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　　宏觀面，09年初大規模經濟刺激方案的實施，推動了全球經濟觸底反彈，美國、日本、歐洲主要經濟發達體經濟顯示明顯啟穩跡象，一系列宏觀領先指標給出了指引，我國經濟增長亦大幅回暖，同時IMF、OECD均上調了2010年經濟增長預期，預期全球經濟GDP增長3.1%、3.4%，我們認為2010年全球經濟穩步增長無可置疑，量化寬松的貨幣政策雖有退出預期，但全球流動性仍充裕，美國將在大部分時間內維持低利率水平。

　　供求面，在商品屬性與金融屬性共同作用下，09年銅市演繹了“V”形反轉。我們認為2010年全球銅供需將維持弱勢平衡，供應短期依舊充裕，但伴隨銅礦品位的持續下滑，中長期銅供應偏緊，第一階段去庫存化導致需求回暖，伴隨銅價持續上揚，庫存再度呈現增加，補庫實際上消費提前，一旦補庫的數量大大超過需求實際增長量，結果不言而喻，短期產能的釋放、庫存的攀升及金融屬性的弱化，對銅市上漲形成壓力，因需求相對于供應量具有更大的彈性，2010年供求關系的核心是需求，需求將成為價格變化的源動力，我們需要更多評估下游行業需求狀況，需要重點關注的是，全球需求恢復的程度能否跟上供應快速增加的步伐。

　　風險面，市場可能存在的現象，由于通脹、貨幣貶值的預期，資金做空美元買入商品，從而產生囤積金屬銅的需求，這種需求在一定程度上又推高銅價，而銅價的上漲又會引起更多的再囤積、再保值的欲望，價格泡沫產生，庫存若未被大規模的消化，最終泡沫也將破滅。

　　一、09年銅市行情回顧

　　09年銅市可謂牛氣沖天，一路高歌猛進，市場呈現 “V”形反轉，LME三月期銅從08年12月底2900美元上漲至目前7000美元附近，年度累計漲幅高達140%，12月初LME期銅一度創出高點7170美元，滬銅從24000元上漲至55000元左右，年度漲幅達130%，因商品屬性及金融屬性雙重動力推動下，銅市演繹了這波牛市行情，具體可細化為需求回暖、流動性、弱勢美元及通脹預期四大主因，而且不同階段市場影響因素權重不同。

　　第一階段，年初銅價始終在成本價區域徘徊，市場存在超跌反彈需求，同時我國政府扮演了重要角色，國儲收購銅，緩解了全球銅供應過剩的壓力，加大后期銅需求緊張的預期，銅價呈現反彈。

　　第二階段，為減緩經濟下行，各國央行史無前例的一致減息，實行相對較寬松的貨幣政策，出臺大規模的財政刺激計劃，帶動實體經濟觸底回升，銅終端消費需求明顯回暖，直觀表現，交易所顯性庫存呈現下降，銅價再度攀升。

　　第三階段，美元貨幣體系受到挑戰，美國步入“零“利率時代，市場紛紛拋售美元，美元持續貶值，跌跌不休，對以美元計價的銅產生支撐，貨幣供應量充裕，流動性推動投資需求，同時資金開始眷顧商品市場，LME銅持倉一路攀升，資金做空美元買入商品，銅價更上一層樓。

　　第四階段，宏觀經濟持續向好，國慶后銅市打破為期兩個多月三角形整理形態，選擇向上突破，同時黃金突破1000美元大關，而且屢創紀錄新高，通脹預期升溫，投資需求拉升，銅價牛氣沖天。

　　圖1  滬銅主力連續期價及LME03期價

　　二、2010年全球經濟持續回暖

　　1. 主要機構均上調明年經濟增長預期

　　國際貨幣基金組織(IMF)發表的最新一期《世界經濟展望》報告說，全球經濟正在艱難恢復，金融環境已經顯著改善，但是仍然需要時間等待就業市場的明顯改觀，經濟下行的風險主要來自發達經濟體私營部門的需求不振，挑戰依然存在，IMF預測，2010年全球GDP 將實現3.1%的增長，高于前一期的預測，主要經濟體2010 年GDP 都將實現正增長，其中美國GDP 將增長1.5%，日本增長1.7%，歐元區增長0.3%，中國將達到9%。

　　圖2 全球主要經濟體GDP增速

　　經濟合作發展組織(OECD)預期2010年全球經濟增長3.4%，其中美國GDP將增長2.5%，歐元區增長0.9%，并上調了我國經濟增長預期，預計我國明年經濟將加速至10.2%。

　　圖3  OECD全球綜合領先指標

　　2. 經濟數據顯示經濟回穩明顯

　　09年初，全球大規模的經濟刺激計劃的實施，導致全球經濟經歷低谷后呈現明顯復蘇，已公布宏觀經濟數據顯示，美國第三季度GDP環比增長2.8%，結束了連續四個季度環比下降，一年以來首次出現增長，創07年9月以來最高記錄，其它各項領先指標也回升明顯，經濟增長的引擎房地產市場觸底反彈，成屋銷售、預售房屋均優于市場預期，制造業活動復蘇，工業訂單增加，零售銷售數據大幅回升，預示經濟前景的關鍵指標失業率好轉，就業市場持續惡化的勢頭將得到遏制，伴隨失業率的降低，對經濟貢獻度約70%的個人消費將有望增加；歐元區09年第三季度GDP雖然同比仍下降4.06%，但同比降幅明顯縮小，歐元區09年11月服務業及制造業PMI均高于市場預期，創07年11月以來最高水平，工業訂單回升明顯；日本09年第二季度GDP環比增速轉正，結束了連續四個季度的下降，第三季度環比增速0.3%；09年初，為進一步擴大內需，促進經濟增長，我國政府計劃在2010年底前投資4萬億，并提出促進經濟增長十項措施，同時地方政府積極響應，紛紛擴大投資額，演變成了10萬億的巨額投資，目前經濟數據顯示，經濟明顯回暖，三季度GDP同比增長8.9%，前三季度同比增長7.7%，從拉動經濟增長的“三駕馬車“投資、消費、出口”看，經濟回暖穩步回升，投資方面， 09年1-11月份城鎮固定資產投資完成額累計同比增長 32.10%，顯示投資仍然強勁。消費方面，11月份社會消費品零售總額同比增長 15.80%，增速創出今年2月份以來的次高水平。進出口方面，11月份無論是出口還是進口，增速下滑的幅度明顯大幅收窄，凸現進出口回暖跡象明顯。從國內發電量及PMI兩個宏觀領先指標看，前三季度發電量同比增長1.9%，相比二季度出現快速的回升，11 月份發電量同比增長26.9%，電力需求與經濟增長具有高度相關性和同周期波動，電力需求的增長充分反應了我國經濟啟穩回升，09年11月制造業采購經理指數(PMI)為55.2，自09年3月份以來連續9個月維持經濟的分水嶺值50.0以上。

　　3. 量化寬松貨幣政策短期不會改變

　　寬松貨幣政策收緊起源澳大利亞，2009年10月～12月連續三次在貨幣政策會議上加息，成為首例加息的國家，印度、越南等國家也相繼發出政策收緊的信號，歐洲央行也開始緊縮流動性，歐洲央行09年12月議息會議后雖然宣布將繼續維持歐元區利率在1%的歷史低點不變，表示將在2010年縮減緊急貸款規模，但這些國家綜合實力及全球影響力有限，僅造成貨幣政策收緊的預期，其他國家未效仿，各國行動不一，只有美國政策的變動才能代表發達國家政策取向，因此，判斷2010年全球是否全面性貨幣政策松動還是要看美國政策的轉變，美國在加息時間點上，將會非常謹慎，美聯儲主席伯南克多次表態，美國經濟雖然觸底反彈，但經濟復蘇依舊脆弱，我們認為，目前美國就業市場有所改善，但失業率仍維持10%以上，高居不下，銀行信貸及房地產危機未完全解除，CPI仍處于低位水平，通脹維持可控制范圍內，只有經濟有明顯復蘇跡象，美國才會考慮加息，因此，明年美國有望繼續維持低利率水平，目前美國M1、M2同比均大幅增長，環比增速也處于較高水平；我國中央政治局工作會議強調，為進一步有效應對國際金融危機沖擊、鞏固經濟回升基礎，保持宏觀經濟政策的連續性和穩定性，2010年繼續實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，根據新形勢新情況著力提高政策的針對性和靈活性，努力實現經濟平穩較快發展。當前我國與日本的M1、M2在09年均呈現大幅上升的趨勢。我們預計，2010年量化寬松貨幣政策雖有退出預期，但全球流動性依舊充裕，全球擴張性貨幣政策也為未來滋生通脹預期埋下了種子。

　　圖4 美國M1、M2同比增速 

　　圖5 中國M1、M2同比增速