意見領(lǐng)袖 | 潘向東

　　伴隨2025年的華章開啟，資本市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)逐漸轉(zhuǎn)向2025年的政策動(dòng)向和資產(chǎn)配置趨勢(shì)。

　　我們站在新舊交替的門檻上，借助中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議釋放出的諸多重要信號(hào)，一窺未來經(jīng)濟(jì)政策的脈絡(luò)，并探討2025年資本市場(chǎng)改革的發(fā)展路徑。

　　政策基調(diào)的“關(guān)鍵詞”

　　●關(guān)于宏觀政策的變化

　　2024年，外部環(huán)境的復(fù)雜變化加深了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不確定性。隨著全球主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不同階段，國(guó)際資本流動(dòng)的方向和規(guī)模都將對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生重要影響。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議特別強(qiáng)調(diào)，要保持國(guó)際收支基本平衡，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)的韌性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。這意味著，未來的政策不僅要在國(guó)內(nèi)尋求增長(zhǎng)動(dòng)力，還需要在國(guó)際市場(chǎng)鞏固中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力。

　　從國(guó)內(nèi)來看，近年來經(jīng)濟(jì)增速放緩疊加結(jié)構(gòu)性問題，使得穩(wěn)增長(zhǎng)成為政策的首要目標(biāo)。2025年“穩(wěn)中求進(jìn)”的政策總基調(diào)將體現(xiàn)在更加精準(zhǔn)的宏觀調(diào)控上，尤其是在地方政府債務(wù)化解、居民消費(fèi)提振以及企業(yè)融資支持等領(lǐng)域。通過綜合運(yùn)用財(cái)政、貨幣和產(chǎn)業(yè)政策，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)。

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，穩(wěn)定預(yù)期，激發(fā)活力。要實(shí)施更加積極的財(cái)政政策，提高財(cái)政赤字率，增加發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用。要實(shí)施適度寬松的貨幣政策，適時(shí)降準(zhǔn)降息，保持流動(dòng)性充裕。此次“更加積極”的財(cái)政政策和“適度寬松”的貨幣政策，是財(cái)政貨幣政策組合的全新提法。

　　在貨幣政策方面，從“穩(wěn)健”貨幣政策轉(zhuǎn)向“適度寬松”，這是十四年來的首次重大轉(zhuǎn)變，意味著貨幣政策將在2024年的基礎(chǔ)上進(jìn)一步寬松。預(yù)計(jì)2025年人民銀行將采取更大力度的降準(zhǔn)、降息。針對(duì)擴(kuò)大內(nèi)需、提振消費(fèi)、穩(wěn)定股市樓市，預(yù)計(jì)將有更多結(jié)構(gòu)性的貨幣工具支持。在財(cái)政政策方面，“更加積極”一詞凸顯了財(cái)政政策在未來發(fā)揮更大作用的預(yù)期。財(cái)政赤字率的提高、專項(xiàng)債的加速發(fā)行以及超長(zhǎng)期特別國(guó)債的加大使用，預(yù)計(jì)都將成為2025年財(cái)政工具箱的期待項(xiàng)。通過增加財(cái)政支出，以政府投資有效帶動(dòng)社會(huì)投資，旨在進(jìn)一步提振消費(fèi)。

　　●資本市場(chǎng)改革的要點(diǎn)

　　此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提到要“穩(wěn)住股市”，穩(wěn)住股市有利于改善資本市場(chǎng)投資者的信心和活躍度。2024年9月，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝曾指出，平準(zhǔn)基金正在研究。在面臨壓力較大的時(shí)候，我們認(rèn)為不排除推出股市平準(zhǔn)基金的可能性。

　　此外，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也明確提出，“深化資本市場(chǎng)投融資綜合改革，打通中長(zhǎng)期資金入市卡點(diǎn)堵點(diǎn)，增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度的包容性、適應(yīng)性”。目前來看，當(dāng)前社保、保險(xiǎn)等中長(zhǎng)期資金入市仍存在卡點(diǎn)堵點(diǎn)，如長(zhǎng)期資金對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)配置比例偏低、長(zhǎng)期資金考核周期實(shí)際偏短等問題，不利于長(zhǎng)錢踐行長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資。為了解決中長(zhǎng)期資金入市的問題，2024年9月，經(jīng)中央金融委員會(huì)同意，中央金融辦、中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見》，預(yù)計(jì)配套措施將在2025年陸續(xù)出臺(tái)。

　　“增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度的包容性、適應(yīng)性”則是指資本市場(chǎng)要更多地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略。2024年，證監(jiān)會(huì)先后出臺(tái)“支持科技十六條”“科創(chuàng)板八條”“并購六條”等政策措施，有效支持了中小企業(yè)和科創(chuàng)企業(yè)的直接融資需求。展望未來，預(yù)計(jì)將有更多有潛力、有創(chuàng)新精神的企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)，獲得資金支持，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

　　●深入領(lǐng)會(huì)“五大統(tǒng)籌”對(duì)經(jīng)濟(jì)工作的規(guī)律性認(rèn)識(shí)

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確指出必須統(tǒng)籌好有效市場(chǎng)和有為政府、總供給和總需求、培育新動(dòng)能和更新舊動(dòng)能、做優(yōu)增量和盤活存量、提升質(zhì)量和做大總量這五對(duì)重要關(guān)系，為以高質(zhì)量發(fā)展全面推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化提供了科學(xué)指引。這五個(gè)“必須統(tǒng)籌”是習(xí)近平總書記對(duì)新時(shí)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律作出的重大論斷。可以看出，通過有效市場(chǎng)“看不見的手”和有為政府“看得見的手”，從供需兩端入手，在培育新動(dòng)能、做優(yōu)增量的同時(shí)，更新舊動(dòng)能、盤活存量，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“質(zhì)”和“量”的共同提升。

　　整體來看，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的關(guān)鍵詞是“逆周期”“重消費(fèi)”“促改革”。2025年是逆周期政策加碼穩(wěn)增長(zhǎng)之年，但并非重回債務(wù)驅(qū)動(dòng)的發(fā)展老路，而是通過改革、沿著創(chuàng)新之路前行。

　　資本市場(chǎng)改革的核心方向

　　2025年資本市場(chǎng)的改革將聚焦于深化投融資綜合改革、穩(wěn)定預(yù)期和激發(fā)市場(chǎng)活力領(lǐng)域。近年來，我國(guó)資本市場(chǎng)在規(guī)模和結(jié)構(gòu)上取得了長(zhǎng)足進(jìn)展，但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，資本市場(chǎng)的深度和廣度仍有提升空間。過去，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式主要依賴于債務(wù)貨幣擴(kuò)張。無論是企業(yè)擴(kuò)大產(chǎn)能、居民購置房產(chǎn)，還是地方政府舉債建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施，高負(fù)債發(fā)展模式一度推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，但也導(dǎo)致了過剩產(chǎn)能等。當(dāng)前，政策發(fā)出從債務(wù)貨幣擴(kuò)張模式向權(quán)益貨幣擴(kuò)張模式轉(zhuǎn)變的重要信號(hào)。這一模式轉(zhuǎn)變的核心在于，更多依靠資本市場(chǎng)為企業(yè)和居民提供融資支持，從而提升居民財(cái)產(chǎn)性收入，并激發(fā)消費(fèi)潛力。

　　權(quán)益貨幣擴(kuò)張的路徑，一是提升居民的社會(huì)保障水平，如提高養(yǎng)老、醫(yī)療等領(lǐng)域的覆蓋率；二是通過發(fā)放消費(fèi)券或直接現(xiàn)金補(bǔ)貼的方式提高居民的可支配收入；三是加強(qiáng)資本市場(chǎng)的發(fā)展，擴(kuò)大直接融資比例。這些措施將逐步改善居民和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，增強(qiáng)其對(duì)未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心。這一轉(zhuǎn)型的意義不僅在于經(jīng)濟(jì)層面，也在于社會(huì)層面。通過提高居民的財(cái)產(chǎn)性收入，可以逐步縮小貧富差距，改善收入分配結(jié)構(gòu)。與此同時(shí)，資本市場(chǎng)的發(fā)展也將為中小企業(yè)提供更多的融資渠道，從而激發(fā)創(chuàng)新活力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)。

　　為了應(yīng)對(duì)2025年外部環(huán)境的不利影響，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“有序擴(kuò)大自主開放和單邊開放”，在對(duì)外開放方面更加積極主動(dòng)，并且較2024年新增“穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資”的提法。資本市場(chǎng)的對(duì)外開放將是未來改革的重點(diǎn)之一。我們看到，近期證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)高盛（中國(guó)）公募基金銷售資格，也被視為穩(wěn)外資的具體舉措之一。隨著中國(guó)逐步融入全球資本市場(chǎng)，外資的引入不僅為市場(chǎng)注入了流動(dòng)性，也將帶來先進(jìn)的管理理念和投資方式。在此背景下，通過優(yōu)化市場(chǎng)機(jī)制、完善法治環(huán)境，可以吸引更多優(yōu)質(zhì)資本進(jìn)入，提升資本市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

　　此外，資本市場(chǎng)要加大力度服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力。《資本市場(chǎng)服務(wù)科技企業(yè)高水平發(fā)展的十六項(xiàng)措施》提出要更好服務(wù)科技創(chuàng)新，集中力量支持重大科技攻關(guān)，健全全鏈條“綠色通道”機(jī)制。而此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出的“增強(qiáng)資本市場(chǎng)制度的包容性、適應(yīng)性”，也主要強(qiáng)調(diào)的是適配于新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展以及對(duì)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)的包容性。

　　綜上，從政策信號(hào)來看，中國(guó)資本市場(chǎng)正處于難得的歷史機(jī)遇期。通過深化投融資綜合改革、穩(wěn)定預(yù)期和激發(fā)活力，資本市場(chǎng)有望成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新引擎。與此同時(shí)，財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)同發(fā)力以及穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需也將為2025年資本市場(chǎng)的投資機(jī)遇提供基本面支撐。此外，資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型具有重要的支撐和推動(dòng)作用，其在優(yōu)化資源配置、促進(jìn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、提升財(cái)富效應(yīng)等方面的核心價(jià)值，是破局中國(guó)當(dāng)前轉(zhuǎn)型困境的有力抓手。

　　來源：首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇

　　(本文作者介紹：?jiǎn)㈠n研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)