中證期貨陳健平

　　實踐中的期現套利要膽大心細，主要包括兩個層面：現貨組合選擇等宏觀層面要膽大，而平倉時點的選擇等微觀層面要心細。

　　關于現貨組合，建議投資者應選擇一些跑贏滬深300的股票或者ETF組合，以使自己在不斷收窄的最大基差中獲得套利優勢。筆者推薦兩種思路：一是將現貨的資金分成兩部分，一部分分配于滬深300成分股中貝塔值接近1，且市值較大的股票；另一部分分配于滬深300成分股之外具有阿爾法收益的股票。這兩部分資金之間的分配比例，要看投資者風險偏好的程度，風險偏好低可采用80%-20%的比例；風險偏好高的可采用60%-40%的比例。

　　二是先選擇滬深300指數中10個分類行業中最近表現較好的幾個行業，然后在行業里面選出市值較大、表現相對好的成分股。其中的資金分配問題，可以通過跟蹤誤差最小化的數學方法求解。

　　關于平倉時點，解決問題的最好方法是要明確套利目標，一旦達到潛在的套利收益，就應該選擇平倉了結。潛在的套利收益，在開倉后基本上可以估算到，譬如說，假如開倉時刻的基差是30個指數點，扣除傭金、印花稅和沖擊成本(估算)折算成的15個指數點，那么每手套利頭寸的盈利大約為(30-15)*300=4500元。

　　把賬面盈利達到潛在收益作為平倉的第一標準，而不是基差收斂，這是因為里面還涉及到一個跟蹤誤差問題。基差與跟蹤誤差的變化影響著賬面的盈利狀況，其中包括以下四種情況。

　　情況之一：基差收斂，并且跟蹤誤差非負，那么盈利目標會達到或者超預期(因為正向跟蹤誤差產生了超額收益)；

　　情況之二：基差收斂，產生負向跟蹤誤差，而盈利目標未能達到，這種情形在實踐中經常出現；

　　情況之三：基差未收斂，產生正向跟蹤誤差，盈利目標達到或超過；

　　情況之四：基差未收斂，同時產生負向跟蹤誤差，那么盈利未達到，甚至產生賬面虧損。

　　由上述的四種情況可以看到，基差收斂不是平倉的第一標準，這是值得廣大投資者注意的。很多人可能會認為，在日數據上跟蹤誤差如果非負(對正向套利來說)，就能保證套利成功。其實，這種時間維度的分析是不夠的。8月份以來，基差從“有利可圖”到收斂，往往一到兩天就完成，有時甚至當天完成。因此，日數據上的跟蹤誤差非負并不保證基差收斂時刻也是非負的，在實踐當中投資者會經常碰到這種狀況。

　　當然，投資者仍然不能希望每次套利都能成功，因為有時運氣可能就是不夠好，買入的現貨組合一直跑輸滬深300指數。但是，這種虧損是相對可控的，畢竟選取的現貨組合是經過歷史數據的擬合得出的，短期內跑輸滬深300的幅度不會很大。