力持續存在，但豬肉價格迅速上漲帶來的CPI走高提升了通脹預期，進而引起了市場對于貨幣政策的擔憂。本次調降MLF利率顯示央行貨幣政策仍以逆周期調節為主。調降5BP（報價最小變動幅度）也顯示出了央行的謹慎態度，避免對通脹水平產生較大影響，在松貨幣與防通脹中間取得緊平衡。 第二，保證社會融資成本降低。金融機構加大對實體經濟的信貸支持，降低社會融資實際成本是央行本年度的重點工作。但自9月中旬以來利率水平迅速抬升，目前已接近年內高點。利率水平持續保持高位，有悖于央行降低融資成本的目標。因此，央行有必要調降利率、進行預期管理。 第三，繼續保證穩增長政策的順利實施。本年度貨幣政策始終保持在較為寬松的態勢，但三季度實際GDP增長率低于預期、10月PMI回落，均體現出穩增長仍需加力，也需要貨幣政策的配合。另外，政府財政支出帶來的基建投資回暖是本年度經濟增長的主要推手，如果11月及12月部分地方政府專項債提前下達，利率調降也會為發行創造較好的外部環境。 利率下調短期內對股市及債市都形成利好。長期來看，RCEP簽訂帶動制造業——出口鏈條改善，進而帶來的PPI回暖是否會制約貨幣政策還需進一步關注。（部分有刪減）[詳情]

　　原標題：央行MLF降息點評和未來貨幣政策展望 來源：方正證券 & 北京大學光華管理學院 MLF降息釋放重要信號，央行未來將更注重穩增長與金融穩定。11月5日，央行開展4000億MLF操作，期限為1年，利率為3.25%，較前期下調5個基點。此次央行在CPI破“3%”的情況下仍下調MLF利率，表明在當前經濟下行壓力下，央行在貨幣政策上將會更加注重經濟增長與金融穩定，而不是僅關注通脹這一個指標。我們預期未來CPI還將繼續走高，由于豬肉供需矛盾短期難以解決，今年年底或明年年初CPI或將破4，使得央行貨幣政策進一步受阻。但目前經濟仍然處于下行通道，各項經濟指標尚未出現明顯好轉，企業利潤下降，違約風險上升。2019年1-9月全國規模以上工業企業利潤同比下降2.1%，經營狀況良好的企業占比下降，且企業資金周轉狀況惡化，資金斷裂風險上升。企業違約風險上升勢必會影響金融穩定，因此緩解企業生產經營困境是央行目前面臨的較為迫切的問題。此次MLF利率的下調也反映了央行態度的轉變，未來政策重心將更多地放到穩定經濟與防范金融風險上。 當前降息較為合理，不改變穩健貨幣政策基調。當前貨幣政策總體而言仍保持定力，央行仍將主動維護好我國是少數實行常態貨幣政策的主要經濟體的地位，既穩當前也利長遠的態度不變，以改革的方式降低利率仍將是未來工作的重點。并且當前全球貨幣環境較為寬松，美聯儲年內已經三次降息，國外央行也紛紛施行寬松的貨幣政策，為我國貨幣政策微調創造了機會。所以此次MLF利率下調5個基點也較為合理，不改變我國是全球資金洼地的現狀。 未來中期借貸便利（MLF）大概率將逐漸過渡到每月月中操作。未來MLF操作常態化可期，且月中操作可以對沖稅收上繳所帶來的流動性壓力。從MLF利率方面來看，央行將比以往更加注重經濟數據的情況，而不只局限于通脹水平。12月份MLF利率是否下調將取決于經濟數據的情況，經濟數據情況低于預期將加大12月MLF下調5個基點的可能性。 LPR報價大概率下調5個基點。LPR水平取決于銀行報價的結果，但是MLF利率下降降低了銀行的資金成本，因此11月降低MLF利率將大概率帶動LPR下調5個基點。 7天逆回購操作或推遲到本月下旬，屆時利率將大概率下調5個基點。由于市場DR007利率低于7天逆回購利率，7天逆回購于11月1日到期之后未見續作，DR007自11月1日開始持續下探，目前已到達2.44%水平，低于7天逆回購利率2.55%水平，預測11月中旬之前由于市場利率影響不會再做逆回購。若日后利差水平有所收窄，月底逆回購再做可能性大，屆時7天逆回購利率將大概率下調5個基點，降至2.5%。[詳情]

　　上投摩根：調降MLF利率，寬松信號意義較強   事件：央行11月5日開展的中期借貸便利（MLF）較上期利率下降5個基點，引發投資者密切關注。上證綜指當日盤中觸及3000點上方，雖然指數最后收盤于2991點，但上周五開始的連續三根陽線，還是激發投資者對于A股未來投資的熱情。 上投摩根基金認為，央行此次降低MLF操作利率時點早于預期，近四年以來首次政策利率調整落地。外圍市場連續降息的背景下，內外利差拉大為國內貨幣政策贏得空間，市場普遍對MLF利率下調存在預期，但此前預期多認為會在明年初CPI同比見階段性高點后開啟。 上投摩根基金認為，本次MLF利率調低的重要意義在于，扭轉了市場對于貨幣政策的偏謹慎預期。9月20日LPR利率水平保持不變、11月TMLF未操作，都引發市場對短期流動性偏緊的擔憂，而此次MLF利率雖然只調降了5個基點，對銀行實際資金成本影響有限，但信號意義較濃，有力地提振了投資者信心。   上投摩根基金認為，中期來看，中國仍處于經濟結構轉型期，經濟增速下行壓力仍然較大，維持適度寬松貨幣政策是長期趨勢，加之包括美聯儲等全球各大央行近來紛紛降息，也使中國貨幣政策調整的空間打開。但未來是否有進一步寬松政策推行、何時推行，仍要觀察其他經濟指標的情況，尤其是通脹數據。如果未來中國通脹水平得到控制，進一步流動性寬松的概率也會較高[詳情]

　　來源：睿哲固收研究 摘要 MLF利率下調，貨幣收斂預期暫退。10月期間，市場對通脹上行的預期逐步抬升，對貨幣政策承壓收緊的擔憂也隨之加劇。但從央行操作結果看，盡管央行持續回籠并且TMLF落空，但10月末資金面總體維持了平穩寬松態勢，并未發生明顯改變。而此次MLF操作，量上看近似等量對沖，價上看利率小幅下調5BP，前期受通脹預期抬升而持續收斂的市場情緒或將暫時消退。 寬信用信號明確，寬貨幣仍待識別。此次MLF操作利率下調意在疏通貨幣政策傳導渠道以降低實體融資成本，寬信用信號明確。三季度LPR改革即意在進一步疏通貨幣政策傳導機制，推進利率并軌進程及實體融資成本的進一步下行。但從結果看，在報價行主觀加點報價模式下，LPR下降動力有限。此次MLF利率下調意在帶動LPR報價下行，以推動實體融資成本進一步下行。而從寬貨幣角度看，此次MLF操作難言貨幣端變化，后續仍待其他信號確認。此次MLF操作數量也只是基本對沖當日到期數量，并未超出預期，而此前市場預期的TMLF操作或許也正式落空。從價格角度看，寬貨幣往往意味著貨幣政策工具操作利率的普遍下行，而目前MLF利率的下調或出于推動LPR下行以降成本的需要，僅此難言貨幣端出現邊際改變。 此時MLF降息意在何處？一是，平穩市場對貨幣及資金的謹慎情緒。二是，意在提前對沖潛在的經濟數據波動。根據我們的測算，在土地購置費時滯效應的影響下，房地產開發投資增速同樣將于一季度期間出現明顯下滑。盡管土地購置費因素并不構成對實際增速的影響，但難免引起名義數據波動。三是，下一次貨幣政策觀察窗口或將出現于一季度后。此次MLF操作利率調整更具信號意義，在于平穩預期與提前對沖經濟數據波動風險。而在明年一季度窗口期間，在經濟數據波動壓力與通脹制約消退疊加的情形下，貨幣政策再度迎來觀察窗口。 可以耐心一點。一是，宏觀經濟、金融數據“季末效應”可能未必簡單重演。二是，“低庫存”背景下是否有向上的需求？三是，匯率約束及“弱美元魔咒”的潛在沖擊。豬價雖是推動近期市場下跌的直接因素，但以上擔憂未被證偽，短期仍需耐心。 正文 事件：11月5日，央行開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%，較前次下調5BP。當日無逆回購到期，有4035億元MLF到期。 1、MLF利率下調，貨幣收斂預期暫退。 通脹預期上行，市場情緒收斂。10月期間，市場對通脹上行的預期逐步抬升，對貨幣政策承壓收緊的擔憂也隨之加劇。而與此同時，自10月28日起，央行連續6個工作日暫停逆回購操作，累計凈回籠流動性5，300億元。月末時點持續回籠疊加TMLF預期持續落空，似乎對央行貨幣操作邊際收斂提供印證。隨后一級CD發行利率也同步上行，反映市場對后期資金面情緒逐步謹慎。 然而，無論從央行操作結果或是理論制約項看，貨幣短期仍將維持定力難緊難松。從結果看，盡管央行持續回籠并且TMLF落空，但10月末資金面總體維持了平穩寬松態勢，并未發生明顯改變。而回顧前三季度，央行的操作也始終維持定力，堅持貨幣供給與名義增速相適配的基調，難言放松或收斂。而從通脹制約項看，結構性通脹對貨幣帶來的制約是難緊難松而非易緊難松。供給端導致的CPI持續上行難以通過收緊貨幣調控需求端予以有效遏制，而PPI的低迷也制約了貨幣收緊的可能性。 MLF操作利率下調，平復市場情緒。從量上看，央行今日開展4000億元MLF操作，基本對沖當日到期數量，并未有放松跡象。但從價格上看，MLF利率的小幅下調5BP具有明顯的信號意義，前期受通脹預期抬升而持續收斂的市場情緒或將因此暫時消退。 2、寬信用信號明確，寬貨幣仍待識別。 此次MLF操作利率下調意在疏通貨幣政策傳導渠道以降低實體融資成本，寬信用信號明確。 其一，降成本猶在途中，仍需政策扶持。截止二季度末，貸款加權平均利率為5.66%，環比下降0.03pct，同比下降0.14pct。其中，在支持民營、小微融資政策加持下，企業貸款加權平均利率較去年高點下降0.32pct。然而，相較于年初提出的小微企業融資成本再降1pct目標而言，降成本或許仍在途中。 其二，融資成本結構分化的問題同樣仍待修復。從高頻利差數據看，2019年期間國企、民企利差一度修復，隨后于二季度在風險事件沖擊下再度走闊，至今仍維持在歷史高位；等級利差在年內雖有修復，但也仍然處于較高水平。即融資成本邊際下行的同時，結構的分化問題并未完全緩解。 其三， LPR下行需要MLF利率下調推動。三季度LPR改革即意在進一步疏通貨幣政策傳導機制，推進利率并軌進程及實體融資成本的進一步下行。但從結果看，在報價行主觀加點報價模式下，由于自身負債端壓力的客觀存在，報價行難以主動降低LPR報價降低資產負債端息差。此次MLF利率下調有望帶動LPR報價下行，以推動實體融資成本進一步下行。 而從寬貨幣角度看，此次MLF操作難言貨幣端變化，后續仍待其他信號確認。回顧今年央行操作，在廣義貨幣與名義增速匹配的基調下貨幣供給維持總體平穩狀態，并未出現明顯的收斂或放松。此次MLF操作數量也只是基本對沖當日到期數量，并未超出預期，而此前市場預期的TMLF操作或許也正式落空。從價格角度看，寬貨幣往往意味著貨幣政策工具操作利率的普遍下行，而目前MLF利率的下調或出于推動LPR下行以降成本的需要，僅此難言貨幣端出現邊際改變。 3、MLF降息操作提前，下一次調整將在何時？ 此時MLF降息意在何處？一是，平穩市場對貨幣及資金的謹慎情緒。通脹預期下市場對貨幣政策及資金面趨于悲觀，資金市場與長端利率也隨之調整。此次MLF利率小幅調降5BP有利于調整預期、平穩市場。 二是，意在提前對沖潛在的經濟數據波動。根據我們的測算，在土地購置費時滯效應的影響下，房地產開發投資增速同樣將于一季度期間出現明顯下滑。盡管土地購置費因素并不構成對實際增速的影響，但難免引起名義數據波動。 三是，下一次貨幣政策觀察窗口或將出現于一季度后。此次MLF操作利率調整更具信號意義，在于平穩預期與提前對沖經濟數據波動風險。而在明年一季度窗口期間，在房地產開發投資增速下滑與通脹制約消退疊加的情形下，貨幣再度迎來加碼的可能性。根據我們的測算，中性情形下CPI將于2月達到5.4%的年內高點，隨后即開始回落。考慮到今年二季度末時為對沖風險事件沖擊及經濟下滑壓力央行也曾一度邊際階段性加碼貨幣，后期未必不會再現這種可能性。 4、可以耐心一點 中期角度看，2019年我們既沒有看到貨幣需求的大幅下滑（名義增速仍高于2016年），也沒有看到貨幣供給的大幅擴張（M2增速持穩于8%-9%），以往總周期中會出現的貨幣“供需失衡”不再上演，取而代之的是相對“均衡”的格局。在此情形下，利率“突破新高”或“挑戰前低”都難以出現，利率波動區間將被壓縮至3-3.5%（10Y國債）。而后期經濟壓力疊加通脹高位回落，下一次機會或許不會太遠。 但從短期看，盡管通脹對貨幣制約的預期暫時消退，仍有其他因素不容忽視：一是，宏觀經濟、金融數據“季末效應”可能未必簡單重演。從高頻口徑觀察，部分指標在10月份展現出的“韌性”似乎要強于前兩個季度（如發電耗煤、水泥價格等）。二是，“低庫存”背景下會不會有向上的需求沖擊？隨著PPI同比接近見底，總體庫存環境轉向“被動去庫存”的概率在提高。事實上，在今年7月份，多數行業就已經短暫的出現“被動去庫存”特征。三是，匯率約束及“弱美元魔咒”的潛在沖擊。近兩個月以來，人民幣中間價出現的“升值偏離”特征以及“弱美元魔咒”再現，都給市場帶來一定不確定性。豬價雖是推動近期市場下跌的直接因素，但以上擔憂未被證偽，短期仍需耐心。  [詳情]

　　?新浪財經訊 11月5日，央行開展MLF操作4000億元，今日到期4035億，基本全額對沖；中標利率為3.25%，較上期下降5個基點，MLF操作利率降息落地。對此，中信保誠基金表示，時點超預期，幅度低預期。短期貨幣政策寬松的兌現，中期降息周期的起點。不以降喜，需要關注房貸利率或實體信貸利率的變動情況。 短期股、債仍以震蕩為主。配置上仍然建議適度均衡，一方面年底低估值板塊（家電、地產、銀行等）或有相對收益，另一方面中期仍更看好產業周期回升下的科技成長板塊（電子、通信、醫藥等）。 點評詳情如下： 1）時點超預期，幅度低預期。由于豬通脹的持續上升，市場前期不斷下修降息預期。從時點上看，本次MLF降息超過市場預期，債券市場也給予一定正面反應。但相對來說，本次降息仍然體現了政策的定力，5BP的下調幅度降幅偏小，估計傳導至LPR利率下調大概也在5BP左右，對實體信貸需求的提振作用可能有限，仍然延續了邊際擠牙膏式對沖性的逆周期調節思路。 2）短期貨幣政策寬松的兌現，中期降息周期的起點。與9.6全面降準一致，本次MLF利率下調應該屬于9.4國常會宏觀政策邊際寬松的一部分，而且考慮到后續通脹的上漲壓力，本次5BP的MLF降息很有可能是這一輪短期貨幣寬松政策預期的兌現。不過從中期角度看，本次降息的信號意義較強，標志著國內新一輪降息周期的開啟。一方面，在短期豬通脹壓力上升的情況下，央行降息5BP還是釋放出了貨幣政策對“滯”方面的關注權重。另一方面，現有寬松政策大概率還較難扭轉經濟下行壓力，這也預示著一旦“脹”的壓力緩解，后續貨幣政策應對“滯”的空間將會更大，預計明年1季度之后MLF降息概率仍大。 3）不以降喜，需要關注房貸利率或實體信貸利率的變動情況。降息等政策工具對經濟的刺激作用主要通過融資成本下降推升實體信貸需求來體現，房地產和基建是兩條主要渠道。房住不炒下，如果5年期LPR等房貸相關利率不發生大的變動，房地產周期下行的趨勢仍然較難改變，從而有很難帶動制造業等實體部門融資需求的明顯上升，從而在總量層面上對社融以及需求的作用將比較有限。 4）短期股、債仍以震蕩為主。短期來看，經濟結構性“滯脹”特征延續，股、債仍以震蕩為主。對于股市，短期外資流入在資金面上有一定支撐，但臨近年底也需提防利好相繼兌現后市場風險偏好下降的可能，而且一旦出現預期外的擾動因素（比如中美和談再次反復），市場調整風險可能加大。配置上仍然建議適度均衡，一方面年底低估值板塊（家電、地產、銀行等）或有相對收益，另一方面中期仍更看好產業周期回升下的科技成長板塊（電子、通信、醫藥等）。[詳情]

　　國金基金：MLF利率超預期調降，債市對貨幣政策擔心得以緩釋 2019年11月05日 事件：11月15日，央行開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%，當天有4035億元1年期MLF到期。央行通過MLF續作的方式應對當天的MLF到期，小幅凈回籠35億，但利率相比之前的3.3%下行了5bp。 點評： 首先，此次MLF操作利率下調5bp大超市場預期。回顧此輪債市的調整，主要原因是市場對貨幣政策加碼寬松預期的落空，市場普遍認為節節上行的豬通脹對貨幣政策構成約束，經濟下通脹上的“類滯脹”環境使得貨幣政策難以打開空間。上周（季后首月第四周）央行沒有按照慣例進行TMLF操作，貨幣政策受至于豬通脹在一定程度得以印證，引發債市投資者情緒崩潰，止損盤加劇了市場調整幅度。而上周四公布的10月份官方制造業PMI數據低于預期，已經持續6個月低于榮枯線，供需、價格回落，企業主動去庫存，顯示經濟下行壓力很大。 此次MLF利率下調5bp，表明央行的貨幣政策在經濟增長與通貨膨脹的目標選擇上，關照了穩增長的壓力。此輪CPI的節節上行主要源于供給沖擊導致的豬通脹，且是結構性的，核心通脹略有下行。正如央行貨幣政策司孫國峰司長所說：“當前我國并不存在持續通脹、通縮的基礎，當然也要防止通脹預期擴散，防治風險循環”，盡管供給收縮導致的通脹難以通過貨幣政策來調控，防止通脹預期擴散依然對貨幣政策加碼寬松構成制約。但是亦要看到，豬肉供給收縮導致的通脹應該通過政策的合力來解決，發改、財政、金融、土地資源、生態環保等部門在豬肉保供穩價方面需要發揮更大的作用。經濟下行壓力加大的背景下，貨幣寬松有利于降低實際利率，增強企業盈利。 其次，MLF利率下調的影響較為深遠。相比于TMLF，MLF是更為常規的貨幣政策操作，且已經成為LPR利率定價的錨，8月20日LPR報價機制改革以來，連續下調了兩次，1年期LPR報價累計下調了15bp，但是MLF利率未有調降，意味著商業銀行負債端成本難以調降，LPR利率進一步下調亦面臨阻力，此次在通脹上行壓力較大的背景下下調MLF利率，為后續LPR報價利率下行打開空間。 更為值得注意的是此次下調MLF利率是自2016年以來的首次調降，回顧2016年以來MLF利率的變化，2017年的調升主要與監管主導的同業去杠桿有關，2017年末、2018年4月份調升5bp亦與美聯儲加息節奏趨同。但是2018年下半年以來，面對美聯儲加息，貨幣政策“以我為主”，并未受制約不斷收窄的中美利差。2018年10月3日美聯儲主席鮑威爾甚至宣稱“再也不需要相當寬松的低利率了”，而10月7日國慶長假之后，央行宣布降準，釋放貨幣寬松的信號，以應對經濟下行、股市下滑，以及監管政策疊加導致的市場預期不穩。 此次央行調降MLF利率5bp亦表明貨幣政策并不完全受制于不斷走高的豬通脹，貨幣政策需要在經濟增長與通貨膨脹之間做出權衡，盡管CPI上行，但主要是供給收縮導致且是結構性的，經濟下行的壓力依然需要得到政策關照。 對當前的債市而言，MLF利率調降5bp算不上大，但其信號意義重大。全球經濟景氣度下行，主要央行降息，10月31日美聯儲降息25bp，央行選擇跟隨調降MLF利率5bp，表明了貨幣政策對穩增長的關照，亦是在通脹不利的情況下，為貨幣寬松打開了想象空間。在接下來的年末和明年一季度，CPI仍然可能大概率上行，但是市場對通脹約束貨幣寬松的擔心已經大為緩釋。 （國金基金：葉偉平）  [詳情]

　　 專題：11月5日央行MLF降息 為2016年2月以來首次 新浪財經訊 11月5日，今日國債期貨開盤后小幅走低，隨后央行宣布展4000億元中期借貸便利（MLF）操作，利率從3.3%下調至3.25%。 受此消息影響，國債期貨快速拉漲，午后持續保持強勢，臨近尾盤漲幅進一步擴大。截至下午收盤，10年期主力合約漲0.38%，5年期主力合約漲0.18%，2年期主力合約漲0.12%。 央行開展4000億元MLF操作 利率從3.3%下調至3.25% 11月5日，央行今日開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作，央行開展1年期MLF操作，利率從3.3%下調至3.25%，今日MLF到期規模為4035億元。 中信固收：未來貨幣政策空間已打開 中信證券固收研究團隊認為，5日央行續作MLF并意外小幅下調MLF操作利率，在市場期待的TMLF缺席后，央行以MLF降息的方式續作。從流動性數量角度看，數量的基本對沖維持了銀行體系流動性的合理充裕；從價格角度看，下調5bpMLF操作利率并對沖到期對資金成本的影響可能小于TMLF+MLF的組合。另一方面，MLF作為LPR的報價基準，MLF小幅下調后預計11月LPR報價將重新下行，有助于進一步降低企業的實際融資成本。 東方金誠：MLF操作利率小幅下調 未來仍有下行趨勢 東方金誠首席宏觀分析師王青認為，本次MLF操作利率下調有三個主要原因：一是新LPR報價主要以MLF操作利率為基礎，MLF利率下行有助于引導新LPR一年期品種走低，降低實體經濟融資成本。二是10月官方PMI繼續處于榮枯線以下，且收縮幅度較上月有所擴大，意味著短期內經濟運行仍面臨較大下行壓力。此時MLF利率下調，將釋放逆周期政策調節力度加大信號，有助于穩定市場預期，穩定宏觀經濟運行。三是10月31日美聯儲實施年內第三次降息，引導全球貨幣政策進一步轉向寬松，外部平衡因素——主要是指保持人民幣匯率穩定——對國內貨幣政策靈活調整的掣肘弱化。綜合考慮宏觀經濟運行態勢，我們預計，作為事實上新的政策利率，明年上半年MLF操作利率仍有小幅下行趨勢。[詳情]

　　來源： 海清FICC頻道本文作者：鄧海清，陳曦 原標題：MLF利率下調傳遞了央行貨幣政策變化新信號嗎？ 2019年11月5日，央行降低MLF利率5BP至3.25%，為2018年央行寬松周期以來的首次央行貨幣政策工具利率下調。我們對此解讀如下： MLF利率下調，是否降息？ 按照當前央行的利率調控體系，MLF利率下調可以說是降息，也可以說不是降息。 按照歐美的降息標準，只有央行降低短期的利率目標，才是降息，基本各國央行都是針對隔夜利率的目標作出調整。 中國有些特殊，中國央行不太關心隔夜利率，而更關心7天利率，因此在沒有明確的央行目標利率的情況下，央行公開市場操作的7天逆回購利率可以被暫時認為基準利率。 也就是說，從嚴格意義上講，目前只有OMO利率下調，才是與其他國家一樣的降息。 但從另一個方面，LPR、MLF也可以被理解為降息，因為確實目的均是降低某種利率，LPR針對的是實體經濟貸款利率，MLF針對的是銀行的長期融資成本；從期限和市場化程度講，MLF的政策意圖要強于LPR。 所以糾結MLF利率下調是否降息實際意義不大，重點是看央行的意圖。我們認為，在近期市場普遍炒作豬周期、高通脹、緊貨幣的情況下，央行通過MLF利率下調，釋放貨幣政策不會因為豬價而收緊的信號，有助于穩定市場預期，降低實體經濟融資成本。 下調MLF利率的時間選擇 央行此次下調MLF利率的時間選擇著實出人意料。 市場此前普遍預計中國央行會跟隨美聯儲降息，在7-10月是市場降息預期最強的時期，當時中國十年國債收益率跌破3%，但央行卻采用了超市場預期的強硬姿態，僅僅LPR利率、降準，而沒有動MLF、OMO利率。 當時中國央行官員的表態也是偏鷹派的，例如2019年9月24日央行行長易綱表示，“我們并不急于像其他一些國家央行所做的那樣，有一些比較大的降息和量化寬松的政策”、“應該在整個貨幣政策操作的過程中，珍惜正常的貨幣政策空間，使得我們能夠在正常的貨幣政策空間中盡量長地延續正常的貨幣政策，這樣對整個經濟的可持續發展和老百姓的福祉是有利的”。 在市場一致預期寬松時，央行沒有寬松；而近期，市場一致預期通脹導致央行緊貨幣，央行卻反而降低MLF利率。 近期，市場普遍炒作豬肉，甚至看明年CPI到6%，導致債市恐慌性殺跌，債券收益率累計上行幅度將近40BP。 如果繼續放任市場炒作通脹，形成緊貨幣預期，無疑對降低實體經濟融資成本的目標非常不利，也不利于地方債提前發行等措施落地。 在這一背景下，央行通過MLF利率下調，釋放穩定市場預期的信號，既在市場預期之外，又在情理之中。 重點觀察OMO利率 從MLF利率的意義來講，象征意義大于實質意義，因為當前金融機構主要融資是隔夜和7天利率，如果7天回購利率不下調，貨幣市場利率中樞不降低，那么MLF利率下調對市場的實質影響相對有限。 從2018年年中開始，7天回購利率中樞一直在2.55%附近，期間無論多少次降準，包括LPR利率下調等，乃至推出TMLF、此次MLF利率下調，都不會改變貨幣市場利率中樞。 從目前情況看，降低MLF利率已經足以打消市場的緊貨幣預期，是否繼續通過OMO釋放強刺激信號，有非常大的懸念。 從OMO利率下調空間看，中國目前的無風險利率水平在考慮經濟增長和通脹（包括PPI）之后，處于新興市場國家的偏低水平，下調無風險利率的空間有限，且必要性存疑。 我們仍然認為，央行貨幣政策保持不松不緊的基調，即在市場預期大放水時讓市場冷靜，在市場預期央行貨幣收緊時穩定軍心，不松不緊的基調在經濟下行尚未明確觸底、通脹上行趨勢尚未結束時，是合適的。 債券市場維持震蕩市觀點不變 2017年底，我們最早在市場中提出2018年債券市場大牛市，核心觀點是“2018年最好、最確定的機會是利率債”、“十年國債3.8%以上閉著眼睛買”、“十年國債下至3%”（詳見2018年報告《央行降準是個好藥方！預測十年國債下至3%，人民幣匯率貶至7，去杠桿將從“劇痛”轉入“無痛”》等）。 2019年3月開始，我們對債券市場的判斷發生變化，認為2019年債券市場將是震蕩市，核心觀點是“債券市場躺著賺錢時代已過”、“2019年更多的是交易性機會”、“上行有頂，下行有底”（詳見2019年報告《國債收益率直逼破“3”，債牛是該繼續“守株待兔”，還是要變為“勤勞小蜜蜂”呢？》等）。 具體而言，我們在3月末收益率低點看空債市，4月末收益率高點看多債市，7-9月收益率低點看空債市，核心在于市場對央行貨幣政策的判斷總是存在情緒性的狂歡或恐慌，而我們認為央行態度其實一直沒有變化，因此在全市場一致看多、收益率低位，我們看空；而在全市場一致看空、收益率高位，我們看多。 在近期債券市場恐慌情緒下，我們維持了震蕩市的觀點不變，提出“在利率上行至相對高位、市場情緒恐慌時逢高布局”。 從操作層面看，“加杠桿吃票息”仍是最佳策略，這是確定性最高、風險最低、操作難度最小的策略。 對于長端利率債，仍然建議做“勤勞的小蜜蜂”，多采用波段操作增厚收益，方向性看牛或者看熊均不可取。如果央行僅僅下調MLF利率，沒有采取OMO利率下調、降低貨幣市場利率中樞，那么趨勢牛市的條件仍不具備，但交易性機會的確定性上升。 （本文為作者個人觀點，不代表所在機構立場）[詳情]

　　新浪財經訊 11月5日，央行開展MLF操作4000億元，今日到期4035億，基本全額對沖；中標利率為3.25%，較上期下降5個基點，MLF操作利率降息落地。對此，各大公私募基金表示，超預期，有助改善流動性預期，有助經濟企穩回升。對債市而言，短期對帶來積極的提振效用，中長期謹慎；龍頭股優勢越發凸顯。 短期股、債仍以震蕩為主。配置上仍然建議適度均衡，一方面年底低估值板塊（家電、地產、銀行等）或有相對收益，另一方面中期仍更看好產業周期回升下的科技成長板塊（電子、通信、醫藥等）。 楊德龍：央行MLF降息有助經濟企穩回升 龍頭股優勢顯 央行通過公開市場操作降低市場利率水平，降低企業和居民負債成本，有助于我國經濟早日企穩回升。當前我國經濟增速有下行的壓力，大多數行業出現了低迷的走勢，越是行業進入到寒冬的時候，越能凸顯出龍頭股的優勢，龍頭股不僅不會受到行業低迷太大的影響，反而會趁機擴大市場份額，等到下一輪經濟開啟上升周期的時候，這些龍頭股將會獲得更大的回報。 招商基金評MLF降息：緩解市場擔憂情緒 債市利好有限 此次MLF利率下調更多的是體現出在穩增長的大環境下央行引導實體經濟利率穩步下行的政策取向。對債券市場投資者而言，此次降低MLF操作利率緩解了之前對央行貨幣政策因通脹而收緊的擔憂情緒，對債市整體偏正面，但MLF的等量續作、TMLF本年內首次沒有續作，對債券市場的利好有限。 上投摩根基金評MLF降息：扭轉了對貨幣政策偏謹慎預期 本次MLF利率調低的重要意義在于，扭轉了市場對于貨幣政策的偏謹慎預期。中期來看，中國仍處于經濟結構轉型期，經濟增速下行壓力仍然較大，維持適度寬松貨幣政策是長期趨勢，加之包括美聯儲等全球各大央行近來紛紛降息，也使中國貨幣政策調整的空間打開。 萬家基金評MLF降息：超市場預期 利率上行空間被壓制 本次降息，意味著央行對市場預期比較重視，利率上行空間被壓制，長端利率債安全性上升，11月預計會有躁動，但趨勢性機會需要等待CPI壓力顯著緩解。由于MLF降息，11月20日的LPR預計利率也會相應下調。下一步關注回購利率中樞是否有變化。 諾安基金評MLF降息：超市場預期 給債市帶來緩和空間 一方面，降準的確超市場預期，消息公布后，國債期貨迅速直線拉升，現券收益下行。MLF調降5bp在現階段的債券市場意義深遠。而另一方面，5bp的降息幅度較為克制，也反映出央行對貨幣政策的態度依然謹慎，在短期通脹預期繼續升溫的背景下，不宜對貨幣政策寬松過于期待。 中信保誠基金評MLF降息：短期股債震蕩為主 均衡配置 時點超預期，幅度低預期。短期貨幣政策寬松的兌現，中期降息周期的起點。不以降喜，需要關注房貸利率或實體信貸利率的變動情況。短期股、債仍以震蕩為主。配置上仍然建議適度均衡，一方面年底低估值板塊（家電、地產、銀行等）或有相對收益，另一方面中期仍更看好產業周期回升下的科技成長板塊（電子、通信、醫藥等）。 長盛基金：MLF利率降息有助改善流動性預期 關注OMO 從本次政策利率的調降操作可以推斷，貨幣政策“降成本”主線仍將延續，以對沖通脹上行對前期降成本成果的侵蝕，應對總需求下行壓力；通脹預期上行壓力背景下，貨幣政策“量”的投放或將相對穩健，防止“大水漫灌”，價格型工具的使用尚未明顯受限。后續來看，短期關注OMO操作利率是否跟進調整。 國金基金評MLF降息：超預期 債市對貨幣政策擔心緩釋 對當前的債市而言，MLF利率調降5bp算不上大，但其信號意義重大。全球經濟景氣度下行，主要央行降息，10月31日美聯儲降息25bp，央行選擇跟隨調降MLF利率5bp，表明了貨幣政策對穩增長的關照，亦是在通脹不利的情況下，為貨幣寬松打開了想象空間。在接下來的年末和明年一季度，CPI仍然可能大概率上行，但是市場對通脹約束貨幣寬松的擔心已經大為緩釋。 德邦基金評MLF降息：短期對債市帶來積極的提振效用 這是“加大逆周期調節力度，加強宏觀政策協調，形成合力”，貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架的體現，而選擇降低5個基點是遵循“松緊適度，把好貨幣供給總閘門，不搞大水漫灌”貨幣政策的總基調。對于債券市場，短期帶來積極的提振效用，消息一出，10年活躍券收益率下降5bp，市場交易活躍。 星石投資評央行下調MLF利率：打消市場對貨幣收緊擔憂 央行本次在市場沒有預期的背景下，下調MLF利率5bp，表明“穩經濟”仍然是當前的重要任務，通過下調MLF利率引導LPR利率下行，達到降低企業實際融資成本的目的。另外此舉也打消了市場關于貨幣收緊的擔憂，穩定了市場關于利率的預期。[詳情]