隨著中國經濟進入新常態，最近幾年，經濟學界圍繞什么是新常態、新常態下的經濟增長速度等問題有很多的爭議。一些學者認為，人口紅利消失和結構性問題將迫使經濟增長速度再下一個臺階，但也有觀點指出，中國仍然是發展中國家，人均GDP較低，因此未來還將會較為高速地發展一段時間。

　　除此以外，市場對房地產、杠桿和儲蓄率等熱門話題也有諸多討論。針對這些問題，梁紅在新浪長安講壇上發表了自己的看法。以下為演講實錄：

　　首先我要感謝中國經濟50人論壇的邀請。

　　今天我選擇的題目，是最近大家在宏觀經濟討論中經常聽到的有關杠桿率、房地產等的問題。為什么說要再思考呢？因為我覺得在非常關鍵的核心問題上，我們過去幾年的討論可能還不夠全面和深入，對相關數據的研究也比較有限。在講中長期問題的思考之前，我想先講一講對于短期問題的判斷。

　　最近幾年，學界圍繞什么是中國經濟新常態、新常態下的經濟增長速度等問題有很多的爭論。有些學者認為，不管是人口紅利的消失，還是由于一些結構性的問題，中國已經進入所謂中高速增長或者經濟增速可能還要再下一個臺階。還有一些學者認為我們還是發展中國家，人均GDP還比較低，我們還會比較高速的發展相當一段時間。

　　這些爭論都擺了很多的道理，也有很多的論據。我覺得中國過去兩年通貨膨脹的數據，比如通縮的壓力和國際收支的變化，即貿易順差的大幅增加， 2012年下半年以后PMI指數中一直處于50以下，這些都表明，今天的經濟增長率實際上是在我們潛在增長率之下。

　　在這種情況下，適度和及時的逆周期宏觀政策操作是必要的。當一個經濟體已經出現通縮狀態的時候，貨幣政策、財政政策適度的寬松，對短期、中期、長期的經濟增長來說沒有特別大的壞處，相反是有益的，當然一定是要適度和及時的。

　　但是，由于在一些中長期問題上觀點的分歧，影響了我們的短期政策選擇，導致在如何對癥下藥，避免頭疼醫頭、腳疼醫腳，甚至本末倒置方面出現問題。

　　我在市場中做宏觀經濟研究也有十二、三年了，一方面對我來說很有心得，但另一方面也有某些失望，因為中國的宏觀數據是有瑕疵的，所以我們不完全相信它。如果把自己的很多論斷建立在明明是有瑕疵的數據上，那么不管當初的愿望有多么好，最后得出的結果很可能是事與愿違。

　　我們在資本市場上做股票分析，你會完全相信上市公司告訴你的數據嗎？你肯定會想多方印證它告訴你的數據是不是對的。一個上市公司說他賣了多少東西，如果你覺得這個數據有問題，你就要去詢問它的上下游，供貨商到底供了多少貨，下游店里是不是賣了這么多東西。所以，分析師的工作有時候就像一名偵探，把很多方方面面的數據放在一起，尤其是要關注有些數據之間的信號是否不同，這也是對我們分析框架和理論功底的考驗。

　　首先給大家看這張圖。

　　在各種經濟增長的模型里，關心的核心問題都是人均收入，而不是經濟總量的增長。人均收入水平決定了這個國家是富裕國家還是貧窮國家。發達國家的增長率已經下降到2%-3%，再差有降到0的，而發展中國家的增長有些還是在6%-7%，比如印度、菲律賓等。以人均收入同美國人均的比值來衡量一個國家的發展階段，在這張圖里中國在最底下，是那條紅線。學界有些人用購買力平價折算的人均收入來分析這個問題，但購買力平價后面有太多假設，我認為用當期美元匯率折算的人均收入比能更好地說明問題。

　　以今天的匯率計算，平均一個美國人比一個中國人一年多產出多少GDP？簡單地說，一個美國人平均一年比一個中國人多掙多少錢？在改革開放初期，大概是一百倍以上，那時的匯率還是明顯高估的。經過我們37年持續平均9%以上的增長之后，現在大概是中國人均是美國人均的12%-13%，也就是一個美國人平均比一個中國人多掙七到八倍。

　　我們來看什么是發達國家，什么是中等收入國家，什么是發展中國家。在亞洲進入第一世界的國家是日本和新加坡，我們的香港接近，人均大概達到美國人均的70%、80%或100%，要看匯率的高低。第二梯隊是韓國和中國的臺灣地區，大概在40%到50%。我們如果達到中等收入國家，應該是在20%到30%。 但現在還差一大截，中國今天的人均收入水平和泰國差不多，在七、八千美金左右。

　　歷史有很多可以借鑒的先例，但是中國發展到今天，實在沒有可借鑒先例的是：世界上沒有過第二大經濟體人均卻排在世界的第八十幾位。我們總體量已經是當之無愧的第二名。美國是16萬億美元，中國是10萬億，第三名是日本不到5萬億。但是我們的人均只有七、八千美金。不管是當年美國的崛起，還是日本、德國的后來崛起，當它們成為第二大經濟體的時候，其人均在世界排名也是數在前列的。

　　中國的體量已經長成了巨人，但在很多發展指數指標上還是個孩子。中國最大的挑戰也許不是未富先老，而是未富先大。人均七、八千美金的水平，也代表著整個國家在很多方面人均水平的低下，比如平均的知識水平，平均的對世界的理解，平均的各種各樣的知識和文化的積累。但是另一方面，我們都對中國懷有很美好的期望，包括有的時候是批評，因為我們希望它更好。世界上從來沒有見過像中國這樣連續37年平均9%以上的增長，原因很簡單，我們當年的起點太低了，加上實行改革開放政策。假如現在的朝鮮開始實行與我們一樣的改革開放政策，可以想象它也會有好幾十年8%-9%的增速，否則怎么可能縮小和發達國家之間的距離呢？

　　我聽到有些同事爭論，說中國四、五年以后只剩下3%-4%的增長了。美國現在的增速是2.5%左右，如果我們只剩下3%-4%的增速，那就永遠也趕不上美國，永遠都會蠻窮的。有一次我看電視劇講鄧小平，特別能感受他當時為什么那么的著急，三十多年的閉關鎖國，包括文革浩劫的影響，中國和世界的差距實在是太大了。

　　這個數據為什么非常重要呢？因為它很“干凈”，人均數上面是經濟總量10萬億美金，下面是13億多人。如果大家覺得不對，覺得中國沒有那么窮，只有可能兩個地方出了問題。要不是我們的經濟總量被低估了，但是如果低估了，M2、債務總量和GDP的比例還有那么糟糕嗎？當年確實有過GDP被嚴重低估的情況，比如2005年第三次經濟普查，找出了17%的GDP，主要在當時的服務業。要不是我們的匯率被低估了，這好像也不是今天大家心里覺得存在的問題。

　　肯定GDP有一定的低估。而在人民幣匯率上是低估還是高估，也是很有意思的一個問題。不管如何，即使差20%-30%，除上14億人這個分母得到的人均GDP也偏不到哪兒去，再偏也不可能變成人均兩萬美金。什么是總量的力量？如果我們能達到今天馬來西亞或者巴西、阿根廷的人均收入水平，我們的經濟總量就是世界第一了，因為人均要乘以將近14億人。中國人均提高一塊錢就是將近14億美金。如果我們能達到臺灣和韓國這樣的人均水平，中國的總量就是美國的兩倍。

　　為什么當初日本是第二大世界經濟體？因為日本是除美國以外單一OECD國家人口最大的國家，它自己有巨大的國內市場，并不是所有的國家都能輕易追上的。隨著先進生產技術的出現，如果沒有制度約束，各國總會有一個人均收入趨同的過程。但也有例外，比如非洲國家就一直很窮。一些亞洲國家，包括新加坡、韓國、日本，當它們開始追趕的時候，它們的政策也不一定都是對的，也遇到過很多的經濟波動。但是有一些基本政策特征，和我們過去的三十幾年是一樣的，那就是有一個比較開放的市場，至少在出口的問題上非常開放。

　　另外，整個政治體制對企業家或者私人經濟非常友好。在這張圖上看，中國今天的發展水平相當于日本、韓國或者臺灣地區的哪個發展時期呢？那個時候他們的經濟增長速度在什么水平呢？結論是，在類似的發展水平時，這些國家和地區都保持了相當長時間的8%-9%高速增長。所以，我們要研究的不是他們的今天，而是他們更早時期發展階段的政策、經驗，包括曾經出現的問題。

　　首先，貨幣政策不能解決只會放大結構性問題這句話，是雙向都能成立的。通脹的時候放大結構性問題，通縮的時候也放大結構性的問題，所以貨幣政策能做的最好事情就是保持物價穩定。不要希望用貨幣政策來解決我們結構的問題，我們最大的最令人擔憂的結構性問題是什么？很多人說是過高的投資比例。對，但這個投資比例是怎么來的？投資后面有一個恒等式，投資等于儲蓄，而我們這么高的投資并沒有靠借外債。

　　這里寫的等式都是恒等式。如果認為中國的投資GDP比例是47%、48%，經常項下的順差是2%、3%，曾經到過10%，這兩項加起來中國有將近50%GDP的儲蓄率。這意味著什么呢？如果我們是10萬億美金的GDP，一年我們要有5萬億的儲蓄。這5萬億最后都會變成投資，而且不是投國內就會投國外。如果貨幣政策緊縮，經濟不好，企業、個人投不到國內就會往外賣，經濟不好順差就擴大。

　　還有一點，投資的資金來源不外是債權形式的融資或是股權形式的融資，要么就是企業的滾存利潤。在經濟不景氣的時候，盈利會縮小，股本市場融資肯定不活躍，最后的結局一定是債權和GDP的比例擴大。

　　在杠桿率的問題上，2000年至2010年，如果我們用債占GDP的比例做杠桿的標準，這個階段平均一年杠桿上升3個百分點左右。2010年以后，大家取得的共識是要降杠桿，2011年-2015年平均一年杠桿率上升的速度是8到10個百分點。杠桿率怎么越降越高了呢？不管學界如何討論，最后的結果試出來完全和最初希望的方向相反，我認為確實要好好地想一想，到底根兒上是什么原因造成的。

　　大量的經濟學研究都發現儲蓄是一個黏性非常強、結構性特征極強，而且短期變化非常小的一個經濟變量。人口結構、經濟增長決定儲蓄率。中國哪一部分人儲蓄率非常高？有共識說中國的老百姓儲蓄率非常高，因為老百姓要買房子、要看病、要養老，要給下一代搞教育，所以儲蓄率很高。

　　但是，我們經過研究覺得吃驚，中國老百姓過去十幾年已經開始借錢買房子，從定義上來講儲蓄在下降。儲蓄率上升快的一塊，卻是政府擔心大家沒錢養老，沒錢看病，沒錢受教育，征收了一個很高的“五險一金”，而且隨著繳納“五險一金”的勞動人口越來越多，這部分的增長速度遠遠超過了GDP。非常奇特的是，我們的“五險一金”里最大頭的養老金和公積金，可能是由于某種“疏忽”，這筆錢主要的存放方式是銀行存款。

　　如果不改變現在儲蓄的情況，不改變市場上股權融資極度不發展的情況，我們想用貨幣政策，用一些短期的利率政策卻去調整結構問題，一定會事與愿違。前幾年我們用貨幣政策緊縮，不讓銀行給企業貸款，把利率提高一點，這樣的政策最后結果是債務占GDP比例更高，因為GDP通縮了。

　　再看看高負債和高存款。中國的債務占GDP的比例220%-250%，這是世界最高，我覺得這個話是對的。但是有沒有想過，債務對外一定是有資產的，大家擔心債務比例高，如果我們用這個債務去支撐其它資產的購買，不管是房地產還是去年買股票，后面資產一減值這邊就出現很大問題。在其他所有國家里面，這都是不用問的假設，負債這邊的資產一定是流動性差，期限是錯配的。但是在中國，大量的負債對應的還有大量的現金。

　　2012年之前銀行的現金比借款還高呢，這是因為近年有理財產品才有一部分存款出來了。中國的利率可不低，而且中國有很高的利差。大家存在銀行里的錢，過去利息是一個點兩個點，這兩年高了一點，而借錢是五個點、六個點、七個點。這張圖表明不能光看紅線。另外一條線是存款。如果老有這么多存款存放在銀行，銀行不貸出去能怎么辦？到底誰是因誰是果呢？

　　如果這是一個公司的資產負債表，你會覺得它要立刻破產嗎？你會問它為什么不還債呢？很多企業借著七個點、八個點、九個點的貸款，手上還能有現金，是企業之間的差異過大嗎？還是有些什么制度性的障礙讓它一定要拿這么多的現金？

　　看這張圖，首先的一個判斷是這個公司硬著陸的風險、也就是公司破產的風險很低。但是，肯定這是一個極度低效的企業，這個公司的CFO可能應該換一換。因為這個企業每年損失三個點的負利差，這是200%多GDP的負債，一年借錢付了六個點，存款回報只有兩個點，凈損失7-8百分點GDP！

　　下面談談儲蓄的分布問題。企業端債務過去幾年明顯上的比較快一點，居民的杠桿是在逐漸上升，政府的杠桿低了一點。回頭看2008年四萬億刺激經濟，政府的顯性杠桿率并沒有上去。如果把存款減一下，大家會看到老百姓成了凈債權人，我們政府也有這么多現金。很有意思的是，企業的杠桿率也從160%GDP降到100%。大數上中國存款一半的是居民的，一半是非居民的。在非居民的這一半里，其中六成左右是企業的，四成是政府機關團體的。

　　這是我們2014年底做的一個研究。老百姓的杠桿可以再上，中央政府的杠桿一定要上，企業的杠桿要下，這是沒有錯的。當然給老百姓上杠桿要慢一點，不要上到股市去，資產不要太貴。1998年之前，中國的老百姓基本沒有杠桿，中國政府基本也沒杠桿。企業杠桿過高。那一段的調整也借助了居民和政府的杠桿上升。

　　當然企業本身的融資環境也很重要。要看看中國企業到底是怎么回事，為什么一邊借著錢，一邊還存著錢？后來我們才發現，現金管理是個很大的問題。美國財政部在美聯儲存款只有50億美金，一年支出5-6萬億美金，政府是可以先花錢后結帳的。我們的財政存款在央行到今天還有近4萬億人民幣。

　　過去認為中國企業儲蓄率高，是因為民企拿不到更多的金融服務，所以民企要想投資就必須把錢都攢夠了。這是2003年到2008年的一個觀點。當時非常推崇資本市場的發展，多層次的市場包括PE/VC。但現在這個問題應該沒有那么嚴重了，現在主要問題是企業流動性管理的資金市場仍然缺失或者有效性不夠。企業大量是活期存款，活期存款利率只有0.36%的利息，不是理財的兩個點、三個點，銀行借款的話至少是6-7個百分點，中間有這么大的利差。

　　在流動現金的管理上，沒有一個穩定的短期融資市場可以為企業提供可靠的短期流動資金，包括上市公司。中國雖然有短融票據市場，但是什么時候能發，誰能發是要批準的。老百姓現在家里基本不存放現金，因為有余額寶、支付寶，隨時都可以提出來。但是對于企業來講，為什么要留那么多現金呢？因為如果企業明天有了支付需求，它對是否能拿到短期的融資沒有安全感。

　　最近有一個好的變化。中國為了加入SDR，財政部答應做的一件事，是每個星期四要發三個月的國債。美國的國債有各種期限，很多是短期的，財政部知道自己需要支付資金的時間和金額，沒必要弄那么多的現金長期抓在手上。總理開過很多次國務院會議，強調不能讓錢趴在賬上，不能成為僵尸存款，就是因為我們很多的預算和資金支配管理有巨大的改善空間。資本市場建設，短期票據市場建設如果不到位，企業就會為防范風險保留的大量存款，這是非常無效的現象。

　　觀察三十幾年來的歷史數據，中國杠桿率增速和GDP增速是什么關系？叫負相關。中國經濟增長越不好，杠桿率上的越快；經濟增長越好，杠桿率上的越慢。杠桿率比較平穩的一段時間是2003年-2008年，2012年之后上升的速度變得非常之快。上一次上升比較快的的時候是1998年-2002年通縮的時候。過去20幾年債務占GDP的波動不大，結構性的單向上升。歷史上幾次下來，一個是2005年新發現了一些GDP，分母由此調整。還有是2003年-2006年之間一些銀行重組，包括債轉股，把一些債務剝離，對這個數據也有影響。如果再出現一些債轉股的做法，也會讓這個數據有一些變化。

　　剛才講了儲蓄等于投資，投資最終不是用債權就是股權融資，要不就是企業自己掙的。現在我們一年有六七十萬億人民幣的經濟增長，儲蓄有三十幾萬億，我們每年新生貸款是十幾萬億，債券發行是兩三萬億，但每年股票發行幾千億好像就要天天喊救命了。如果這樣的狀態不改變的話，我們儲蓄轉化為投資的效率就會比較差，轉化出來的資本結構就偏債少股。因此，中國在股票市場上的改革，我個人認為是沒有別的選擇的，只能往前推進。雖然經歷了去年的一些風波，但整個制度的不斷完善，做一些重大突破都是沒有別的選擇的，否則我們結構性的所謂債務偏高的問題是沒有辦法解決的。

　　這幾年，住戶存款上升的速度和比例變化不大，金融企業有些下降，企業盈利不好，現金流偏緊。但是政府機關團體的存款一路上漲，去年上漲了12%，而名義GDP的增長速度只有6%，財政收入增長也只有6%-7%。那么，政府機關團體的存款以百分之十幾的速度繼續增長，原因是什么？我們發現，這個數據在央行報表里叫政府機關團體存款，有二十幾萬億。具體分項是什么，我們不知道。能夠知道的是，這里面有“五險一金”，還有一些事業單位的存款。肯定不是企業的，居民的也不在這里。

　　政府機關團體里有很多事業單位，其中很多事業單位實際上是半盈利機構。然后他們的這些錢應該既不繳稅，也不分紅，也不投資，因為各項約定就在銀行里趴著。

　　為什么大家對“五險一金”往下降的呼聲這么大？因為如果把“五險一金”加進去，中國企業部門的稅負達到50%-60%。現在“五險一金”已經成了主要使用人工的中小新型服務型企業的主要成本。很多稅被免了，但是你要正式雇傭一個員工，就有必須要上“五險一金”，我們的繳費比例非常高。

　　問題比較大的是養老金。按照規定企業需交工資額的20%，個人交8%，兩個加起來是28%，而國際上通常是10%-12%。這對企業來說負擔很重。還有一點具有中國特色，這些錢都是以存款的方式放進銀行成為儲蓄存款的。既然說養老金，不是應該放入長期投資嗎？在今年修改法律之前，地方社保養老金只能放在銀行當存款和買國債，別的都不可以碰。住房公積金基本上也是以存款的方式撂著。

　　去年有很多令人欣喜的變化。首先，地方的社保養老金可以投資資本市場，這是需要修改法律的。因為可以投向一些收益更高的領域或項目，全國社保每年可以做到9%左右的回報。地方社保只能放銀行和國債，回報是2%左右。目前在法律和具體實施設置上已經在做了，今年看看是不是可以操作起來。

　　公積金現在大概有兩、三萬億。前幾年控制房價上漲，這些錢不能動，只能買房子用。如果你已經買了房子，就只能等退休以后才能動用，而且還有各種各樣的限制。現在，一是公積金開始付給大家利息了；二是公積金在一定程度擴大了投資范圍，三是最重要的變化是你想租房子，搞裝修房子也可以取公積金了。我想，對公積金的管理，最終會改到和其他市場化國家更相似。不能再像現在這么光攢錢，這是非常無效的強制性儲蓄。

　　總結一下，以下這些改革是可以降杠桿的：首先是下調“五險一金”是“一石多鳥”的一個辦法，減少強制性儲蓄，讓老百姓自己愿意存或愿意花，這樣做效果是最好的。

　　二是即使“強制”儲蓄了，這些儲蓄可不可以多元化的投資？可以投股投債投資本市場，而不是把它變成存款。變成了存款銀行也沒有別的辦法，只能是以債的形式再投資出去。

　　三是改變短期融資的結構性安排，讓企業沒有必要非要留那么多的現金。

　　四是國企改革。國企現在不分紅，錢留在那兒只能再投資，而這些投資不一定是有效的。和我剛才說的當量相比，國企的利潤是非常小的當量，大的當量是社保和公積金。中國的M1占M2的比例我們也是世界第一，其他國家沒有企業拿這么大量的現金的。

　　下面交流一下房地產問題。這是一個轉了十幾年圈來回折騰也沒有解決的實際問題，房價是越調越高。那么，房地產到底是過剩還是供不應求？

　　判斷房地產問題，重要的是搞清到底有多少庫存，而且是把一、二、三甚至四線城市都放在這來統計。去年房子賣的不好，有些人談到中國的人口結構，人口老齡化，認為房地產這輩子再也見不到黃金白銀的時代了。

　　我們的城市化率到底是多少，這個詞叫“城市化率”，而不是“城鎮化率”，鎮一級占我們官方城鎮化率56%的四成。這跟我們非農戶口37%差不多，也就是說中國真正的城市化率不會超過40%。跟其他國家比較，只能算是剛到半山腰。國外的城市化率是一個人口密度的概念，而中國的城市是一個行政區劃的概念，一、二、三、四線不知道是根據什么劃分的。全世界的城市化基本有一個大的趨勢，如果人可以自己決定去哪里生活和工作，最后一定會有七成到八成人住在城市，而且這些人一半以上會住在大城市里。至今日本東京的人口還在增加，美國紐約也是。

　　從人口和土地的稟賦來講，許多城市相關的比率，有很多數字中國應該落在美國和日本之間。如果做的好我們會像美國，如果做的不好則更像日本。比如在人口聚集度上不像日本那么密，但是一定比美國要密。但是，我們現在居住在一百萬人以上城市的人口比例只有美國的一半，日本的三分之一。五百萬人以上城市的人口比例不到美國的一半，是日本的四分之一。

　　我們現在擁有千萬級人口的城市，加上重慶應該算是五個。如果14億人口七成住在城里，這七成里面一半以上又在千萬級人口的城市。中國至少缺少10到15個千萬人口的大城市。與其他國家很不同的地方，是我們的人口還不能那么自由地流動，因為你在當地落不了戶口。黨的十八屆三中全會文件和“十三五”的規劃都有很多的表述，在我看來最重要的信號，是在戶籍制度改革上要有相當程度的突破。到2020年，居住證應該是識別中國公民唯一的證件，不能再分誰是農業戶口，誰是非農戶口，一律只有一個居住證。讓人口自由流動，自主選擇居住和生活的地方，這是全世界的一個潮流。

　　房地產供應不足的主要是大城市。這些年來，我們總是要打擊所謂房地產的投機需求。實際上，中國的住房需求主要是城市改善性購房加上農村人口進城造成的。什么是剛性需求？有些人理解剛性需求就是沒有房子住的人的住房需求。而中國的住房擁有率是世界大國中最高的，農村住房擁有率在95%以上，即使在改革開放之前，誰也沒有住大街上。城市住房改革之后，多年來為什么還有人一直在買房子？因為改善居住條件的需求還很旺盛。我們有很多房子實際上不太適合居住的。城市住房有很多建成年代很早，六普數據顯示大約25%的城鎮住房沒有獨立的廁所和廚房。因此，但凡有了購房能力，人們就會想要搬到更好條件的房子住。

　　根據第五次和第六次人口普查的數據，2000年-2010年，中國城市的住房自有率是下降的。中國人喜歡儲蓄，攢點錢就要改善自己的居住條件。我們總說要多建80-90平方米的房子，這種政策很可怕。因為實際上，改善型購房中最好賣的是120平方米左右的房子，一家人父母加上孩子住在一起。

　　我對中國房地產的需求一點都不擔心。2014年房地產交易額8萬億人民幣，其中85%是首套房，第二套的占15%。正常數字應該是一半對一半，也就是說，很多限購政策把改善型需求全給擠出去了。只要敢放開限購，購房的需求就出來了。

　　國的房地產市場加杠桿的空間確實還很大，居民部門的杠桿太低了。兩三百億的首付貸和一年十萬億的交易量比非常小。中國大部分人有一套房子，很少有人睡在街上。從某種意義上講，我們的支付的能力比一般發達國家強的多。美國房貸占GDP的比例，房貸占居民可支配收入的比例比我們高多了。

　　住房庫存可能是判斷房地產走勢最重要的信息。但是庫存數據是不是有價值，首先要看它的一個周期，和我能找到的價格信號是不是能對得上。如果庫存多，一定不會漲價，庫存少則一定漲價。

　　這是我們從各個城市統計出來的可售住房面積和月銷售面積的比率。紅線是12個月，即當庫存低于12個月的銷售面積時市場就會出現明顯的漲價壓力，如果遠遠超過12個月就有降價的壓力。從這張圖上看，一線城市個位數的庫存已經有半年以上了，二線城市在12個月左右，三線城市15個月左右。看一下這邊的價格，去年一線城市北、上、廣、深當然是瘋漲。二線城市今年三月份的房價上漲幅度應該接近10%了。三線城市房價也應該是正增長了。

　　我們有點奇怪，這些數字并不是今天才出現的。最近限購的幾個城市在六個月前就已經看到了房價上漲的苗頭。對鋼鐵庫存、水泥庫存這些產能非常過剩的產業，歷史上都出現過重大的判斷失誤。主要原因是在庫存上數據非常散亂，非常不統一。

　　這是2007年以來的數據。一、二、三線城市的走勢有區別嗎？可能絕對值有區別，一線漲的高點，二線漲6%，但是波動方向沒有區別。

　　高房價是怎么煉成的？大家說有點像盲人摸象，摸著尾巴說是一根細繩，摸著象腿說像一個柱子。我們摸到的是，中國的土地供應國家控制很嚴，土地用途也是嚴格管制，到底用了多少住宅用地，這個數還是有的。

　　這是一個表。城鎮住宅用地占國土面積和城鎮建設用地占國土的面積的比率。中國的比率無論是跟美國、日本比，還是跟香港比，都低的可憐。在過去十幾年地方政府招商引資，提供了大量便宜或者低價的工業用地和商業用地的，最后擠的住宅用地很少。

　　從中國的地價看，農業耕地不能碰，這種土地從某種意義講是無價的，結果是小產權房是不受保護的。根據第六次人口普查的數據，如果我們把小產權房這部分數據拿掉，整個城市的住宅空置率是0。現在大城市相當的住房是靠小產權房補充的，深圳是最多的。北京最近拆掉了很多的小產權房，住房的時間供給會繼續下降。

　　商業用地、工業相關用地肯定是供多了。蓋鋼鐵廠，建水泥廠有GDP，土地貴了企業不來。地方政府招商引資，土地實際上是低價出賣的。為什么北、上、廣、深供地特別少，相對來說賣住宅用地比較多的是四線或者一些偏遠的城市。因為從地方政府的稅收來源來講，省會城市或者北、上、廣、深有很多其他稅收來源，它賣一點地就夠花了，但四線城市只能多賣點才夠。

　　土地的供給制度，是中國高房價最根本的原因。如果我們的十八億畝紅線就是不能動，目前北京、上海城市面積的一半是農地，剩下的土地肯定偏貴。2015年整個8.7萬億商品房銷售額，土地出讓金占37%，其他稅收占20%幾個點，加起來一共是62%。房價里最貴的一塊就是地價，然后是稅費。

　　去年房地產開發商上市企業的利潤其實挺差的。通常我們認為房地產是暴利行業，但是過去兩年利潤直線下降。地價很貴，開發商又不能在國內正常融資，很多只能去借高利貸，房子蓋好后又賣不出去，所以很多開發商急著要轉型。

　　過去十年的經驗表明對房地產的調控，限購不管用，限貸不管用，加稅也不管用。上世紀八十年代末，日本房地產交易的邊際稅率達到過80%，也沒能攔住房價上漲。因為在供不應求的時候，抑制了一段時間房價隨著收入上漲又回來了。居民的大部分收入和支出放在到房子上，使得社會財富的分配極端惡化，同時造成代際之間的流動性非常差。

　　限購、限貸政策是非常不好的。香港在過去幾年，一千萬港幣以上的房子首付要求五成。因為土地供給有限。如果能交得起這個首付，一個人就進入到這個有房者的財富俱樂部，就可以坐享地價上漲。交不起首付的就只能呆在外面，這更加大了財富收入分配的惡化。

　　什么政策管用呢？加大土地供應。最近終于聽到好消息，說北京、上海要加大土地供應了。

　　未來我希望看到，恢復2004年停掉的跨省換地。要保護農地，這塊農地為什么非要在重慶旁邊呢，挨著市郊很近，我拿這塊地換個遠一點的可不可以？就算要18億畝紅線的農地必須要搞農業，干嘛非要拿上海、北京的一半土地來種地呢？能不能用它跟東北、山西換點地呢？跨省換地過去搞過，2004年被叫停。現在西北、東北有些城市出現一些國企的困難，置換土地可能是潛在解決一些問題的方法。我們是要對保護農地和糧食自給自足給予很大的關心，但是跨省換地是不是也可以提高土地使用效率？北京、上海一半以上的土地現在還是農地，比如北京是個缺水的城市，然而北京的水資源七成用于農業生產，其中的效率和可承載力等很多問題都值得商榷。

　　我們強調糧食自給自足，至少八成要自給自足，最近有個新政策要推動土豆成為一個主糧，這個也是好想法。因為種大米種小麥自給自足很難了，我們的糧價比國外貴了50%，種土豆估計就有希望了。它的背后就是說，土地相對來說稀缺了。

　　如果有些土地因為某些原因不能碰，比如說日本保護農地的政策，除了導致收入分配惡化，影響代際之間流動，更重要的是使這個經濟體喪失了競爭力，因為地價太貴了，房價太貴了，人的成本太貴了，最后整個經濟的競爭力就掉下來了。如果有人比你便宜，你就會喪失競爭力。我們的后面有印度，有東南亞以及非洲國家，我們把自己搞貴了，就會喪失競爭力。現在北京雇一個員工或者雇一個保姆貴的離譜，為什么？他們的住房費用是一個非常大的問題。

　　即便在現有的供地制度下，政策能不能做的好一點？政府拿了這么大一塊土地的增值收益，要不要一次性拿走？賣地以后能不能做一些公租房、廉租房？重慶的GDP發展速度全國第一，房價過去五年漲了12%，是最低的，而且重慶是唯一從來沒有限購過的大城市，并且吸引了大批非戶籍人口入戶。作為一個國家，要做到居者有其屋，政府在房地產市場中可以發揮很大的作用。廉租房也好，公租房也好，北京、上海蓋的太少了。

　　重慶解決了相當大的一部分改善和新移民進城的需求，而且政府的財政做的也不錯。新加坡也有現成的經驗擺在那里。如果我們還像過去十年那樣，房價一上來就限購、就限貸、就漲稅，房價肯定會越調越高。大家會覺得這一次沒有買就錯過了一次機會，這實際上不是一個好的現象，早晚是要出問題的。

　　我曾經說過，要對中國的房價有點想象力。中國的房價跟股票市場差不多，在有限供給的時候它就很貴，而且相對貴的房價是質量不好的房子。有媒體報道說，北京的房價已經超過紐約了，不知這位記者去紐約買過房子嗎？美國的大城市比如紐約、曼哈頓，你開車走出去一小時，當地的房價就可能要差十倍。紐約和美國中西部城市比較，還會再相差十倍以上。而我們城市間的落差并不夠大。

　　我們現在是郊區房價太貴，城里核心區卻不夠貴。股票里所謂藍籌，大盤是不貴的，貴的是小新創。原因是在有限供給的時候，總價低的東西相對貴，但這是不合理的。只要中國經濟總體的增速繼續保持下去，沒有哪個國家會在內需強盛的時候能把房地產業扳倒在地上。

　　去年和前年我們非常擔心經濟增長問題。中國真沒需求了嗎？真的掉到中等收入陷阱了？真的進入老齡化社會了？買房限購，買車限購，生孩子限個，這些政策好像和內需不足的景象不符。我們的政策和經濟的表象是相加不起來的。說限制購車是因為道路不夠，道路不夠正好可以投資修路嘛。不管是日本還是歐洲，有很多的老城市，都是從沒有汽車的時代演化過來的，這些經驗都是有的，應該去好好學學，不能道路一堵就搞車輛限購。要提高大城市的綜合設計能力，提高大城市的承載能力，提高大城市的管理能力。無論如何還是要圍繞保持經濟增長的基本面來解決問題。