文/意見領袖專欄作家 曾剛、吳語香

　　近期，央行在2022年一季度的貨幣政策執行報告中表示，在下個階段，要健全可持續的資本補充機制，多渠道補充商業銀行資本，加大對中小銀行發行永續債等資本補充工具的支持力度，提升銀行服務實體經濟和防范化解金融風險的能力。

　　永續債是商業銀行補充非核心一級資本的創新工具。2019年1月，中國銀行發行了我國首筆銀行永續債，標志著我國銀行永續債市場的正式開啟。自此，我國永續債市場迎來快速發展，經過三年多的時間，發行規模已突破2萬億元，極大地緩解了商業銀行資本補充的壓力，為疏通貨幣政策傳導渠道、夯實金融服務實體經濟基礎提供了重要作用。

　　今年以來，為實現穩增長的目標，亟需商業銀行進一步擴大信貸投放，以支持企業（特別是小微企業）復工復產。而主要服務于小微企業的中小銀行，面臨資產不良率的反彈與資本補充壓力增大的挑戰，通過發行永續債等外源方式補充資本的需求尤為旺盛。

　　銀行永續債發行特點

　　從區域結構上看，發行銀行的區域分布呈現明顯的區域經濟越發達、發行主體越多的特征，并且發行主體區域范圍逐漸增大，由經濟發達地區向一般地區拓展。永續債市場發展之初，發行銀行所處區域以北京為主，2019年北京區域銀行占比高達1/2；而后，發行主體仍以經濟發達地區為主，但區域范圍逐漸擴大，所處經濟欠發達區域的發行主體逐漸增多。進入2022年，發行銀行區域仍以北京等發達地區為主；北京市銀行發行規模高達1萬億元以上，上海市和廣東省銀行發行規模近2000億元，其余省份發行規模均不足1000億元。

　　從發行規模上來看，國有大行占有絕對優勢，存續總規模中占比過半；按照發行人類型來看，城商行發行數目占比過半，并且新冠疫情暴發后城商行發行數量大幅提高、發行節奏加速。截至2022年5月末，國有大行發行規模已突破1萬億，占銀行永續債發行總量的45.91%；中小銀行（城商行、農商行以及民營銀行）總發行規模合計占比僅為13.47%。發行人主體數量方面，截至2022年5月末，共有49家城商行發行永續債，數量上位居各類銀行機構之首，農商行有14家發行了永續債，股份制和國有商業銀行發行數目分別為12家和6家，民營銀行僅有1家發行；2020年新冠疫情暴發之后，城商行發行永續債的只數激增，但除北京銀行、江蘇銀行、鄭州銀行和徽商銀行單期發行規模超百億元外，其余每期發行規模較小，大多集中在15億-20億元之間。

　　從投資與交易層面來看，2019年銀行永續債推出之際，因投資主體類別較少、投資限制較嚴等問題，永續債吸引力不足，購買者也多為銀行機構。隨著央行票據互換工具（CBS）等支持性政策的推出，永續債流動性逐漸改善。2021年下半年后，因部分地產企業違約以及銀行間資金淤積，機構可配置資產范圍縮窄，呈現出一定“資產荒”；相較于下沉資質，銀行理財等資管機構偏向于下沉條款，選擇次級和永續債，其中，銀行永續債能上量且收益率水平較高，成為不少市場機構的較優選擇。在這樣的背景下，銀行永續債二級市場流動性進一步改善，5年AAA銀行永續債-5年國開債之差呈現波動下行趨勢。

　　從產品類型來看，按照損失吸收方式的不同，銀行永續債可分為減記型和轉股型，目前我國銀行永續發行仍以減記型為主。理論上，對于投資者而言，轉股型永續債相比于減記型永續債更有吸引力，即當觸發損失吸收條款時，減記型永續債將對債券本金直接進行減記，而轉股型永續債可轉換為股權并參與發行人剩余財產分配；實際上，由于轉股后全部損失概率可能也較大，因此在發行利率上并無明顯優勢。國際上銀行永續債多加入轉股條款，但目前我國銀行永續債含有轉股型條款的較少。自包商銀行二級資本債減記后，投資者對于資本工具債的選擇更為謹慎。2021年，三家銀行發行了轉股型永續債，分別為寧波通商銀行、江蘇太倉農村商業銀行、浙江稠州商業銀行。從長遠看，轉股性債券的推出，有助于提升對永續債投資人的保護，進一步提高市場對永續債工具的接受程度。

　　銀行永續債發展中存在的問題

　　從過去三年的實踐來看，我國銀行永續債市場發展迅速，投資與交易活躍度也不斷提升，但作為一種創新資本工具，仍有優化和改善的空間。

　　一是投資準入較為嚴格，需求端存在掣肘。當前銀行永續債的投資主體主要為銀行自有資金、銀行理財、保險資金、年金基金和公募基金，前兩者為配置銀行永續債的主要力量，主動投資者占比仍然較小。在銀行永續債推出之際，因銀行永續債溢價較高，對利潤有一定增厚，具有一定配置價值，銀行自有資金互持永續債情況較為普遍，隨著2020年永續債認定規則出現變化，銀行投資他行永續債將認定為權益工具，并且票據互換工具無法降低資本占用，因此面臨較大資本占用問題；而銀行理財凈值化轉型加快，可能存在投資永續債久期不匹配問題，因此來自銀行的資金可能對永續債的配置需求邊際弱化。此前，保險資金投資銀行永續債限制較為嚴格，包括要求可投資永續債合格銀行總資產不低于1萬億元、凈資產不低于500億元、核心一級資本充足率不低于8%、一級資本充足率不低于9%、資本充足率不低于11%，并且對主體評級和債項評級、權益類資產投資比例等均存在一定限制；2020年5月后，銀保監會放開了上述限制，保險資金參與永續債積極性有所提高。對于公募基金而言，其更看重相對收益，通常在銀行永續債出現估值回調時博弈超額價值。總體而言，當前銀行永續債的投資準入門檻仍然較高，存在一定需求不足問題。

　　二是發行主體相對集中，供給端廣度不夠。新冠疫情暴發以來，以城商行為代表的中小銀行發行，永續債發行數量大幅提高、發行節奏有所加速。但總體而言，對于絕大多數資質偏弱、資本補充壓力更大的中小銀行，通過發行永續債獲得資本補充的難度仍然較大。大型商業銀行和股份制銀行因自身資質尚可，投資者認購較為積極，發行成本較低；而對于大部分中小銀行而言，永續債本身存在不含有利率調升機制、本金可減記、取消派息不構成違約等特點，疊加其信用評級較低，投資者認購熱情不高，或要求的利率補償較高，部分中小銀行獲銀保監會批文到正式發行時間間隔長達數月，發行難度較高。

　　三是流動性仍存不足，支持性工具仍有待擴展。由于銀行永續債存在需求端準入嚴格、資本占用較大、估值難度較高、取消派息不構成違約等問題，導致了銀行永續債的流動性相對不足。為此，人民銀行于2019年創設央行票據互換（CBS）工具，為投資商業銀行永續債提供流動性支持。央行公開市場業務是面對一級交易商公開招標，包括20家全國性銀行、22家地方性銀行、5家外資行、2家券商在內的共49家金融機構；接受互換永續債的合格銀行包括國有大型商業銀行、股份制銀行和城商行，體現了央行對中小銀行發行永續債補充資本的支持。但央行票據接受永續債的合格銀行標準較高，包括資產規模不低于2000億元、資本充足率不低于8%、三年累計不虧損以及最新季末逾期90天以上貸款比率不高于5%，資產較弱的中小銀行永續債無法納入互換標準。此外，非公開市場一級交易商也無法通過央行票據互換獲得流動性支持。

　　支持中小銀行建立多元化資本補充渠道

　　2022年，受“三重壓力”以及國內外環境影響，經濟發展面臨一定的挑戰，亟須金融強化對各項穩增長政策的支持。而從監管部門公布的數據來看，受疫情沖擊影響，部分中小銀行資本充足率（特別是一些民營銀行和農商銀行）有一定下降，這對中小銀行服務實體經濟的能力形成了一定的制約。考慮到夯實中小銀行資本的必要性，未來應完善相關政策，推動永續債等創新資本工具的發行主體擴容，支持中小銀行建立多元化資本補充渠道，更好地支持小微企業和地方經濟的發展。

　　一是擴大投資者參與范圍，改善投資者參與結構。如上文所述，當前銀行永續債的投資準入門檻仍然較高，市場投資者主要為銀行自營資金與理財資金，需求端仍有待改善，應當有序擴大投資者參與范圍。在機構投資者方面，應當降低各類投資者的參與門檻，例如提高保險資金的投資比例，積極引導社保資金等長期投資者曾參與永續債市場，并拓展非銀機構的渠道。在個人投資者方面，可開放個人通過商業銀行柜臺發行渠道購買永續債，鼓勵風險承受能力強的高凈值個人投資者參與該市場。此外，可拓展銀行永續債的國際投資渠道，適當增加境外發行。

　　二是豐富支持性工具，促進市場流動性。目前針對銀行永續債的支持工具較為嚴格，并且種類有待豐富。央行開展票據互換合作可接受的銀行永續債條件仍然較高，包括資產規模不低于2000億元等，可以考慮適當降低接受互換的永續債資產規模要求，更多參考資本充足率或信用評級等風險因素；目前可接受的CBS交易對手僅為一級交易商，可適當擴大交易范圍，允許更多持有永續債的金融機構參與互換業務。并且，人民銀行可授權評級公司進行市場化運作，通過增加擔保等增信方式，為中小銀行發行永續債提供支持，市場促進其流動性。此外，可將銀行永續債納入銀行間市場回購交易合格抵押品，提高市場投資銀行永續債積極性。

　　三是適度放松準入門檻，豐富細化條款。在發行審批要求上，可將資質良好的國有大行和股份制作為試點，逐漸開展儲架式發行方式，即一次注冊多品種額度，后續由商業銀行靈活自主決定發行節奏，以更好地把握市場機會并增強資產負債主動管理能力；對于資質不同的中小銀行，可設定不同的發行標準和審批要求，定向放開資質較弱中小銀行的發行審批條件，以減少其在資本補充方面的困難。在發行條款上，可適當細化票息條款，調整付息頻率以滿足特定投資者要求，并設立差異化觸發條件。

　　(本文作者介紹：上海金融與發展實驗室主任。)