意見領袖 | 李德林
黃怡是誰？
黃怡女士向張義貞轉讓了150萬股夢金園的原始股，套現1900多萬。同為夢金園股東的鼎輝則清倉了夢金園。黃怡有一個藝名叫海清，就是那個知名女演員海清，她曾是夢金園多年的形象代言人。夢金園在多次沖擊A股失敗后，轉戰港股。令人驚訝的是，海清留著絕大部分持倉陪伴夢金園沖刺IPO的關鍵時期，夢金園的對沖卻賭錯了。
海清熒屏長期都是國民媳婦形象。除了演戲，海清還熱衷于投資，從注冊信息看，海清投資的公司超過20家，工商存續狀態的還有12家。注銷的大多為影視工作室，留下的多為文化傳媒、私募基金以及上市公司。海清2018年投資帥豐電器，兩年后帥豐電器上市，成為上市公司第九大股東。目前海清還持有95.1萬股，在大漲之前拋掉了12.5萬股。
海清投資夢金園的時間也是2018年。當年3月，夢金園增資擴股，作為夢金園的代言人，海清以每股10元的價格購買了500萬股，占總股本的2.22%。當年8月，夢金園想在深交所主板上市，無果。兩年后的2020年9月，中泰證券作為夢金園的保薦機構向深交所正式遞交了IPO申請，12個月后的2021年10月首發上會暫緩表決。
證監會對夢金園的商業模式表達了疑慮，夢金園主營業務超過90%收入來自特許經營網絡，實際就是加盟商模式。加盟商模式對管理提出很高的要求，2018年到2020年關閉的門店中有超過60%的加盟商因為不遵守店鋪運營標準的、業績不好，以及租賃協議終止等。司法文件顯示，夢金園甚至還放任加盟商侵權知名品牌卡地亞，對公司品牌和財務都會產生影響。
夢金園的主營業務收入主要來自黃金飾品，2018-2020年該業務的毛利率分別為3.35%、5%、4.65%。跟同期的主營鉆石飾品公司超過25%的毛利率相比，夢金園的主營業務不賺錢。幾年過去了，夢金園第一次向港交所提交的財務數據顯示從2020年到2023年上半年，營收分別為108.34億、168.71億、157.24億、93.16億，凈利潤率分別為1.61%、1.33%、1.15%、1.14%。
A股的黃金飾品類上市公司中國黃金、老鳳祥、周大生、明牌珠寶、萃華珠寶等一堆公司的凈利率均值都是夢金園的3-4倍。證監會在夢金園首次上會暫緩表決一個月后，決定駁回了夢金園的IPO申請。除了夢金園的凈利潤率不斷下滑，整個業務中以舊換新業務相關產品占營收比重較高、以及存貨賬面價值金額較大等，都讓證監會很疑惑。
海清在證監會駁回夢金園A股IPO后4個月，2022年3月，以每股12.98元的價格將持有的150萬股轉讓給了張義貞，交易總價1947萬元。同期，鼎輝則清倉走人。海清持股4年，每股盈利29.8%，年均收益率只有7.7%，跟當年股神趙薇不可同日而語。海清作為多年的代言人，還是留著大部分持倉陪伴夢金園沖刺IPO，因為中信證券要向夢金園投5000萬。
中信證券成為夢金園的股東后，試圖再次闖關資本市場。因夢金園的商業模式在其他黃金飾品上市公司面前沒有競爭力，加上證監會駁回過，所以思慮再三，2023年9月第一次向港交所遞交招股說明書。中信證券出手，把證監會關切的以舊換新業務進行了大規模調整。因為夢金園2018-2020年以舊換新采購的黃金價格比金交所分別高出7.31%、7.39%、10.43%。
以舊換新采購的黃金還含稅，自然難以跟其他黃金飾品上市公司進行競爭。中信證券2023年提交的招股書中，夢金園以舊換新的比例已經從69%下降到了25.5%。令人奇怪的是，財務數據有所改觀，夢金園卻在6個月內沒有完成上市，到了2024年4月再次提交招股書，同樣也沒有完成，導致招股書失效，只得更新財務數據后第三次向港交所提交招股書。
夢金園2023年9月提交的招股書顯示，2023年上半年營收93.16億，凈利潤1.04億。可夢金園最新的招股書顯示，2024年上半年營收99.8億，凈利潤才4700萬，驟降54.46%，比腰斬還狠。到底為啥呢？主要是2024年上半年金價大漲，導致夢金園的TD金合約變現虧了。TD金是上海黃金交易所推出的現貨延期交付的一個品種。
貴金屬類公司通常都會做對沖業務來控制成本，夢金園同樣也可能建立了空頭頭寸來對沖金價的大幅上漲。根據夢金園披露的財務數據，公司產生的其他收益及虧損凈額為-3.46億。那么極有可能就是夢金園賭錯方向，虧大了。聰明莫過于海清，上市前低價買入原始股，A股都不讓上，那就套現先賺一筆，剩下的你們能折騰到港股，賺更多豈不是更好？
海清的陪伴能否成功呢？現在擺在中信證券面前諸如以舊換新、加盟商模式等問題，依然無法提升夢金園的毛利率和凈利率，排名市場第五的夢金園，兩次招股書失效，這一次想在估值非常挑剔的港股市場得到國際資本的認同，還有很長的路要走。面對夢金園的港股之路，也許，老百姓會說，只能是腳踩西瓜皮，滑到哪里是哪里喲。
(本文作者介紹：尺度商業，以價值為尺、投資有度的視角，觀察和洞見商業文明、科技創新，官方微信公眾號：delinshe)
責任編輯：張文
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